"נתנגד למכירה של כלל ביטוח במחיר שגבוה משווי השוק"

התוכנית שרוקמים בקבוצת אי.די.בי למכירת כלל ביטוח לכור בתמורה של כ־2 מיליארד שקל גוררת התנגדות חריפה מצד המשקיעים המוסדיים. "אין סיכוי שהעסקה הזו תצא לפועל. זה בחיים לא יעבור. אני בתור מחזיק מניות בכור אתנגד לכל עסקה שבה המחיר יהיה גבוה ממחיר השוק". כך אמר אתמול מנהל השקעות בבית השקעות גדול המחזיק במניות כור ואמור - יחד עם בעלי מניות המיעוט האחרים בכור - להכריע את גורל עסקת בעלי העניין שבמסגרתה מבקש נוחי דנקנר, בעל השליטה בקבוצת אי.די.בי, למכור את אחזקות אי.די.בי פתוח בכלל לידי כור.

"מבחינת בעלי המניות של כור, אין סיבה לשלם על כלל ביטוח מעבר לשווי השוק שלה כי מבחינתי, אין פרמיית שליטה. נוחי גם ככה ממשיך לשלוט בחברת הביטוח. חוץ מזה, שלמה אליהו רכש את חברת מגדל בלי פרמיית שליטה, אז למה שפה ידרשו פרמיה?".

עוד אמר מנהל ההשקעות כי "לדעתי, מחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח יכולים רק להרוויח מהעסקה. גם אם המחיר שהם יקבלו יהיה נמוך כי עלות הכסף שלהם כל כך גבוהה, עדיף להם לקבל פחות 100 מיליון שקל ובלבד לראות מזומן בקופה שיכול לקנות אג"ח של אי.די.בי פתוח בשוק ב־50% על הפארי. אם מחזיק אג"ח של אי.די.בי פתוח רואה שהוא יכול לקנות במחיר של שקל אחד אג"ח ששווה 2 שקלים, ברור שזה שווה לו כי מחיר הכסף שלו מאוד גבוה. לכן לבעלי האג"ח של אי.די.בי פתוח שווה יותר להתפשר על המחיר. צריך לזכור שאי.די.בי פתוח עדיין מחזיקה בשרשור ב־67% מכור, אז הם לא מאבדים שליטה בכלל ביטוח".

נוחי דנקנר צילום: גיא אסיאג

לדברי מנהל ההשקעות, תהליך ההצבעה לאישור עסקה כזו יהיה מורכב מאין כמוהו. "יש פה ערבוב של ניגודי עניינים כי המוסדיים מחזיקים היום הן במניות ובאג"ח של דסק"ש וכור, וגם באג"ח של אי.די.בי פתוח. לכאורה, צריך לפסול הצבעה של בעל מניות של כור שמחזיק גם באג"ח של אי.די.בי פתוח, אבל אם יתחילו בפסילות כאלה, יפסלו את כל השוק. האינטרס הנקי של בעלי המניות של כור זה להתנגד לעסקה, אבל אם לא יפסלו קולות, זה עוד יכול לעבור בגלל האינטרס באג"ח של אי.די.בי פתוח".

בתגובה להתנגדות המוסדיים ירדה מניית כור ב־3.2%, ואילו דסק"ש עלתה בשיעור זהה.

"המינוף יגדל"

מנהל השקעות אחר בחברת ביטוח, המחזיק באג"ח של אי.די.בי פתוח, סבור שגם למחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח מדובר בעסקה שאינה כדאית. "עד שהעסקה הזו תאושר, האג"ח של כור כבר ייפרעו במלואן. זה סתם בלון אוויר. מבחינת דנקנר, ברור שיש פה היגיון בעסקה - הוא משחרר מזומנים למעלה ודוחף מינוף למטה. אבל מבחינתי כמחזיק באג"ח של אי.די.בי פתוח, עדיף לי שימכור את כלל לצד ג' כי בעסקת בעלי העניין אני אולי מקבל מזומנים, אבל דסק"ש תהיה הרבה יותר ממונפת ומסוכנת. עדיף לי להישאר עם דסק"ש פחות ממונפת ועם המזומנים שנמצאים היום בקופה של אי.די.בי פתוח ומבטיחים לי תשלום לשנתיים־שלוש.

"צריך להבין שעסקת בעלי העניין האחרונה שדנקנר העביר, זו של מכירת בניין HSBC מכור לנכסים ובנין, שייכת לעידן אחר שנוחי דנקנר היה בעל שם. לבעלי האג"ח של אי.די.בי פתוח, בעיקר מי שמחזיק באג"ח 7 ו־10, עדיף שדנקנר ימכור את כלל לגורם חיצוני במחיר סביר סביב ההון העצמי, ואז הם יהיו רגועים עד 2016.

"מעבר לזה, הם יישארו עם דסק"ש כנכס טוב. אין שום אינטרס לאפשר לו להעביר את העסקה הזו. הוא חייב למכור את כלל ביטוח החוצה. דנקנר מבין שאם הוא מוכר את כלל סביב ההון שלה, זה גזר דין מוות מבחינתו. ברור שהוא מעדיף לדחוף את זה למטה ולהשאיר אצלו את האפסייד".

