ראיון "כלכליסט": "המשבר העולמי הוא הדבר הכי טוב שקרה לשוק בארץ"

איריס אבנר (45)

מגורים: גבעתיים

מצב משפחתי: נשואה + 3

תפקיד: שותפה בקרן מוסטנג, יו"ר ועדת ההשקעות בהלמן־אלדובי

השכלה: תואר ראשון בכלכלה, תואר שני במינהל עסקים

עוד משהו: חובבת ספורט וטיולים בטבע

איריס אבנר, שותפה בקרן מוסטנג המתמחה בהענקת מימון חוץ־בנקאי מסוג מזנין, עברה כברת דרך מימיה בבנק מזרחי טפחות שבו ניהלה את תחום האשראי העסקי. כמי שבאה מהעולם הבנקאי והתמחתה בהענקת הלוואות "מסורתיות", היא מאמינה היום שמימון חוץ־בנקאי מסוג מזנין הוא "עולם המימון הבא".

בתחילת דרכה במזרחי אבנר היתה הממונה על תחום האשראי העסקי ושימשה אף כעוזרת מנכ"ל. בשנת 2005, עם יישום רפורמת בכר שיצרה למעשה את שוק האשראי החוץ־בנקאי, אבנר לא נשארה מאחור ומונתה למנכ"לית חברת

מה דעתך על מניית מזרחי טפחות:

•  
•  
•  
•  
•  

קנייה חזקה

קנייה

המתן

מכירה

מכירה חזקה

החיתום של המזרחי, תפקיד שבו היתה אחראית לגיוס חוב והון של אותן חברות שזמן קצר לפני כן פנו אליה בכובעה כראש תחום האשראי העסקי.

ב־2008 עזבה אבנר את הבנק ויצאה לדרך חדשה בקרן המזנין מוסטנג. בראיון מיוחד ל"כלכליסט" מציגה אבנר את תפיסת העולם הייחודית שלה על שוק האשראי הבנקאי והמוסדי כאחד.

"בכר שינה את הכללים"

כיצד שינתה ועדת בכר את שוק האשראי הישראלי?

"ועדת בכר שינתה את כללי המשחק. עד אז הגורם העיקרי למימון חברות היה הבנקים. עולם המימון החוץ־בנקאי היווה רק 30% מעולם המימון במשק. מרבית התיק של קופות הגמל היתה מושקע באג"ח מיועדות שהנפיקה המדינה והעניקו תשואה מובטחת כך שלא היו צורך בוועדות השקעה רציניות. בא נתניהו ב־2005 ואמר שהוא מוריד בהדרגה את האג"ח המיועדות ופה גם נכנסה ועדת בכר שאמרה Let the boys play. מ־2005 ועד 2008 שיעור הגידול באשראי היה גבוה יותר משיעור הגידול בתוצר העסקי. היתה ריצה מטורפת לכסף. הסלוגן באותם שנים היה מנפיקים כשאפשר, לא בהכרח כשצריך".

היו עוד כשלים ברפורמה?

"החיסרון השני של בכר היה שהאשראי ניתן בפרמיית סיכון לא נכונה. ב־2005 ישבתי בכיסא של מנכ"לית חברת החיתום חודשיים אחרי שעזבתי את הכיסא של הממונה על האשראי העסקי במזרחי. לקוח שלי, מנכ"ל חברה עסקית גדולה שליוויתי קרוב לתשע שנים, רצה שאקח אותו להנפקה. אמרתי לו שאני יכולה להוציא אותו להנפקה בריבית של 7.5% צמודה למדד. הוא אמר בתגובה שמתחרה שלי הציע לו ריבית של 3% בלבד. בסוף הוא הלך למתחרה וסגר על ריבית של 3.5%. ההנפקה שלו אמנם הצליחה, אבל שנים לאחר מכן איגרת החוב היתה לא סחירה. השוק עבר תהליך של למידה, אבל אז זה היה כמו נבוט בראש".

כיצד השפיע בכר על הבנקים?

"הבנקים נכנסו לסחרור. קם מתחרה שבתוך שנתיים לקח פלח מהותי: 70% מהעולם העסקי הפכו ל־50%. כדי להתחרות על העסקאות, הבנקים התחילו להוריד את פרמיית הסיכון וכסף נמכר בזול".

הבנקים עדיין יודעים לתמחר אשראי טוב יותר מהמוסדיים?

"הבנקים יודעים להעריך, לנתח ולקבוע תג מחיר לסיכון הרבה יותר טוב מהמוסדיים שהיו להם רק שנתיים להבין מה עושים. בכל התהליך הזה הגיע משבר החוב העולמי של 2008. תשואות האג"ח קפצו פלאים וכולם עצרו את הסוסים, הבנקים סגרו את הברזים ושוק ההון סגר את הדלתות. דו"ח ועדת החקירה של הממשל הפדרלי האמריקאי קבע שהיו שלוש סיבות מרכזיות למשבר החוב בארצות הברית: תאוות סיכון מטורפת, לובי חזק מצד המוסדות הפיננסיים להורדת הרגולציה וביצוע עסקאות ללא כריות ביטחון מתאימות. משבר החוב בארה"ב היה הדבר הכי טוב שקרה למשק הישראלי כי שלוש הנקודות האלה היו קיימות גם בישראל. המשבר היה אות אזהרה רגע לפני שקורה לנו אותו דבר".

אבנר. "משבר החוב בארה"ב היה הדבר הכי טוב שקרה למשק הישראלי" צילום: אריאל בשור

ואנחנו לא שוב בסכנה להיות שם?

