מייסדי גרופון גזרו לעצמם קופון

בינואר 2011 השלימה גרופון סבב גיוס ענק בהיקף של 950 מיליון דולר, סכום שאמור להספיק לפעילות תקינה של חברה למשך זמן רב. אבל בסוף השבוע הגישה ענקית הדילים העולמית ומייסדת טרנד הקופונים מסמכים לקראת הנפקה ראשונה בבורסה, ולפיהם היא מתכננת לגייס 750 מיליון דולר.

החברה מסרה כי עדיין לא הוחלט באיזו בורסה תרשום את מניותיה, בבורסת ניו יורק או בנאסד"ק. חתמי ההנפקה יהיו מורגן סטנלי, גולדמן זאקס וקרדיט סוויס. במסמכים לא פירטו כמה מניות תמכור החברה ולפי איזה שווי תבוצע ההנפקה, אבל מקורבים לעסקה מסרו לסוכנויות הידיעות כי גרופון תנסה למעשה לגייס 3 מיליארד דולר לפי שווי של 30 מיליארד דולר.

מטה גרופון. היעד הוא הנפקה בשווי 30 מיליארד דולר צילום: בלומברג

ההנפקה הצפויה מגיעה בהמשך להנפקה שביצעה בתחילת מאי הרשת החברתית המקצועית לינקדאין, שמנייתה זינקה ביום הראשון למסחר ביותר מפי שניים ושווייה של החברה הגיע ל־9 מיליארד דולר. הביקוש ההיסטרי למניות לינקדאין והשווי הדמיוני שהדביקו אנליסטים לחברות האינטרנט החדשות כמו פייסבוק וטוויטר, העלו חשש בקרב משקיעים כי נוצרת בועת הייטק נוספת, כמו זו שהתפוצצה בראשית המאה.

"אם בכוונתכם להשקיע", כתב מייסד ומנכ"ל גרופון אנדרו מייסון בהודעה לעיתונות, "אני מקווה כי זה מכיוון שהנכם חושבים שגרופון נמצאת בעמדה טובה יותר מכל חברה אחרת בהיסטוריה כדי לעצב מחדש את המסחר המקומי. מהירות הצמיחה שלנו משקפת את ההזדמנות הענקית שעומדת בפנינו ליצור שוק מקומי יעיל יותר. כמו כל עסק בתעשייה בת 30 חודשים, הדרך להצלחה רצופה בפיתולים ובתפניות, ברגעי גאונות וברגעים של טיפשות טהורה. תודה ששקלתם להצטרף אלינו, בידיעה שמדובר בנסיעה קופצנית".

ההכנסות מזנקות

במסמכים שהגישה גרופון לקראת ההנפקה נחשפים לראשונה נתוני החברה. כך, למשל, זינקו הכנסות החברה מ־30 מיליון דולר ב־2009 ל־713 מיליון דולר ב־2010. נתוני ההכנסות מתייחסים לשווי הקופונים שמכרה החברה, שרק חלק מהם נשארו בידיה, ושאר התמורה הועברה לספקי המוצרים והשירותים שנמכרו. הרווח הגולמי של גרופון, לאחר ניכוי ההכנסות שהועברו לספקים, עמד ב־2010 על 280 מיליון דולר. מאז הספיקה החברה לרשום זינוק מרשים, ולפי דיווחי גרופון, הסתכמו הכנסותיה ברוטו ברבעון הראשון של 2011 ב־645 מיליון דולר והרווח הגולמי ברבעון הסתכם ב־270 מיליון דולר, כמעט כמו בשנת 2010 כולה.

אלא שהחברה עדיין לא ממש מצליחה להרוויח מהכנסות העתק שלה, והפסדיה מרשימים לא פחות מהכנסותיה: ב־2010 הסתכמה השורה התחתונה של גרופון בהפסד נקי של 413 מיליון דולר, וברבעון הראשון של 2011 הפסידה גרופון 114 מיליון דולר.

הפסדים אלו, מעריכים פרשנים, עלולים להרתיע משקיעים, שכן ייתכן שגרופון לא מייצרת די הכנסות כדי להצדיק את הערכת השווי הגבוהה שלה. "חברות חייבות להיות רווחיות, או לשכנע שהן בדרך בטוחה לרווחיות", אמר לסוכנות הידיעות בלומברג מנהל תיקי ההשקעות פאט בקר. "אנחנו גם בודקים מחסומי כניסה של מתחרים, ואין כאלה בשוק הזה". בקר מתייחס בדבריו למאות אתרי הקופונים שצמחו בעקבות גרופון (בישראל לבדה יש 67 אתרי קופונים), ואשר הוכיחו עד כמה קל לחקות את פעילותו בהצלחה.

מרוקנים את הקופה

גורם נוסף שעלול להרתיע משקיעים הוא ההידלדלות המואצת של מאגרי המזומנים של גרופון. בינואר השלימה החברה סבב גיוסים של 946 מיליון דולר, ואולם, בסוף מרץ היו בקופתה רק 209 מיליון דולר במזומן. לפי מסמכי ההנפקה, מתוך הסכום שגויס, רק 136 מיליון דולר הוזרמו לפעילות החברה — ו־810 מיליון הדולר הנותרים הלכו לכיסם של המייסדים אנדרו מייסון, אריק לפקופסקי, בראד קיוול ומשקיעים מוקדמים נוספים, באמצעות רכישת מניות מהם.

