כסף מדנקנר או מניות מבלנק?

בימים אלו משחקים מחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות בשני מגרשים, האחד מול החברה שמנהלת איתם מו"מ להסדר חוב והשני בחזית חדשה שנפתחה מול מחזיקי האג"ח של החברה־הבת, אי.די.בי פתוח, שמנסים לפתות אותם בהצעה אלטרנטיבית כדי שיחברו יחדיו להשתלט על הקונצרן ולקחתו מידיו של דנקנר.  

דנקנר, שהבין שהוא יכול לאבד את שליטתו בקבוצה, נאלץ לשפר את הצעתו למחזיקים. הוא מציע כעת התחייבות להזרמת מזומן של 200 מיליון שקל (נוסף ל-40 מיליון שקל שכבר הזרים בדצמבר) ועוד 110 מיליון שקל שיועברו בשנים הקרובות. עם זאת, ההתחייבות של דנקנר היא התחייבות מותנית שכן היא תמומש רק אם אלשטיין יממש את האופציה שברשותו. מבחינת דנקנר הוא מזרים מכיסו 350 מיליון שקל להסדר, אלא ש־40 מיליון שקל ממנו הוא כבר נתן - כך שמבחינת מחזיקי האג"ח מדובר ב־310 מיליון שקל מתוכם 200 מיליון שקל במזומן בתלות במימוש האופציה של אלשטיין.

נוחי דנקנר צילום: גיא אסיאג

לצד זה, מציע דנקנר למחזיקים 15% ממניות אי.די.בי אחזקות, כשעל רקע החוב הכבד של הקונצרן קשה להעריך כמה הן שוות כיום. לכך יש להוסיף 200 מיליון שקל ששוכבים היום בקופת אחזקות. בנוסף, אי.די.בי מציעה להמיר את סדרות האג"ח הקיימות בשתי סדרות בהיקף של 1.25 מיליארד שקל. גם כאן, על רקע מצב החברה, שווי הסדרות אינו ברור.

ההצעה הנגדית היא מטעם נציגות מחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח המורכבת מקרן יורק, פסגות והפניקס. בכוונת מחזיקי האג"ח של פתוח, בראשות ג'רמי בלנק, נציג יורק בישראל, להשתלט על החברה ולהמיר למניות אי.די.בי פתוח 3–4 מיליארד שקל מהחוב של מחזיקי האג"ח של פתוח ולהשאיר חוב של 2–3 מיליארד שקל. נציגות אי.די.בי פתוח מציעה לנציגות אי.די.בי אחזקות 5% ממניות אי.די.בי פתוח החדשה. בנציגות פתוח מתמחרים את המניות הללו בשווי של 125–200 מיליון שקל.

ההצעה של דנקנר לבעלי אג"ח אי.די.בי אחזקות לקבל 15% ממניות החברה היא לפי שווי של מיליארד שקל שהוא גוזר לה. אם לשיטתו של דנקנר, אי.די.בי אחזקות שווה מיליארד שקל, אזי 5% ממניות אי.די.בי פתוח שוות 300–350 מיליון שקל. אך בנציגות אי.די.בי פתוח לא סבורים שאי.די.בי אחזקות שווה מיליארד שקל, ולמעשה כרגע לטענתם מניות אחזקות שוות אפס.

לצד זה מציעה הנציגות למחזיקים עוד שתי חבילות אופציות להמרה למניות אי.די.בי פתוח של 10% כל אחת בכפוף לשיפור יחסי כיסוי החוב של מחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח. קשה לתמחר את שווי האופציות הללו. אי.די.בי אחזקות נסחרת לפי שווי של 500 מיליון שקל כך שהמשקיעים נותנים להן ערך מסוים. משכך, לאופציות של מניות אי.די.בי פתוח יש כבר היום שווי שוק שנאמד בכ־100 מיליון שקל. בהנחה שמחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות לא ימכרו את האופציות בשוק ויחכו למועד המימוש, האופציות יהיו שוות רק אם המניות של אי.די.בי פתוח יעלו.

נציגות אי.די.בי פתוח מאמינה שללא דנקנר ולאחר מחיקת 3–4 מיליארד שקל מהחוב, מחזיקי האג"ח יוכלו לנהל את נכסי החברה בחוכמה ולממש אותם בערך העולה על שווי השוק הנוכחי שלהם. כך, ההצעה של נציגות האג"ח של אי.די.בי פתוח נאמדת בשווי של כ־225 עד 300 מיליון שקל בנוסף ל־200 מיליון שקל ששוכבים בקופת אחזקות.

קשה להשוות בין שתי ההצעות. הצעת אי.די.בי מגלמת סכום רב יותר, אך היא תלויה באירועים עתידיים, שלאו דווקא נמצאים בשליטת החברה. בהצעת יורק, בעלי האג"ח מקבלים מניות יותר אי.די.בי פתוח שקרובות יותר לנכסי הקבוצה, אבל בתמורה בהיקף קטן יותר.