425 עמודים ו־4 שאלות פתוחות על אי.די.בי

מחר יתכנסו מחזיקי אג"ח אי.די.בי אחזקות לאסיפות המקדימות, שבסופן יתבקשו לבחור בין שתי ההצעות להסדר חוב המונחות לפתחם — זאת של חברת אי.די.בי בשיתוף עם קבוצת המשקיעים בראשות גרנובסקי־דנקנר־נקש, וזאת שהוגשה על ידי קבוצת אקסטרה־אלשטיין בראשות מוטי בן־משה ואדוארדו אלשטיין.

דו"ח המומחה הכלכלי מטעם בית המשפט איל גבאי, שפורסם בסוף השבוע, קובע כי "ניכר שהופקו לקחים מהדו"ח הקודם וההצעות שופרו, גם במרכיב הכספי שלהן, אך בראש ובראשונה במרכיב הוודאות הגלומה בהן". חרף זאת, ו־425 עמודים מאוחר יותר, יש כמה נקודות שנותרו פתוחות וללא מענה. "כלכליסט" מסמן את סימני השאלה בהצעות, לקראת ההצבעה מחר.

1. הנהלה

המומחה הכלכלי לא חוסך ביקורת מהצעת אקסטרה־אלשטיין, ומגדיר אותה ככזו ש"סובלת מקשיים פרוצדורליים ניכרים, לרבות אפשרות החלפת ההנהלה והיועצים בחברה". מנגד, הצעת החברה קוצרת שבחים מגבאי, שטוען ש"להנהלתה הנוכחית של החברה יתרון בשימור מערכות יחסים חיוניות לתפעולה ולניהולה השוטף של החברה".

האם ההנהלה הנוכחית של אי.די.בי, הנושאת באחריות לקריסת החברה, הרוויחה בזכות את החיבוק של המומחה הכלכלי? לגבאי הפתרונים. המשכיות תפקוד שדרת ההנהלה הנוכחית עומד בספק ובניגוד להצהרות קבוצת המשקיעים — שהתחייבה בכתב שהצוות הניהולי של אי.די.בי, החל בתפקיד היו"ר, המנכ"ל ויתר ההנהלה הבכירה של אי.די.בי, יהיה צוות חדש שאינו מקבוצת המשקיעים, וזאת "במטרה להקים שדרת ניהול חדשה".

אם נוחי דנקנר ופמלייתו מפנים את משרדי אי.די.בי ביום שאחרי ההסדר, אזי העדיפות שקיבלה הצעת החברה מהמומחה בטלה מיסודה. אחרת, איך אפשר להסביר את ההצהרות המחייבות של קבוצת המשקיעים בראשות גרנובסקי ודנקנר? כך או אחרת, השאלה שנותרה פתוחה היא מה יהיה מעמדו של דנקנר ביום שאחרי ההסדר.

צילום: אוראל כהן

2. תביעות

בחישוב שווי ההצעות, נאמד שווי התביעות ב־200 מיליון שקל. שווי זה קיבל חיזוק הודות לאישור הפשרה בתביעת הדיבידנדים על סך 55 מיליון שקל, מתוכם כ־48 מיליון שקל שיועברו לקופת אי.די.בי. אלא מה? בין הצדדים קיימת מחלוקת ביחס לזכויות העומדות לנושים להגיש תביעות נגד החברה, בעלי השליטה ונושאי המשרה בה, וכן ביחס ליכולת המימוש של אותן זכויות.

בשיחה עם "כלכליסט" אמר עו"ד אופיר נאור, שאחראי לתביעה הנגזרת המתנהלת נגד בעלי השליטה ונושאי המשרה באי.די.בי, "מבחינת התהליכים שאנחנו מנהלים אין הבדל בין שתי ההצעות. שתיהן לא יכולות לעצור אותנו".

סיפור בהמשכים עשרה סיבובים בלי נוקאאוט דו"ח המומחה גרר תרועות ניצחון משתי הקבוצות - בשני המקרים, שלא בצדק יניב רחימי לכתבה המלאה 

מנגד, במכתב ששיגר עו"ד יוסי שגב, המתמחה בתביעות וחקירות: "סעיפי ההצעה המעודכנת של קבוצת דנקנר, ככל שהם נוגעים לזכויות החברה והנושים לחקור ובמידת הצורך, לתבוע נושאי משרה וצדדים שלישיים, לשלם להסדר כספים עד גובה החובות לנושים, לוקים בניסוח מוטעה ובחסר". לדידו של שגב, הנוסח המופיע בהצעה המעודכנת של החברה יאפשר לנחקרים ולנתבעים לטעון טענות שונות, שימנעו את החקירות ובמידת הצורך את הגשת התביעות.