לפקופסקי היה המרוויח העיקרי של אותו גיוס ושלשל לכיסו קרוב ל־320 מיליון דולר, כאשר מייסון הסתפק בסכום צנוע יותר בסך 10 מיליון דולר. מדובר, כך נראה, בשיטת פעולה של גרופון: מתוך 130 מיליון דולר שגויסו באפריל 2010, רק 10 מיליון הוזרמו בחזרה לחברה. גם כאן היה לפקופסקי הנהנה העיקרי וגרף כ־57 מיליון דולר, ומייסון לקח אז כ־18 מיליון דולר.

ללא ספק, מדובר ברווח נאה מבחינת לפקופסקי, שהשקעתו הראשונית בחברה עמדה על מיליון דולר. ואולם, נוהג של חברה צעירה לגייס סכומי עתק בעיקר כדי לשלם למשקיעים ותיקים במקום להשקיע בפיתוח עסקיה, מעלה חששות לגבי התבונה שבהתנהלותה העסקית, ומדובר בהתנהלות שצריכה להרתיע משקיעים. כמה פרשנים אף העלו השערות שמדובר בלא יותר מהונאת פונזי — הונאה מתגלגלת שבה משלמים למשקיעים ותיקים מכספי משקיעים חדשים, ולא מרווחים או מהכנסות של ממש.

בהודעה לעיתונות מייסון אמנם ניסה להסביר את הפסדי החברה, אך לא התייחס לסוגיית התשלומים הגבוהים למשקיעים ותיקים. "אנו מוציאים הרבה כסף על רכישת מנויים חדשים (ברבעון האחרון השקיעה גרופון 180 מיליון דולר בשיווק ובגיוס לקוחות — ע"כ), כי אנחנו יכולים למדוד את ההחזר וכי אנחנו מאמינים בערכו של השוק בטווח הארוך", הוא אמר. "כשאנחנו רואים הזדמנויות להשקעה בצמיחה לטווח ארוך, אנחנו מנצלים אותן, ללא קשר לתוצאות קצרות טווח. אנחנו פועלים לפי מודל חדשנות שאינו אפשרי ללא מסה קריטית של לקוחות וסוחרים. גם בעתיד נקיים הימורים שאפתניים שיסיטו אותנו מהפעילות הקיימת שלנו. חלק מההימורים יהיו נכונים וחלקם שגויים, אבל אנחנו חושבים שזו הדרך היחידה להמשיך לבנות מוצר משנה שוק".

לא נראה שמייסון צריך לדאוג יותר מדי מהחששות שמעלים האנליסטים. אם ניתן ללמוד משהו מהשקת לינקדאין, הרי זה שמודל עסקי בעייתי לא מרתיע משקיעים כאשר מדובר בחברה מרובת באזז, הנחשבת לחלוצה ולמובילה בתחום "סקסי" ומתפתח. הנפקת גרופון, אפשר להמר, תהיה לפחות בתחילתה הצלחה מסחררת שתמשוך משקיעים רבים ותביא לזינוק במחירי המניה. אבל אם לאורך זמן לא תתחיל החברה לרשום גם רווחים ראויים, ובפרט אם תמשיך לנצל את חלק הארי מהכנסותיה לתשלום למשקיעים ותיקים, אפשר להמר במידה רבה של ביטחון שהזינוק יהפוך לנפילה חדה.

"אם כולם מוטרדים, זה סימן טוב"

מארק אנדרסן, מייסד נטסקייפ ואחד המשקיעים הבולטים בגרופון צילום: בלומברג

מארק אנדרסן, מבכירי שוק ההון סיכון ואחד המשקיעים בגרופון, בטוח שאין בועת הייטק חדשה. אנדרסן טוען כי "אחת התכונות החשובות ביותר בבועה פיננסית היא שאף אחד לא חושב שזאת בועה. אם כולם מוטרדים, זה סימן טוב". אנדרסן אמר את הדברים בוועידת "D9" של All Things D, בלוג הטכנולוגיה של "הוול סטריט ג'ורנל", במסגרת ראיון עם וולט מוסברג וקארה סווישר, עורכי הבלוג ומהעיתונאים המובילים בתחומם.

אנדרסן אמור לדעת דבר או שניים לגבי בועות — הוא היה אחד המייסדים של חברת נטסקייפ, שהציעה את הדפדפן המסחרי הראשון ונמכרה ל־AOL תמורת 4.2 מיליארד דולר ב־1998. כיום הוא שותף מנהל בקרן ההון סיכון אנדרסן־הורוביץ שהשקיעה בפייסבוק, גרופון, פורסקוור, זינגה וטוויטר, ומובילה את קבוצת המשקיעים המחזיקים ברוב מניות סקייפ.

לדברי אנדרסן, רוב חברות הטכנולוגיה המובילות — אפל, מיקרוסופט, גוגל וסיסקו — נסחרות ביחס נמוך יחסית של הכנסות מול שווי שוק. הוא ביטל את הדיווחים על הבועה בערך המניה של הרשת החברתית לינקדאין, ואמר כי "למשקיעים אין אלטרנטיבה להשקעה, וזאת חברה מרגשת באמת". עם זאת, אנדרסן היה אחד המשקיעים הראשונים בלינקדאין.