"למזלנו, היתה עצירה. הבנו שצריכה להיות רגולציה יותר חזקה".

ולדעתך, יש היום עודף רגולציה?

"במקום להיות מנהלי השקעות המוסדיים הם מנהלי רגולציה. זה תהליך מסוכן שיוביל לקונסולידציה בבתי ההשקעות. לבתי השקעות בינוניים אין יכולת להשקיע הרבה זמן ומשאבים על רגולציה".

בעקבות חודק

אולי לא היה מקום להתערבות רגולטורית בכלל. הרי האג"ח חזרו לתשואות של ערב המשבר

"האוצר עשה כמה מהלכים שחלקם היו בהחלט היסטריים, כמו הקמת קרנות המנוף, אבל ועדת חודק היא לא אחד מהם. חודק ביקש ללמד את השוק איך חושבים אשראי, וניסה להכניס את דרכי החשיבה הבנקאית לראש של מנהלי ההשקעות".

אבל כל הרעיון של שוק חוץ־בנקאי זה שהוא יכול לבקש פחות ביטחונות בתמורה לפרמיה יותר גבוהה, לא?

"נכון, אבל צריך לדעת קודם כל לתמחר סיכון והמוסדיים היו הרחק משם. חודק אמר למוסדיים – בואו תבינו את העולם שאתם חיים בו ואחר כך תחליטו אם אתם רוצים למכור את הכסף יקר יותר או פחות, עם ביטחונות או בלי".

חודק לא מרתיע מוסדיים מלהיכנס להנפקות טובות כי הן לא מדורגות?

"כאן בדיוק צריך לבוא לידי ביטוי היתרון של ועדות השקעה חזקות בגופים מוסדיים. אם ועדות השקעה יהיו מבוססות על אנשי אשראי, הם ירגישו בנוח להגיד במצבים מסוימים שאף על פי שהחברה לא מדורגת, רמת הסיכון בה לא גבוהה ומצדיקה השקעה".

האם חודק לא משחק לטובת הבנקים? החברות מעדיפות את הבנק על פני שוק הון עם דרישות תובעניות.

"זה תלוי בסוג החברה. החברות הגדולות ימשיכו לחלק את הסיכון בין המערכת הבנקאית לחוץ־בנקאית. אבל יש את חברות ה'מיד סייז מרקט' עם מחזורי מכירות של 100–250 מיליון שקל. החברות האלה לא מספיק גדולות כדי לגייס כסף משוק ההון. חברה כזו שרוצה לצמוח לא רק דרך גידול גנרי אלא דרך עסקת רכישה, תקבל מהבנק במקרה הטוב 50% הון ואז הבנק יגיד לה שהוא רוצה שהבעלים ישים כסף בעצמו, כסף שלא בהכרח קיים. בסיטואציה הזו לבעלים יש שתי אופציות: או לוותר על העסקה, או להכניס שותף, מה שמחייב לקבוע שווי לחברה, כאשר הבעלים יודע שהשווי הנוכחי נמוך, ולכן כואב לו הלב לעשות את העסקה".

כיצד מספק המזנין פתרון לבעיה?

"מזנין היא שכבת מימון ביניים, בין אשראי בנקאי עתיר ביטחונות לשכבת הון מניות מצד שני. למזנין יש אלמנטים של אשראי כי הוא במובנים מסוימים כמו חוב עם לוח סילוקין וריבית אבל גם מרכיב של מניות כי מלווה המזנין מבקש גם השתתפות ברווח. מעבר לזה, הלוואת מזנין היא תחליף לדרישת הבנק להעמדת הון עצמי מצד הבעלים. היופי בהלוואת מזנין הוא שאפשר להתאים אותה לצורכי הלקוח ולתזרים שלו. אנחנו מחפשים מבנה עסקה שיכאב כמה שפחות ללקוח, אם הוא לא רוצה לתת לנו מרכיב של מניות אז ניקח משהו אחר כמו אחוזים מהרווח. עיקר התשואה שלנו הוא מהריבית".

כיצד את רואה היום את הקשר בין הבנקים לגופים המוסדיים?

"מאוד מעניין לראות את הדינמיקה בין הבנקים למוסדיים. היום שוק האשראי החוץ־בנקאי ממש לא באופטימום. החכמנו ולמדנו שצריך לנהל סיכונים ולתמחר, אבל העולם הבנקאי עדיין מרגיש שהוא המבוגר המנוסה. העולם הבנקאי חושב

בצורה שגויה: מעמיד הלוואה ל־5–10 שנים ומחכה שתיפרע. למה? כי חשוב לו היקף תיק האשראי. כל בנק רוצה להראות שתיק האשראי שלו גדול יותר בעוד ששם המשחק צריך להיות תשואה על ההון".

איך משיגים תשואה גבוהה על תיק האשראי?

"הבנקים צריכים להקים את ההלוואה, ליזום אותה, ואז למכור הלאה למוסדיים; תגלגל על אותם מקורות הרבה יותר עסקאות וככה תעשה יותר תשואה על ההון. התפקיד שלך בתור בנק זה לתפור את העסקה ולמכור באותה שנייה ואז יתפנה לך עוד מקור להלוואות חדשות. המערכת עשתה את זה עם כביש חוצה ישראל, כביש 431 ומנהרות הכרמל, אבל לא מספיק. הבנק צריך להבין שהיתרון היחסי של המוסדיים זה ביכולת להביא כסף זמין עם מקורות ארוכי טווח, והמוסדי צריך להבין שהיתרון של הבנק הוא בייזום, בתפעול ובניהול סיכונים".