החוב היווני אינו בהכרח איום

השווקים הפיננסיים משתכנעים בהדרגה כי ארגון מחדש של החוב היווני הוא רק שאלה של זמן. קובעי המדיניות באירופה, במקביל, חוששים מהגרוע מכל. "בתרחיש הקיצוני", הסביר יורגן סטארק, חבר בדירקטוריון הבנק האירופי המרכזי, "פריסת חובות של מדינה בגוש היורו תאפיל על ההשלכות של פשיטת

אך קיים גם תרחיש אופטימלי שלפיו החוב היווני יאורגן בצורה כזו, כך שלא יהווה איום על המערכת הבנקאית.

הדרך הפשוטה ביותר להשיג זאת תהיה חיוב בנקים החשופים לחוב של דרום אירופה לגייס יותר הון. הסבב השני של מבחני הלחץ שנערך על ידי רשויות הבנק האירופיות תוכנן, כביכול, מתוך מחשבה דומה. על ידי הצגת החלשים והחזקים, מבחני לחץ הולמים יגבילו גם את הסיכונים לצד השני, שכן למלווים יגיע מידע מהימן בנוגע לשותפים לעסקים שעדיף להימנע מהם.

אולם ניסיון העבר מלמד כי הסבב הבא של המבחנים ככל הנראה לא יהיה מחמיר בהרבה מקודמו. גיוס הון הוא תהליך יקר, מה שמעודד את מחזיקי האג"ח להתכחש לבעיות, במקום להכיר בהן.

תוכנית חלופית תאריך את מועד הפירעון של האג"ח היווניות. הממשלה היוונית יכולה פשוט להכריז כי היא ממירה אג"ח ישנות בחדשות שמועד פירעונן הוא, למשל, בעוד 30 שנה. לא יתבצעו מחיקות שווי או "תספורות", אלא יינתן זמן רב יותר לפירעון חובות. לפי תוכנית זו, בנקים לא ייאלצו להכיר בהפסדים. אך על פי תוכנית זו, יוון תיוותר עם נטל חוב בלתי אפשרי.

למרבה המזל, ישנה גם דרך נוספת: מתווה תוכנית בריידי, שלפיו בנקים מסחריים, בשיתוף עם ארה"ב, קרן המטבע הבינלאומית ומועדון פריז (כלכלנים מ־19 המדינות העשירות בעולם), פרסו מחדש את החובות של אמריקה הלטינית וממשלות של מזרח אירופה בסוף שנות השמונים. שניים משכניי בקליפורניה, פיטר אלן וגארי אוונס, בוגרי תוכנית בריידי, הסבירו כיצד ניתן ליישם כיום מתווה דומה.

ראשית, יש לתכנן את האג"ח החדשות כך ש"תספורות" שיבצעו הבנקים ייחשבו כהפסדי מס, ובכך תקטן הפגיעה ברווחיהם. לשם כך יידרש שימוש במשאבים הפיסקאליים הממשלתיים. שנית, הבנק האירופי המרכזי יוכל להציע טיפול מיוחד לחוב החדש כדי להפוך אותו לאטרקטיבי למשקיעים. שלישית, ניתן להיעזר ברגולציה כדי לפשר בין הצורך של יוון לבצע פריסת חובות מיידית לבין רצונם של הבנקים להמתין להתאוששות דפי המאזנים שלהם. במסגרת תוכנית בריידי, תקנה חשבונאית בשם FASB 15 אפשרות להמשיך לרשום הלוואות שעברו פריסה מחודשת ולהירשם בשווי השוק הנקוב שלהן, כל עוד הריבית והתשלומים הקבילו לכל הפחות לסכום האשראי המקורי. אג"ח חדשות, שהריבית שלהן מסולקת לקראת מועד פירעונן, יכולות לקבל אותו ערך חשבונאי כמו האג"ח הישנות שעליהן שולמה הריבית בשלב מוקדם יותר.

בהדרגה ניתן יהיה לבטל את הטיפול החשבונאי המיוחד והבנקים ייאלצו להכיר בהפסדים שלהם, אך רק ברגע שיוכלו לעשות זאת.

לכן, במקום לחשוש מפני אסון בהיקף ליהמן, מוטב כי קובעי המדיניות באירופה ינסחו תנאים הולמים לחוב היווני. המעניין הוא כי מי שעמד בראש מועדון פריז בזמן יישום תוכנית בריידי היה לא אחר מאשר ז'אן־קלוד טרישה, הנשיא הנוכחי של הבנק המרכזי האירופי. קשה להעלות על הדעת ירושה טובה יותר שישאיר אחריו הנשיא היוצא מאשר לנער את האבק מהאג"ח, ולהסביר לקובעי המדיניות באירופה כיצד ליישם את לקחי תוכנית בריידי.

הכותב הוא פרופ' לכלכלה ומדעי החברה באוניברסיטת ברקלי.

פרוג'קט סינדיקט 2011, מיוחד ל"כלכליסט"