ספוטיפיי לא מתכוונת לוותר בקלות

חברת שירותי המוזיקה בסטרימינג הגדולה בעולם צפויה להגיע סוף־סוף לבורסה, אך בדרך פחות מקובלת של רישום למסחר במקום הנפקה לציבור (IPO). כבר שלוש שנים שספוטיפיי השבדית רוצה לצאת להנפקה אך נתקלת בהתנגדויות מצד שוק ההון. פעם נטען בפני ראשיה כי לחברה אין מספיק הכנסות, פעם כי הם צריכים לייצר בסיס רחב יותר של מנויים בתשלום ופעם כי ההסכמים עם חברות התקליטים לא טובים מספיק. השורה התחתונה היא ששוק ההון פשוט מפחד מעסקי המוזיקה בסטרימינג, ושקשה לו לעכל את המודל העסקי של ספוטיפיי. ולחברה, לפי הדיווח ב"וול סטריט ג'ורנל", נמאס.

היא ויתרה על הנפקה ראשונית, שהיתה מייצרת לה ודאות לגבי שווי שוק והשתתפות ומבטיחה גיוס הון. במקום זאת היא בחרה בשיטה חלופית שתבטיח לה הגעה לבורסה. בעוד תהליך IPO ארוך עשוי להוביל להנפקה במחיר נמוך מהמצופה או לביטולה לחלוטין, ברישום למסחר החברה מדלגת לחלוטין מעל המשוכה הזו. ספוטיפיי תחסוך עשרות מיליוני דולרים בהנחות לרוכשי מניות מוקדמים ובתשלומים לחתמים, ופשוט תרשום את המניות הקיימות למסחר בלי לדלל את בעלי המניות הקיימים. צעד לא שגרתי, ודאי עבור חברת טכנולוגיה צומחת שעוד לא רשמה רווח בעשר שנות קיומה וזקוקה לכל הזדמנות לגייס כספים.

ספוטיפיי או כיצד לאחוז את השור בקרניו איור: יונתן פופר

אלא שספוטיפיי לא מתקשה לגייס הון פרטי. מה שהיא כן מתקשה לעשות הוא לשכנע את שוק ההון שהיא סוס מנצח. החברה מחזיקה ב־100 מיליון משתמשים, מחצית מהם בתשלום. הכנסותיה גדלות בהתמדה מדי שנה והפסדיה מצטמצמים, אך כל זה עדיין לא מספיק. ואם בחברה סברו שהנפקת סנאפ תעניק לה רוח גבית כלשהי, אזי רוח זו שכחה במהירות והוחלפה בדגל אדום שהשוק מקפיד לנופף בפניה: הסכמי התמלוגים עם חברות התקליטים.

ההסכמים ארוכי הטווח של ספוטיפיי עם חברות התקליטים הגדולות סוני, וורנר ויוניברסל פגו לפני יותר משנה, ומאז הצדדים מאריכים מדי חודש את החוזים הישנים באופן זמני. שלוש החברות שולטות על כ־75% מתעשיית המוזיקה העולמית ובלי שיתוף פעולה מצדן לספוטיפיי לא תהיה תקומה. גם חברות התקליטים מצדן זקוקות לספוטיפיי ולעשרות מיליוני המשתמשים שלה, על רקע מעבר המאזינים למדיה דיגיטלית. אבל את שוק ההון התלות ההדדית הזו לא מספקת, וכל עוד ספוטיפיי לא תגבש הסדר חדש ומשביע רצון שייצר ודאות גבוהה יותר לגבי עסקיה היא לא תוכל לצאת להנפקה במובן המקובל.

לספוטיפיי יש 100 מיליון משתמשים מתוכם חצי משלמים צילום: בלומברג

המחלוקת בין הצדדים היא על גובה התמלוגים שספוטיפיי משלמת לחברות התקליטים. החברה השבדית מנסה להוריד את שיעור התמלוגים שהיא משלמת כיום בגובה 55% מהכנסותיה, בעוד שחברות התקליטים מסרבות וטוענות כי גם כך מדובר בסכום נמוך בהשוואה ל־58% שמשלמת להן אפל. בספוטיפיי סבורים שהורדת שיעור התמלוגים ל־49% יאפשר לחברה להתחיל לראות רווחים מהכנסותיה, שאשתקד הסתכמו ב־2 מיליארד דולר. שבוע שעבר בוצע צעד משמעותי ראשון לקראת הסכם חדש, לאחר שהחברה סיכמה כי תשלם ליוניברסל תמלוגים נמוכים יותר ובתמורה תעניק לה שליטה רבה יותר על הפצת תכנים חדשים.

אלא שהסיפור סבוך יותר. במסגרת גיוס של מיליארד דולר באג"ח להמרה שביצעה ספוטיפיי אשתקד היא התחייבה בפני המשקיעים כי תצא להנפקה בתוך שנה. לפי תנאי הגיוס, חריגה מההתחייבות תקפיץ את הריבית על האג"ח באחוז מדי חצי שנה עד לריבית של 10%. במקביל, בעלות החוב יוכלו להמיר את החוב למניות בהנחה של 20%, כשכל חריגה ממועד ההנפקה תגדיל את ההנחה ב־2.5%. בנוסף, הן יוכלו למכור את המניות כבר 90 יום לאחר ההנפקה — בעוד שעובדי החברה יוכלו לעשות זאת רק 180 יום לאחריה.

עכשיו מתברר שספוטיפיי שינתה כיוון ולא ממהרת לצעוד בנתיב ההנפקה המקובל. כשמוסיפים לכך את העובדה שבעת גיוס החוב אשתקד כבר היו בכיסי החברה 570 מיליון יורו, נראה ברור כי הכספים לא נועדו לצמיחה אלא יותר לשיפור מאזן החברה באופן שאיפשר לה לייצר ודאות מלאכותית עבור שוק הון שחושש מתחום פעילותה. אותם מיליארד דולר אפשרו לחברה להפסיק את המלחמה על ליבו של השוק המוסדי, לוותר על כספי הגיוס שנלווים להנפקת IPO רגילה ולהימנע מדילול בעלי המניות הנוכחיים. במקום זאת, החברה בוחרת להפוך לציבורית על אפו וחמתו של שוק ההון, מתוך אמונה שלמה בחזון ובתוכנית העסקית שלה.