"קשה לקבוע את השווי"

מנהל השקעות בבית השקעות אחר מוסיף כי "זה היה ברור שדנקנר יוביל מהלך שכזה. הוא מביט בעיניים כלות על שני מיליארד שקל בכור ולא יכול להגיע אליהם. ממש כמו משה והר סיני.

"יש פה שאלה מאוד קשה של לקבוע את השווי של כלל. בעלי האג"ח של אי.די.בי פתוח יצטרכו להעלות שאלות כמו האם דנקנר עשה הליך תחרותי ובדק אם הוא יכול לקבל יותר כסף על כלל? או האם זה באמת המחיר הכי גבוה שאפשר לקבל?

"בכור, מנגד, יכולים להגיד שאם הם קונים בפרמיה על מחיר השוק, זה יקר מדי. אי אפשר לצאת פה טוב עם שני הצדדים.  "זה נכון שלמחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח אין זכות משפטית להתנגד, אבל אם המחזיקים יחשבו שזה מקפח אותם, הם ילכו לבית משפט.

"מחזיקי האג"ח של אי.די.בי פתוח בהחלט יכולים לטעון שאין מה למהר למכור. צריך לשבת ולעשות הסדר חוב. הרי קרן פרמירה רצתה לקנות את כלל לפי שווי של 6 מיליארד שקל רק לפני שנה, ועכשיו פתאום הם צריכים להסתפק ב־3.5 מיליארד שקל? לדעתי, גם אם ברמת בעלי המניות של כור זה יכול לעבור, לבעלי האג"ח של כור יש רק מה להפסיד כי כמעט כל החוב של כור יושב היום במזומן".

גילעד אלטשולר, מנכ"ל בית ההשקעות אלטשולר שחם, שמושקע באג"ח של כור, דווקא סבור אחרת. "ברור שכשקניתי אג"ח של כור, היה לי ידוע שהכסף שנתתי כהלוואה לא יישב תמיד בקופה אלא נועד לעשות עסקים. אני לא לגמרי בטוח שזו עסקה כזו טובה דווקא לאג"ח של אי.די.בי פתוח. הכל תלוי בשווי. מי שמחזיק באג"ח הארוכות של אי.די.בי פתוח, בטח לא יאהב את זה אם יתחילו למכור את הנכסים של החברה במחירי הפסד.

"השאלה אם יהיה כאן מחיר הוגן, מחיר כלכלי. בעלי האג"ח יהיו מבסוטים, וגם בעלי המניות של כור ובעלי האג"ח של כור יכולים להיות מרוצים אם יקבלו חברה איכותית כמו כלל במחיר הוגן. גם צריך להבין שלא תמיד האלטרנטיבה של מכירה לצד ג' היא אפשרית, כי צריך לעשות בדיקת נאותות ולקבל אישור של המפקח על הביטוח, וזה יכול לקחת חודשים שאין לקבוצת אי.די.בי. בתור בעלי אג"ח של כור, אם המספרים יהיו סבירים, אין סיבה שאתנגד כי כור יכולה למכור את האחזקות הללו בעתיד בלי לחץ".

לא נדרש רוב של 83%

לנוכח אמירות המוסדיים, נראה שהסיכוי להעברת עסקת כלל ביטוח באסיפת בעלי המניות של כור נמוך, אולם סעיף 275 לחוק החברות ותמונת השוק עשויים להפוך את הנושא לפשוט בהרבה עבור אי.די.בי.

אסיפת בעלי המניות של החברה אמורה לפסול קולות שהם בעלי ניגודי עניינים, כלומר כאלו שמחזיקים גם במניות כור, אולם גם באג"ח של אי.די.בי פיתוח, ומניות או אג"ח של אי.די.בי אחזקות, החברה־האם. במקרה שיוחלט שמדובר בניגוד עניינים, רק בעלי המניות שמחזיקים מניות כור בלבד, ייחשבו כלא נגועים.

עסקה שכזו דורשת רוב של שליש מבעלי המניות הלא נגועים כדי לאשר אותה. עם זאת, סעיף 275 לחוק החברות קובע כי במקרה ששיעור בעלי המניות הלא נגועים לא עולה על 2% מכלל בעלי המניות, האסיפה תוכרע ברוב רגיל של 51%.

דיסקונט השקעות ואי.די.בי פתוח מחזיקות יחד ב־83% ממניות כור, ולפי גורם בכיר בשוק ההון, הסיכוי שמבין 16.5% המחזיקים הנותרים יהיו יותר מ־2% מבעלי המניות כאלה שמחזיקי רק במניות כור בלי שום אחזקה אחרת בקבוצה, קלוש עד אפסי. במקרה כזה עוברת האסיפה להצבעה ברוב רגיל והעסקה מאושרת.

ההתנגדות עשויה לבוא מכיוון מחזיקי איגרות החוב, אולם גם שם לא ברור מה האפשרויות של המחזיקים להתנגד לעסקה, והדבר תלוי בשטר הנאמנות של המחזיקים. המחזיקים יוכלו לנסות לבקש צו מניעה מבית המשפט נגד העסקה בטענה שהמחיר גבוה מדי ולא ריאלי, אבל מדובר בהליך לא פשוט.