3. פירמדות

עקב אכילס של הצעות ההסדר המעודכנות הוא חוסר הוודאות הרגולטורית הנובע משאלת תחולת הצעת חוק הריכוזיות. המומחה הכלכלי טוען כי מדובר בסיכון שחל בהצעת גרנובסקי־דנקנר, כיוון שהפירמידה שלהם מורכבת מחברות ישראליות. הוא מסביר את החרגת קבוצת אקסטרה־אלשטיין בכך שחרף המבנה הפירמידלי של קבוצת אלשטיין, "הצעת חוק הריכוזיות בנוסחה העדכנית לשעה זו אינה חלה על תאגידים זרים, ושרשרת האחזקות של קבוצת אלשטיין אינה ממוקמת בישראל".

קבוצת אקסטרה־אלשטיין אמנם מצליחה לחמוק מתחולת הצעת חוק הריכוזיות (שמתוכנן להגביל את מספר הקומות האפשרי לקבוצה עסקית בישראל לשתיים בלבד), אולם גם פירמידה של תאגידים זרים היא עדיין פירמידה, והסיכונים הנלווים למבנה האחזקה לא משתנים רק כיוון שהחברות רשומות מחוץ לישראל.

בשונה מהקבוצה השטוחה של אקסטרה שבשליטת מוטי בן־משה, זאת של אדוארדו אלשטיין מורכבת משרשרת של שבעה תאגידים. לכן גבאי טורח לציין שהצעת אקסטרה־אלשטיין עלולה להפוך לפירמידה חלופית ולהביא אף היא להחצנת סיכונים. יוצא, אפוא, שסוגיית הפירמידות ומבנה האחזקות הממונפות לא באה לידי פתרון. גבאי מציין כי לא בשלו התנאים להעריך את הסיכון להצעת החברה בצל הצעת חוק הריכוזיות, ומשאיר לנושים את משימת שכלול הסיכון לחקיקת החוק.

בדיונים בוועדת הכספים התייחסו לעובדה שההסדר שיאושר באי.די.בי עלול בעצם לעקוף את החוק המתוכנן ולהגדיל את פירמדת אי.די.בי, בניגוד למטרת החוק. כבר ידוע על יוזמה של חלק מהחברים בוועדת הכספים לוודא שאם החוק יאושר, הוא יחול רטרואקטיבית על ההסדר באי.די.בי. למרות יוזמה זו נותר העניין בערפל משפטי.

לא ברור אם ההסדר יאושר לפני החוק, וגם אם כן, לא ידוע אם החוק יחול עליו. גם במקרה שהחוק יחול רטרואקטיבית, יש סיכוי שהוא לא יעבור בערעור לבג"ץ. בכל מקרה, בסופו של דבר התוצאה תהיה זהה — תחת כל בעל שליטה שייבחר תהפוך פירמידת אי.די.בי לדו־שכבתית.

4. רגולציה

בתוך הקלחת של המכרז על השליטה באי.די.בי מי שלא ממהר לקבל החלטות הם הרגולטורים. אם קבוצת דנקנר־גרנובסקי תזכה, מבנה הקבוצה שייווצר עלול לעורר שתי שאלות מתחום ההגבלים העסקיים. השאלה הראשונה היא בקשר לשותפים בקבוצה האחים נקש, הבעלים של ארקיע, בעוד ישראייר המתחרה היא חלק מקבוצת אי.די.בי.

השאלה השנייה היא לגבי צבי ויליגר — שמעניק הלוואה לקבוצה (שניתנת להמרה למניות באישור הממונה), והוא ספק של שופרסל. לפניית "כלכליסט", הבהיר הממונה כי הוא אינו חלק מההליך בבית המשפט. אם וכאשר המהלך יעבור את בית המשפט, ויהיה בכך צורך, ישלחו החברות הרלבנטיות בקשת מיזוג לרשות ההגבלים. "בקשת המיזוג תיבחן בצורה מעמיקה ורצינית". מציין הממונה.

בדומה לממונה על הגבלים, גם הממונה על שוק ההון דורית סלינגר ממתינה לתוצאות המכרז. סלינגר הודיעה למומחים מטעם בית המשפט, המפקחים על ההסדר, כי לא תחייב מראש את המתמודדים: קבוצת גרנובסקי־דנקנר־נקש וקבוצתם של אלשטיין ובן־משה, בהיתר רגולטורי לשליטה בחברת ביטוח כדי להיכנס לגרעין השליטה באי.די.בי פתוח, ששולטת בכלל ביטוח. מי שיחזיק בסוף התהליך בשליטה בכלל — המשקיעים הסינים, דנקנר־גרנובסקי או אלשטיין ובן־משה — יצטרכו להסדיר את היתר השליטה עד סוף 2014. 

דורית סלינגר צילום: אבי אוחיון, לע"מ