לחכות עם ההספד לטבע
אישור המוצר הגנרי ללובנוקס דווקא פותח אפשרויות רבות בפני טבע
ביום שישי האחרון נחבטה מניית טבע (סימול: TEVA) בוול סטריט: המניה ירדה בכ־9% ובמחזור הגדול פי 5–6 מהמחזור היומי הממוצע בה. ברקע לירידה החדה עמדו שני אירועים: אישור מוצר גנרי של חברת מומנטה לתרופה לובנוקס (Lovenox) של חברת סאנופי אבנטיס הצרפתית (סימול: SNY), ואי־אישור המוצר הגנרי המקביל של טבע ושל מתחרה נוספת בשם ווטסון פרמאצוטיקלס (סימול: WPI).
השוק הניח כי לאירועים הללו יהיו שתי השפעות שליליות על טבע. האחת ישירה, והיא נובעת מעצם העובדה כי מומנטה קיבלה את האישור בעוד שהמתחרות עדיין ממתינות לתשובה ממינהל המזון והתרופות האמריקאי, FDA. לכן קיים סיכוי סביר שמומנטה תיהנה ממעמד של משווקת בלעדית דה־פקטו של התרופה הגנרית ללובנוקס. הנחת העבודה הזו נסמכת על כך שה־FDA שאישר את המוצר של מומנטה לא אישר את המוצרים האחרים, בעוד שבדרך כלל הוא נוהג לאשר במקרים כאלו את כל המוצרים הגנריים הממתינים לאישור.
| קנייה חזקה | קנייה | המתן | מכירה | מכירה חזקה |
ואולם קיימת גם השפעה נוספת, עקיפה, והיא שהלובנוקס נחשבת למולקולה מורכבת ואישור המוצר הגנרי בידי הרגולטור האמריקאי יצר בקרב המשקיעים חששות עמוקים כי גם תרופת הדגל של טבע, הקופקסון, שנחשבת אף היא למולקולה מורכבת, תיאלץ להתמודד עם תחרות גנרית.
בעבר, כאשר נשאלה טבע על האפשרות שיקום מוצר גנרי לקופקסון, היא נשענה על הלובנוקס כדוגמה לתרופת מקור קשה לחיקוי. העובדה שמומנטה זכתה לאישור על המוצר הגנרי ללובנוקס, ושהיא עצמה מפתחת מוצר גנרי לקופקסון, ודאי שהגבירה את חששות המשקיעים.
מודל מעשי
אבל יופיו של המודל העסקי של טבע טמון בפיזור הרחב שלו. החברה פעילה במקומות רבים בעולם, היא מתפרסת על תחומים שונים ויש לה מגוון מוצרים. מלבד זאת, היא מצטיינת בראייה עסקית ארוכת טווח שמאפיינת את התנהלותה בעשרות השנים האחרונות.
חוזקו של המודל איננו רק תיאורטי אלא גם מעשי והוא מתבטא בעקביות מרשימה - וכמעט בלא הפתעות - במשך כל שנות פעילותה הרבות של טבע. אלא שמפעם לפעם מתקדרים השמים וקהל המשקיעים מצביע ברגליים. בדרך כלל הדבר קשור לתחרות הנשקפת לקופקסון.
אפתח ואומר כי איננו נביאים ואיננו מתיימרים לדעת מתי בדיוק יאושר המוצר הגנרי המתחרה לקופקסון, המטפלת בטרשת נפוצה. יש כאלו המדברים על הקופקסון כעל מוצר שימיו הגדולים מאחוריו. אלו אינם נותנים לתוצאות - השוברות שיאים מדי רבעון - לבלבל אותם. לעומתם, יש כאלו הסבורים כי לא יקום מתחרה גנרי לקופקסון לפני 2015. אז מי צודק?
האמת היא, ככל הנראה, באמצע ואיש אינו יודע לשים את האצבע על הנקודה המדויקת. מצד אחד, ברור כי שוק התרופות לטרשת נפוצה הוא אטרקטיבי - הן לתחרות גנרית והן לתחרות בין תרופות מקור. אנו יודעים כי מומנטה וסנדוז כבר נמצאות בתהליך של אישור מוצר גנרי לקופקסון, ורק באחרונה עלו לכותרות ניסיונותיה של חברת נוברטיס להשיק תרופת מקור חדשה (Gilenia) ב־2011.
האם יאושרו מוצרים אלו ומתי? כבר ציינו שאיננו נביאים, אבל אנו יודעים שמחלת הטרשת הנפוצה היא מחלה נוירולוגית מורכבת שעדיין רב הנסתר בה על הגלוי. אנו גם יודעים כי הקופקסון שומרת באופן עקבי על נתח שוק גדול בגלל האפקטיביות הטיפולית הגבוהה שלה. מה שעוד ידוע הוא שבטיפול של מחלות נוירולוגיות מורכבות הרופאים או החולים לא ממהרים לנטוש טיפול מוצלח ולנסות מוצר אלטרנטיבי חדש או "דומה". לא מדובר בטיפול בהתקררות אלא בהליך מורכב וממושך.
