הבריחה מאג"ח זבל הזניקה את תשואת החוב של טבע ל־7.21%

הקריסה במניית טבע בסוף השבוע בוול סטריט ואתמול בתל אביב הובילה אותה לטריטוריה ישנה וצורבת. המניה גלשה לרמות שקידמו את פני המנכ"ל קאר שולץ, שנכנס לתפקידו ב־1 בנובמבר 2017.

אם לא די בכך, גם שוק החוב מתחיל ללחוץ על החברה, ועלול להרע את מצבה המורכב ממילא. טבע נאלצה לגייס כסף בריביות גבוהות של אג"ח זבל במרץ השנה, במסגרת מהלך שהוביל שולץ למיחזור חובה, אבל המשבר החריף בשווקים והעלאות הריבית בארה"ב עלולים להכביד עליה בהמשך. איגרות החוב של טבע רושמות זינוק בתשואות בעקבות קוקטייל של בעיות שנרקח לה.

המניה צנחה ב־30% בחודש האחרון

למרות גל כואב של פיטורים וקיצוצים שביצע שולץ עם כניסתו לתפקיד, הסנטימנט החיובי של המשקיעים שהתבטא היטב בהכפלת שווי טבע בשוק, התפוגג כמעט לחלוטין. המניה הידרדרה ב־30% בחודש האחרון, וזאת דווקא לאחר שטבע קיבלה את האישור המיוחל מה־FDA לתרופה Ajovy לטיפול במיגרנה, שעשויה להגיע למכירות שנתיות של מיליארד דולר.

אחת הבעיות החמורות של טבע קשורה לשרידי הפיאסקו שיצרה הרכישה הכושלת של אקטביס, החטיבה הגנרית של אלרגן, תמורת 40 מיליארד דולר, שכדי לממנה גייסה טבע חוב של יותר מ־30 מיליארד דולר. בתום קצת יותר משנה בתפקיד אמנם הצליח שולץ לצמצם את היקף החוב, אך בחודש האחרון נולדה בעיה חדשה.

טרם הגעת שולץ לטבע הסתכם חובה נטו ברבעון השלישי אשתקד ב־34 מיליארד דולר. בתום הרבעון הרביעי ב־2017 הוא כבר עמד על 31.5 מיליארד דולר, ובתום הרבעון השלישי השנה הסתכם ב־27.59 מיליארד דולר. הקטנת החוב ב־6.4 מיליארד דולר בתוך שנה היא משמעותית, אבל השינויים המהירים שהתחוללו בשוק גיוסי החוב האפילו על ההישג.  

החוב של טבע מדורג עמוק בטריטוריית אג"ח זבל מנובמבר אשתקד. פיץ' הורידה אז את הדירוג בשתי דרגות מ־BBB מינוס ל־BB בנובמבר 2017, ובדצמבר אשתקד הכניסה מודי'ס את טבע לבחינה. בינואר השנה חתכה גם היא את דירוג האשראי מ־Baa3 ל־Ba2, המקביל לדרגת BB של פיץ'.

העלאת הריביות התכופה של הבנק הפדרלי — וההחלטה האחרונה של היו"ר ג'רום פאוול, שעוררה את חמתו של הנשיא טראמפ והיתה בין הגורמים שדחפו לגל הנפילות הנוכחיות — הובילו החודש למצב חריג במיוחד. לפי "פייננשל טיימס", מתחילת דצמבר לא הונפקה בארה"ב אף אג"ח זבל אחת (ראה מסגרת). הסיבה העיקרית לכך היא פדיונות בקרנות הנאמנות, שמשקיעות באג"ח קונצרניות בתשואות גבוהות.

כל גיוס חוב חדש, שטבע תידרש לו, ייעשה בשוק לחוץ ובתשואות גבוהות. טבע השלימה גיוס של 4.55 מיליארד דולר באג"ח זבל במרץ השנה, וההנפקה הוגדלה בכמיליארד דולר מההיקף שתוכנן, במטרה למחזר חובות ולפרוע חובות ישנים. כבר אז נדרשה טבע לגייס סדרות בדולר וביורו, כאשר הסדרה הדולרית הארוכה, שפירעונה יסתיים בשנת 2028, נשאה ריבית של 6.75%.

שווי השוק של טבע צלל ל־61.8 מיליארד שקל

עקום התשואות של האג"ח של טבע מראה שהאג"ח המדוברת, שבעת הגיוס התשואה עליה היתה 3%, זינקה ל־7.21% — התשואה הגבוהה ביותר מאז גיוסה במרץ. היא מעידה על חששות המשקיעים וגם משמשת אינדיקציה לגובה הריבית שהחברה תידרש לשלם במקרה של גיוס חדש.

קסמו של שולץ הצליח בעיקר לעורר את הסנטימנט בשוק, אבל כשהמניה הולכת וחוזרת לרמות של עידן ארז ויגודמן, ההתאוששות תהיה מורכבת וכרוכה במהלכים קשים. מניית טבע קרסה אתמול בת"א ב־7.95% והשלימה את הפער השלילי שנפער ביום שישי בוול סטריט. שווי השוק של טבע נסגר אתמול בת"א על 61.8 מיליארד שקל, ירידה של 5.3 מיליארד שקל מ־67.1 מיליארד שקל בתום המסחר ביום חמישי האחרון.

המפולת בשווקים תופסת את טבע במצב רגיש. החוב התייקר, וההר שלה עדיין מחייב טיפול ממושך ולא פשוט. אפקט הקיצוצים של שולץ איבד מומנטום, והמשקיעים איבדו סבלנות. הוא בנה פרמיה, והשוק לקח אותה. הגיע הזמן לתוכנית חלופית, שתצטרך להיבחר מתוך ארסנל אפשרויות שהולך ומצטמצם.

קאר שולץ