הכלכלה הריאלית מחוברת למכונת הנשמה וזו הפיננסית כבר עושה תוכניות לעתיד

הבנקים המרכזיים, ובעיקר הפד, מוכנים לעשות כל מה שנדרש כדי להחזיק את הכלכלה בחיים. המושג הכלכלי החדש נקרא באנגלית Infinity QE, שמשמעותו בפועל היא הדפסת כסף בלתי מוגבלת. עד כה ראינו הורדת ריבית של 0.5% ב־3 במרץ, הורדת ריבית נוספת של 1% והורדת הריבית להלוואות של בנקים גדולים ישירות מהפד ב־1.5% ב־15 במרץ, תחילת רכישות של ניירות מסחריים ואשראי עסקי תפעולי לטווח קצר יומיים אחר כך, אשראי נוסף לשוקי הכספים ב־18 במרץ ולמחרת השקת תוכנית לפעילות בשוקי ה־swap לנזילות דולרית, רכישות אג"ח מוניציפליות בהנהגת הפד של בוסטון ב־20 במרץ, הרחבה של התוכנית המקורית להזרמת 700 מיליארד דולר לסכום בלתי מוגבל ומתן אשראי צרכני ועסקי בסך 300 מיליארד דולר ב־23 במרץ ותמיכה בתוכנית הממשל להגנה על שכר עובדים ב־6 באפריל.

מכונת הנשמה של 6.6 טריליון דולר

המילה האחרונה, נכון לכתיבת שורות אלה, היא תוכנית של 2.3 טריליון דולר לאשראי לבנקים, 600 מיליארד דולר של הלוואות לעסקים בינוניים, רכישות אג"ח בשוק המשני של "מלאכים שנפלו" – חברות שנקלעו למצוקה והדירוג שלהן ירד – ועוד 500 מיליארד דולר לרכישת אג"ח של מדינות ועיריות בתוך ארה"ב שהוצגה ב־9 באפריל. סך הכל מדובר בתוכניות שיספקו יותר מ־6.6 טריליון דולר לשווקים. בימים כתיקונם, הפד צריך לדאוג לתפקוד רגיל של השווקים והרוב מסתדר בתוך כמה זמן. במקרה שלנו הפד מתייחס לכלכלה כאל חולת קורונה הזקוקה למכונת הנשמה, והוא מוכן לעשות כל מה שצריך כדי לגרום לה להבריא, גם במחיר של יצירת עיוותי שוק.

ניקח לדוגמה את רכישות האג"ח בשוק המשני של "מלאכים שנפלו". שוק אג"ח הזבל, האג"ח שמתחת לדירוג השקעה, מחולק לשתי קטגוריות. חברות שהנפיקו אג"ח מתחת לדירוג השקעה מיום ההנפקה, וחברות שכאמור חוו הידרדרות בתוצאות העסקיות ודירוגן ירד עם הזמן. נכון לעכשיו, הפד רוכש אג"ח רק מהסוג השני, אף שכבר ברור שהפד מתכוון לרכוש גם אג"ח מהסוג הראשון. ניתן לראות את ההשפעה שיש לרכישות האג"ח בקרנות סל על האג"ח מתחת לדירוג השקעה.

ירידת מחירי האג"ח מגלמת חשש אמיתי

מה אומר ההיגיון של הפד? חברות איכותיות למדי נקלעו לקשיים בעקבות משבר הקורונה וחטפו הורדת דירוג. כדי לעזור להן, הפד יקנה את החוב שלהן ויעלה את מחיר החוב, ובכך תיפתר הבעיה. אלא שלא כך המצב. כאשר השווקים מורידים את מחירי האג"ח, הדבר מגלם חשש עסקי אמיתי לחברה מסוימת. חברות כמו ג'נרל מוטורס, אשר ספגו ירידות משמעותיות במחירי האג"ח שלהן, מתקשות לתפקד בצורה אמיתית. הרי מפעלי הייצור עומדים מלכת, וגם כשהייצור יחזור, יהיה קשה למכור למשך תקופה ארוכה.

משקיעים וכלכלנים העריכו בהתחלה שהתסריט המרכזי הוא התאוששות ממגפת הקורונה בצורת V, אחרי זה דיברו על צורת U (התאוששות אטית יותר), ויש כאלו שמדברים על צורת L. בפועל, הנתונים הריאליים היבשים מצביעים שאנו עדיין בשלב ה־I, ישר למטה. מספר דורשי העבודה בארה"ב כבר חצה את רף ה־26 מיליון בני אדם, וגם הנתונים באירופה ובישראל מצביעים על שפל שמעולם לא נראה. כל אלו צפויים להתחיל להשתנות עם היציאה מהסגר בארץ ובעולם.

החוב לא נעלם, הנושה רק מתחלף

ניתן לדמות את המצב לאדם עם משכנתא או בעל עסק קטן. הלקוח מודיע לבנק שקשה לו לעמוד בתשלומי המשכנתא משום שהוא בחל"ת, במקביל בעל העסק מתקשה לשלם הלוואות עסקיות משום שהעסק סגור. בא הפד ומציע לרכוש את ההלוואות בשוק משני. מעתה בעל המשכנתא לא צריך לשלם לבנק למשכנתאות אלא לבנק הפדרלי. גם בעל העסק לא צריך לשלם לבנק אלא לבנק הפדרלי. חשוב לציין כי גובה התשלום החודשי של בעל הבית ובעל העסק לא השתנה, המציאות הכלכלית והעסקית לא השתנתה, רק בעלי החוב והמחיר שבו הוא נסחר השתנו.

על פניו הדבר מועיל רק למי שצריך למחזר חוב בזמן שהפד מנפח מחירים וגורם למצב להיראות טוב יותר, אך בפועל, האלטרנטיבה היתה יכולה להיות גרועה בהרבה, שכן מפולת בשווי איגרות החוב היתה עלולה להוביל לקריסה מיידית. כבר הרבה שנים ידוע שמבחינת המשקיעים זה מסוכן מאוד להילחם בפד. כי תמיד, כשהפד רצה שהשווקים יעלו, השווקים עלו. ייתכן שהמציאות הזו תשתנה, אבל בינתיים המשקיעים שוב נכשלו בתזמון השווקים, ואלו שמכרו בלחץ הפסידו תיקון משמעותי ביותר.

דרור גילאון הוא כלכלן ראשי באזימוט בית השקעות ומתכנן פיננסי אישי ואורנן סולומון הוא מנהל השקעות ראשי ושותף באזימוט בית השקעות.