החברות שלא מפיקות תועלת מהבורסה בת"א

הנהלת הבורסה המקומית נקטה צעדים רבים במאבק במחזורים המידלדלים. בשנת 2000 היה זה תיקון חוק ניירות ערך שנועד לעודד רישום כפול של חברות ישראליות הרשומות למסחר בארה"ב. התקווה של 2017 טמונה ברפורמת המדדים, שצפויה להיכנס לתוקף בחודש הבא. הרפורמה נועדה להפחית את הריכוזיות במדדי הבורסה, שתלויים מאוד בחברות הפארמה טבע, מיילן, פריגו ואופקו, לעודד משקיעים זרים ולהגדיל את שיעור אחזקות הציבור. 

מחזור המסחר היומי הממוצע צנח לאורך השנים. ב־2016 עמד המסחר היומי במניות בממוצע על 1.264 מיליארד שקל, כולל תעודות סל - ירידה של 13% לעומת 2015, אז עמד המחזור על 1.45 מיליארד שקל.

הרפורמה הצפויה תעלה את הדרישה המינימלית להיכלל במדדים המובילים (המקבילים למדד ת"א־100 ומדד יתר־50 כיום) לאחזקת ציבור ומוסדיים של 30% במקום 25%. כדי להיכלל במדדים הסקטוריאליים הדרישה מקלה יותר: שיעור אחזקות ציבור של 10% לעומת הדרישה האחידה שהיתה עד היום — 25%.

נוכח הרפורמה יגדלו המדדים: המדד שיחליף את ת"א־25 ימנה 35 חברות, וזה שיחליף את ת"א־100 יכלול 125 חברות. החברות שלא ייכנסו למדדים החדשים מקבלות איתות בעייתי: אם הן לא נכנסות למדדים למרות הרחבתם, אולי אין לחברות הללו מה לחפש בבורסה.

לא רוצות לגייס חוב: כדי להימחק נדרשת הצעת רכש, שמצריכה נזילות

לקראת הרפורמה הגדיר "כלכליסט" קבוצת סיכון — חברות בעלות שווי שוק של 100 מיליון שקל ומעלה ששיעור אחזקות הציבור והמוסדיים בהן נמוך מ־30% וסחירותן דלילה. המטרה: להעריך אילו חברות עשויות לבחור להימחק מהבורסה, גם ללא קשר ישיר לרפורמה הצפויה.

מבין 125 חברות ציבוריות שעונות על הקריטריונים שהצבנו, ל־30% פוטנציאל מחיקה. הסיבה העיקרית היא שהקריטריונים משתלבים עם אי־ניצול הפלטפורמה של הבורסה לגיוס חוב או הון. מובן שיש חברות שיעדיפו להישאר בבורסה ולשאת בעלות השנתית הכרוכה בכך, הנאמדת בכמה מיליוני שקלים בשנה - בתלות, בין היתר, בגודל החברה - כדי להשאיר לעצמן את האופציה לגייס חוב כשיזדקקו לכך. נראה כי עבור לא מעט חברות, אין יתרונות מרישום למסחר וסביר שהן יעדיפו להימחק בשנים הקרובות.עם החברות הללו נמנות מלונות הכשרה, דן מלונות, מקסימה, זנלכל, מהדרין, חוף גיא, סנו, נטו, מלינדה, גן שמואל, שמן תעשיות ובירמן.

ככל ששיעור אחזקות הציבור בחברה גבוה יותר, כך עלות מחיקתה היא גבוהה יותר, והצעד הופך לפחות כדאי. כדי למחוק חברה מהמסחר יש לבצע הצעת רכש, המצריכה יכולת מימון. חברות שלא יכולות לבצע צעד כזה משלמות את העלות הרגולטורית של היותן ציבוריות במקום לספוג עלות גבוהה יותר של מחיקתן.

רוצות לגייס חוב: ככל ששיעור אחזקות הציבור גבוה, המחיקה יקרה יותר

חברה שנסחרת בבורסה מסוקרת יותר, ולכן האלמנט השיווקי משחק תפקיד. ישנן חברות שנסחרות שנים רבות, כמו סנו שבשליטת משפחת לנדסברג, שלא גייסו אג"ח מעולם. המסחר במניית סנו קטן ושיעור אחזקות הציבור הוא 14% בלבד. הבחירה שלה להיות ציבורית קשורה לניהול ולממשל התאגידי בה. החברה מקפידה כי הרכב הדירקטוריון יכלול נציגי ציבור ואנשי מקצוע, ומבנה של חברה ציבורית מבטיח לדור ההמשך במשפחת השליטה אפשרות לממש מניות. לסנו יש גם מניע תדמיתי - רצון "להיות בכותרות".

