בטאואר נצמדים לתחזית האופטימית

מנייתה של יצרנית השבבים צנחה בעקבות דו"חות חלשים של חלק ממתחרותיה, אך הערכת ההנהלה כי הצמיחה בטאואר תימשך ברבעונים הבאים הקפיצה את המניה ב־7.7% ביום פרסום הדו"חות.

טאואר מתקדמת בהדרגה ליעד הרווחיות האגרסיבי שהציגה. ההכנסות ברבעון השני עלו ל־235.6 מיליון דולר, הרווח הגולמי עלה ל־37.1% והתחזית לרבעון השלישי כוללת הכנסות של 244 מיליון דולר ועלייה ברווח הגולמי.

על פי תחזיות הרבעונים השלישי והרביעי, טאואר צופה המשך צמיחה בהיקף הפעילות וברווחיות לפחות עד סוף 2015. החברה אופטימית גם בנוגע ל־2016 בהתבסס על קצב גבוה של Design Win (מוצרים המשולבים במודל המכירות של חברה אחרת) במהלך 2014 ו־2015. הייצור בכמויות גדולות של מוצרים אלה צפוי כשנה עד שנה וחצי אחרי ההתקשרות הראשונית.

ראסל אלוואנגר מנכ"ל טאואר

טאואר מתמקדת בשבבים הדורשים התאמה רבה של הייצור. לחברה שני מפעלי ייצור במגדל העמק ואחד בקליפורניה. בנוסף לטאואר 51% ממיזם משותף עם חברת פנסוניק הכולל שלושה מתקני ייצור של שבבים ביפן. החברה מתמחה בתחום האנלוגי, כלומר, היא לא חלק מהמרוץ לייצור שבבים קטנים ככל הניתן, אלא מתמקצעת בהתאמת השבבים המיוצרים במפעלים ותיקים לצרכים מיוחדים של הלקוחות.

חישוב הפחת שונה וההוצאות התכווצו

דו"חות GAAP מציגים את הרווח החשבונאי ואילו דו"חות GAAP־non את הרווח התזרימי לפי הערכות ההנהלה. בשורה התחתונה רשמה טאואר ברבעון השני רווח נקי GAAP־non של 53.9 מיליון דולר - וזאת מול רווח GAAP של 7.8 מיליון דולר. כדי להבין את רווחיות החברה יש לבחון את כל הרכיבים שהושמטו מדו"חות GAAP־non.

דו"חות GAAP־non לרבעון השני לא כללו הוצאות פחת של 35.2 מיליון דולר, תשלומים מבוססי מניות בהיקף 1.9 מיליון דולר, הוצאות מימון חשבונאיות של 7.3 מיליון דולר, הנובעות משינוי ערך של אג"ח להמרה ומאופציות, והפרשי מסים של 1.7 מיליון דולר.

מרבית החברות מכניסות את הפחת כהוצאה גם בדו"חות GAAP־non. כדי להבין את הרווחיות השוטפת יש להוסיף לדו"חות טאואר GAAP־non את הפחת, או לחלופין הערכה לקצב ההשקעות ההוניות, בתור הוצאה. טאואר נמנעת מכך, ולכן רווחי GAAP־non שלה רחוקים מלשקף את הרווח התזרימי, ועל משקיעים להימנע מלהתבסס עליהם.

טאואר שינתה ברבעון זה את חישוב הפחת על מכונות וציוד: במקום הפחתה על פני 7 שנים היא נפרשה על פני 15 שנה. כתוצאה, הוצאות הפחת החשבונאיות ברבעון זה התכווצו ב־14 מיליון דולר. לפיכך עלה את הרווח החשבונאי לבעלי המניות ב־6.8 מיליון דולר. הוצאות הפחת ברבעונים הקרובים צפויות להישאר ברמה של 35 מיליון דולר ברבעון.

שינוי צורת חישוב הפחת אפשרה לטאואר להציג רווח GAAP של 7.8 מיליון דולר, במקום מיליון דולר ללא השינוי. הפחת של טאואר לא מופיע בדו"ח GAAP־non ולא משפיע על הרווח לפיו. ברבעון השני רשמה טאואר הוצאות הוניות חריגות של 39.6 מיליון דולר. היה זה הרבעון הראשון מזה זמן רב שבו היו הוצאות אלה גבוהות מהפחת.

הקפיצה בהוצאות ההוניות, שעמדו עד כה על 28-25 מיליון דולר ברבעון, מגדילה את ההערכה שלנו לגבי קצב ההוצאות ההוניות בעתיד ל־30-28 מיליון דולר ברבעון.

הרווח התזרימי לרבעון השני, שעולה מהפחתת קצב ההוצאות ההוניות וההוצאות מבוססות המניות מהרווח GAAP־non, הוא 24-22 מיליון דולר. כדי להעריך את הרווח התזרימי לרבעון הרביעי, בהינתן ההנחות של טאואר, יש להתייחס לפרמטר נוסף - המסים הצפויים. לטאואר לא צפויים מסים בישראל בזכות ההפסדים הצבורים שרשמה. פחת מואץ ימנע ממנה תשלום מסים על המיזם עם פנסוניק ביפן עד 2017 לפחות. מנגד, עלייה בהיקף פעילות המפעל בארה"ב תוביל לתשלום מס של מיליוני דולרים בשנה.

להערכתנו, ברבעון הרביעי צפוי לטאואר מס של כמיליון דולר בארה"ב. לכן, אם טאואר תעמוד ביעד לרבעון הרביעי הרווח התזרימי לפי ההגדרות שלנו יהיה 35-33 מיליון דולר ברבעון. כלומר, עמידה ביעדים תישא את טאואר מהפסדים רצופים לרווחיות גבוהה ויציבה. אלא שהשוק כבר מתמחר את מנייתה לפי הרווחיות הצפויה בסוף השנה.

ערך השוק הנוכחי: 1.5 מיליארד דולר

לטאואר כיום כ־77 מיליון מניות, אך כמותן צפויה לצמוח ל־102 מיליון מניות בגלל צפי להמרת אג"ח להמרה ואופציות למניות. לחברה עודף התחייבויות פיננסיות של 150 מיליון דולר, שצפוי להיות מכוסה לחלוטין על ידי התמורה הצפויה מהמרת האופציות למניות (כ־80 מיליון דולר) והקטנת החוב הצפויה בעקבות המרת האג"ח להמרה (כ־92 מיליון דולר). תחת הנחה של 102 מיליון מניות, ערך השוק הנוכחי של החברה הוא 1.5 מיליארד דולר.

לאחר המרת החוב למניות לא יהיו לחברה הוצאות מימון (כ־3 מיליון דולר ברבעון), ולכן טאואר נסחרת כעת לפי מכפיל רווח 10 על הרווח הנקי הצפוי לה ברבעון הרביעי.

מניית טאואר תלויה בהמשך הצמיחה של הרווחים ב־2016. התמחור הנוכחי שלה מניח המשך עלייה ברווחים בשנה זו. מנגד, אם יסתיים מחזור העסקים החיובי שדוחף כעת את רווחי טאואר כלפי מעלה, וצמיחתה תיעצר, מחיר המניה עלול לצנוח בחדות.

השורה התחתונה

התמחור הנוכחי של מניית טאואר מניח כי רווחיה ימשיכו לטפס ב־2015. אלא שאם מחזור העסקים החיובי של החברה ייבלם, גם הצמיחה עשויה להיעצר ולהביא לנפילה במניה של חברת השבבים

הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק