המפולת כפתה פשרה על יצחק תשובה וזוהר לוי

שילוב בעייתי בין עלייה ברמת הסיכון ובמינוף הפיננסי, לעיתוי גרוע של הנפקה בשבוע הסוער ביותר בשווקים בשנה האחרונה, אילץ את קבוצת דלק להנפיק סדרת אג"ח חדשה בתשואה אפקטיבית גבוהה.

דלק השלימה השבוע גיוס של 521 מיליון שקל בהנפקת סדרת אג"ח חדשה - ל"ד. תמורת ההנפקה תשמש את דלק למיחזור חוב קיים ולפעילות השוטפת. הריבית שנקבעה במכרז על האג"ח, שקיבלו מ־S&P מעלות דירוג A, היא 4.48%. בל המשקיעים המסווגים השתתפו במכרז ייהנו מעמלת התחייבות מוקדמת גבוהה של 0.85%, כך שהתשואה האפקטיבית שהם רואים לנגד עיניהם מגיעה ל־4.66%.

מחצית מהאג"ח שהוזמנו בהנפקה נרכשה על ידי משקיעים הקשורים למפיצי ההנפקה ולבעלי עניין בקבוצת דלק. בין הגופים האלה נמנים מנורה מבטחים ואי.בי.אי.

הריבית שקבוצת דלק נדרשת לשלם כדי להבטיח את הצלחת הגיוס גבוהה - הן במונחים אבסולוטיים והן במונחים יחסיים. אג"ח דומות, בעלות מח"מ של שש שנים, בדירוג A וללא הצמדה, נסחרות בתשואות נמוכות יותר בהשוואה לזו של קבוצת דלק. כך לדוגמה, האג"ח של מנרב (סדרה ג') נסחרות בתשואה של 3.8%.

הסוכרייה של דלק היא גם גלולה מרה

לפער בין התשואה האפקטיבית הגבוהה בהנפקה של קבוצת דלק לתשואה של אג"ח הדומות בשוק אחראים שני גורמים: הירידות בשווקים והמומנטום השלילי של דלק.

בשבוע האחרון רשמו השווקים את ירידות השערים החדות ביותר בשנים האחרונות. לשם המחשה, מדד תל בונד שקלי ירד מהשיא שנרשם ב־16 בינואר בחדות ואיבד 3.1% מערכו. כמו הבנקאים, שאוהבים לחלק מטריות רק כשלא יורד גשם, כך גם המשקיעים אוהבים להשתתף בהנפקות כשהאווירה חיובית. המצב בשווקים חייב את דלק לתת להם סוכרייה כדי למשוך אותם להשתתף בהנפקה. הריבית הגבוהה יחסית מתמרצת אותם, אבל במקביל היא גלולה מרה עבור החברה, שתיאלץ לשאת בתשלומי ריבית גבוהים יחסית. 

יצחק תשובה, בעל השליטה בדלק צילום: עמית שעל

בנוסף, מניית דלק יורדת מאז מאי 2014 ומחקה כבר 57% מערכה. הירידה שנרשמה בשווי מניות הגז המוחזקות על ידי קבוצת דלק הביאה לעלייה בשיעור המינוף של החברה. בדו"ח המעקב שחברת מידרוג פרסמה באוקטובר 2017 נכתב ביחס לדלק כי "סיכון האשראי של החברה עלה בשנה האחרונה, נוכח עלייה בהיקף החוב". במידרוג תלו את ההתפתחויות השליליות בהשקעה הגדולה שנעשתה ברכישת אית'קה, ובחלוקת דיבידנדים לבעלי המניות בהיקפים גבוהים מאלה שהיו נהוגים בשנים הקודמות.

מדלק נמסר: "אנו רואים בהנפקה הנוכחית הצלחה והבעת אמון מצד השוק, וזאת בין השאר לאור הביקושים הגבוהים שהיו בהיקף של 800 מיליון שקל לעומת היקף גיוס מתוכנן של 400 מיליון שקל, וריבית אפקטיבית נמוכה ביחס למח״מ הסדרה שהונפקה, וגם ביחס להנפקות של סדרות חדשות אחרות שנעשו בשוק באחרונה".

החברה הבאה לעמוד למבחן: גזית גלוב

לא רק דלק נכוותה בשוק הנפקות האג"ח השבוע, ושתי חברות נדל"ן נאלצו להסתפק בביקושים נמוכים.

סאמיט של זוהר לוי ספגה מהלומה. החברה ביקשה לגייס 700 מיליון שקל לסדרת אג"ח חדשה (סדרה י'), אך קיבלה ביקושים נמוכים של 350 מיליון שקל בלבד, ובריבית שקלית של 3.75%. מדובר בעיתוי גרוע לגיוס: האג"ח של החברה, שעוסקת באחזקה של נדל"ן מניב בגרמניה, רשמו ירידה של עד 2% בשבוע האחרון. סאמיט מקווה להשלים את החוסר בשלב הציבורי, שייערך בימים הקרובים.

גם סאות'רן, חברת הנדל"ן האמריקאית שמנוהלת על ידי דניאל מוס, ביקשה לגייס 60 מיליון דולר בשלב המוסדי של ההנפקה ביום ראשון, כחלק מגיוס כולל של 70 מיליון דולר באמצעות סדרה חדשה (סדרה ב'). בסופו של דבר היא גייסה רק 35 מיליון דולר, ובריבית גבוהה של 6.8%.

החברה ספגה ביקושים נמוכים בהנפקה לאור ירידה חדה באג"ח שלה בשבוע האחרון, כשהשווקים החלו לסעור. מי שהובילו את הירידות בשוק האג"ח המקומי היו חברות הנדל"ן האמריקאיות, שנסחרות בתשואות גבוהות מהמקבילות הישראליות, עקב פרמיית כניסה לשוק הישראלי. מדד תל בונד גלובל, שמרכז את החברות האמריקאיות, ירד בשבוע האחרון ב־2%. התשואה על האג"ח של סאות'רן מסדרה א' עלתה מ־5% לפני שבוע ל־5.57% אתמול. זו הסיבה שהמשקיעים נרתעו מלהיכנס בהנפקה.

בימים הקרובים גם גזית גלובצפויה לנסות לגייס חוב, עם הנפקה של סדרת י"ג בהיקף של עד 450 מיליון שקל. לפי הירידה באג"ח של גזית גלוב, שהסתכמה בעד 2% בשבוע האחרון, נראה שגם הגיוס שלה לא עומד להיות קל. בנוסף אליה, גם חברת הנדל"ן האמריקאית סטארווד צפויה לבצע בימים הקרובים גיוס ענק של 200 מיליון דולר, והיא עוקבת כרגע אחר השווקים.