לאלביט מדיקל, המתמקדת בהשקעות ביומד, סחירות נמוכה ואחזקות ציבור של 10% בלבד. זוהי חברה קטנה עם שווי שוק הנמוך מ־200 מיליון שקל, שלא פנתה לגיוס חוב. עם זאת, מכיוון שהיא פועלת בתחום הביומד, היתרון בהיותה ציבורית הוא תדמיתי - ומסייע לה בגיוס משקיעים.

לחברות העוסקות בניכיון צ'קים ובאשראי חוץ־בנקאי, כמו אס.אר אקורד או פנינסולה, יש אינטרס להישאר בבורסה. מלבד האפשרות לגייס חוב, הן נהנות ממוניטין השקיפות שמקנה להן הנוכחות בבורסה, מעין תגובת נגד לתדמית שיש לתחומי עיסוקן.

יש גם חברות עם מחזור מסחר דליל ושיעור אחזקות ציבור נמוך שלא שוקלות מחיקה — משום שהן כבר השתמשו בפלטפורמה לגיוס חוב. לפיכך הישארותן בבורסה היא מוצדקת. עם אלה נמנות, בין היתר, נתנאל גרופ, שפיר הנדסה וישרס.

חוק הריכוזיות קבוצות נדרשות לקפל שכבות ולמחוק חברות בפירמידה

ענן המחיקה מרחף כבר עתה מעל כמה חברות. לדלק אנרגיה, למשל, מחזור זניח ושיעור אחזקות ציבור נמוך של כמעט 12%. החברה אמנם גייסה אג"ח מהציבור, אך בעבר בוצעו ניסיונות למחוק אותה באמצעות הצעות רכש, שלא צלחו. בעלי מניות המיעוט בדלק אנרגיה טוענים לקיפוח משום שהם לא נהנים מדיבידנד, בעוד חברות אחרות בקבוצה, כמו החברה־האם דלק או החברות שתחתיה, אבנר ודלק קידוחים, כן מקבלות דיבידנדים.

כעת עומד על הפרק מיזוג של דלק קידוחים עם אבנר, וייתכן כי לאחר השלמתו יבצע בעל השליטה יצחק תשובה ניסיון נוסף למחוק את דלק אנרגיה באמצעות הצעת רכש. ההצעות הקודמות כללו מתן מניות של אבנר ושל דלק קידוחים לבעלי מניות המיעוט בתמורה למחיקה. המיזוג לא פוגע בהיקף הסחירות הכולל של מניותיהן בבורסה, כי אין מחיקה של מניות.

מקבוצת קרדן שבשליטת אבי שנור, איתן רכטר ויוסף גרינפלד, דורש חוק הריכוזיות לקפל שכבה בפירמידה עד 2019 באמצעות מיזוג, מכירה או הצעת רכש. לפיכך בשנה הקרובה צפויות להימחק מהמסחר קרדן יזמות או החברה־הבת שלה קרדן ישראל. לגבי החברה־הנכדה קרדן נדל"ן לא נשקלת אפשרות קיפול.

גם אי.די.בי פתוח שבשליטת אדוארדו אלשטיין, בעלת השליטה בדסק"ש, נדרשת לקפל שכבה מתוקף חוק הריכוזיות. דסק"ש ואי.די.בי הודיעו כי נבחנת האפשרות להפוך אחת מהן לחברה פרטית או למזג אותן.

בעל השליטה ברשת בתי המלון ישרוטל היה מוחק אותה לו יכול היה להעביר הצעת רכש. נוכח אחזקות ציבור של פחות מ־5% ומניה בסחירות נמוכה, שלא נכללת במדדים. החברה, שניצלה את הבורסה לגיוס אג"ח, נכנסה באוקטובר לרשימת החברות דלות הסחירות בה.

עשות היא חברה ממשלתית המייצרת מוצרי המתכת. חרף סחירות דלה והיעדר אג"ח, היא לא נמחקת מהמסחר כי 85% ממניותיה מוחזקות בידי התעשייה הצבאית, ומחיקתה דורשת אישור הממשלה.

בורסת תל אביב צילום: אוראל כהן