האם הקופקסון תזכה לחסינות נצחית? התשובה היא לא. בהחלט ייתכן כי בנקודת זמן מסוימת תאושר תרופה גנרית לקופקסון (ובל נשכח כי טבע אינה יושבת בחיבוק ידיים). תרופה שכזו עלולה לפגוע בנתח השוק של הקופקסון בפורמט הנוכחי שלה.
הרכישות נמשכות
פעמים רבות שואלים אותי מה צריכה טבע לעשות כדי להקטין את התלות שלה בקופקסון. התשובה שלי היא בדרך כלל פשוטה: היא צריכה לעשות את מה שהיא ממילא עושה. נפנה את תשומת לבכם לעובדה מעניינת: מכירות הקופקסון ברבעון הראשון של 2010 עמדו על 796 מיליון דולר, שהם כ־21% ממכירותיה של טבע ברבעון. אבל בכנס שקיימה טבע בינואר 2010, ושבו פרסה את תחזיתה לחמש השנים הקרובות, היא העריכה שב־2015 יעמדו מכירותיה על 31 מיליארד דולר, מהם רק 6%–7% יגיעו מהקופקסון. אז כנראה שבתוכנית העבודה לחמש השנים הבאות טבע תעשה רבות כדי להקטין את תלותה בקופקסון.
אם היו שואלים את דעתנו על הצניחה במניית טבע ביום שישי שעבר, היינו בוודאי אומרים שמדובר בחדשות רעות עבור טבע אבל יש לשים לב גם לצד החיובי. ה־FDA עובר בחודשים האחרונים תהליך מעניין ביותר. מעולם של גנריקה כימית, שבו הוא נהג לאשר תרופות המבוססות על מולקולות זהות לאלו של תרופות המוגנות בפטנט, הוא נאלץ להתמודד עם תרופות ומולקולות מורכבות יותר שבהן קשה יותר להראות זהות מוחלטת בין החיקוי למקור.
ובכן ביום שישי הראה ה־FDA כי הוא יודע להגמיש את גבולותיו ומתוך רצון ונכונות להציג תחרות למוצרים ביולוגיים ולמולקולות מורכבות, הוא הסתפק בכך שיהיה "דמיון" (sameness) בין המוצר הגנרי למקור. מצד אחד, אלו חדשות רעות לטבע, מאחר שכך ניתן האישור הגנרי ללובנוקס, והדבר כאמור העלה את חששות המשקיעים בדבר התחרות הצפויה לקופקסון; אך מצד שני, זה מרמז לנו כי תחום שלם של פעילות שיכול להיהפך למקור לצמיחה עבור טבע נהפך ליותר ויותר ממשי מדי יום.
טבע, שרואה בעולם הגנריקה הביולוגית מנוע צמיחה חשוב, מבינה כי ההתגמשות של ה־FDA היא בשורה טובה עבורה ועבור שורות המכירות והרווח שלה בעוד כמה שנים.
ובינתיים היא ממשיכה בפעילות של פיתוח, רכישת חברות והרחבת שוקי הפעילות - הן מבחינה גיאוגרפית והן מבחינה של מגוון המוצרים. היא בונה צבר מוצרים גנרי רחב אשר מספק מקור לצמיחה מרשימה (חכו למחצית השנייה של 2010), היא מפתחת תרופות מקור נוספות הצוברות תאוצה ונערכת ליום שבו ה־FDA ייהפך לגמיש יותר בעולם הגנריקה הביולוגית.
הסיפור הוא העיקר
המסר המרכזי שאני מכוון אליו הוא פשוט: עולם ההשקעות הוא מורכב ומכיל בתוכו נתונים רבים. אך חשובים מכך הפרשנות והסיפור שנלווים לאותם נתונים. מדהים לראות איך הסיפור על אותם נתונים יכול להשתנות במהירות מפתיעה. היופי בכך הוא כי בסיכומו של דבר השווקים מתיישרים עם המציאות, והיכולת לזהות את הנתונים שמבעד לסיפור היא הערך המוסף האמיתי שלנו כמשקיעים ואנליסטים.
גם לאחר אירועי הימים האחרונים סיפורה של טבע נשאר אותו סיפור: חברה עם מודל עסקי מוצלח ומוכח, המייצרת צמיחה מרשימה באמצעות רכישות וראויה להשקעה. העובדה כי חל מפנה זמני בסיפור, ושהמשקיעים רואים את מנייתה באור שלילי, היא רק הזדמנות עבור משקיעים שיודעים לזהות את הפער שבין הסיפור למציאות.
הכותב הוא אנליסט בכיר בבית ההשקעות אופנהיימר ישראל
