מכרז ההלוואות השני של ה-ECB: תוצאות ומשמעויות
אמנם מכרזי הבנק המרכזי צפויים לספק למערכת הפיננסית ואת הנזילות הנדרשת לתקופה הקרובה, אך הם אינם מהווים פתרון מבני למשבר החובות באירופה
השבוע הזרים הבנק האירופי המרכזי את המנה השנייה של ההלוואות למערכת הפיננסית. הסכום, שהפך להיות המספר החשוב ביותר לניבוי בימים האחרונים, עמד בסופו של דבר על 530 מיליארד יורו, אשר נלקחו על ידי קרוב ל- 800 בנקים, שניצלו את ההזדמנות לקחת הלוואה זולה ביותר (ריבית של 1%) לתקופה
בחלקה הראשון של תוכנית ההלוואות הזרים הבנק המרכזי של אירופה סכום של 489 מיליארד יורו ל-523 בנקים, ובדיעבד נראה כי היה מדובר באירוע מכונן מבחינת השווקים. הזרמה זו עשתה את העבודה בהיבט של קניית זמן והסרת האיום המיידי של מחנק הנזילות של המערכת הבנקאית האירופית והמערכת העולמית בכלל. השווקים כמובן אהבו את הסרת האיום של מחנק נזילות ועברו למוד של אהבת סיכון בחודשים האחרונים, דבר שניכר היטב כמעט בכל נכסי הסיכון הנסחרים.
הערכות בשוק היו כי הכספים שהזרים הבנק המרכזי שימשו לווים רבים למחזר את החוב שלהם. בנקים, ובייחוד אלו בספרד ואיטליה, השתמשו בכסף הזול של הבנק המרכזי על מנת לקנות אגרות חוב ממשלתיות אירופאיות, ואף למדנו לאחרונה כי הבנקים הספרדיים והאיטלקיים העלו את ההחזקות שלהם באג"ח ממשלתי ב-13% וב-29% בהתאמה על פני החודשיים שבין דצמבר 2011 וינואר 2012. סימן השאלה הגדול הוא כמה מתוך הכסף הזה יגיע בסופו של דבר לכלכלה הריאלית (בניגוד ל"כלכלה הפיננסית") וישמש גם להגדלת מתן ההלוואות לחברות ולמשקי הבית.
אחת הבעיות המרכזיות היא שקיימת סכנה כי הבנקים האירופים התמכרו למימון זול ולא טבעי, וכי לא ירחק היום שהבנק המרכזי ייאלץ להכריז על תוכנית הלוואות שלישית. נכון כי נגיד הבנק האירופאי הצהיר כמה פעמים כי הצעדים שבוצעו היו זמניים וחד פעמיים, אבל כידוע לכולנו, בצוק העיתים כל דבר זמני הופך להיות אינסופי, ולכך יש משמעויות שליליות ארוכות טווח.
אז מהן המשמעויות העתידיות של המתרחש?
ראשית, חשוב לחזור ולהדגיש שמכרזי ה- ECB אמנם צפויים לספק למערכת הפיננסית באירופה את הנזילות הנדרשת לתקופה הקרובה, ובכך להקטין משמעותית את ההסתברות לקטסטרופה בסקטור הפיננסי, ואולם הם אינם מהווים פיתרון מבני למשבר החובות באירופה. הפיתרון המבני במשבר החובות חייב לעבור דרך קיצוצים פיסקאליים כואבים והפחתת הגירעונות של הממשלות הסוררות, צעדים אשר כפי שלמדנו מהמקרה של יוון, כלל אינם קלים לביצוע. כל מהלך מוניטארי שלא יגובה בפתרון פיסקאלי מבני בר-קיימא, דינו להיכשל ואף להעמיד את כל המערכת במצב מסוכן יותר בעתיד.
כאמור, חלק מהבנקים השתמשו בכספי ההלוואה אשר קיבלו מה- ECB בריבית של אחוז אחד, על מנת להשקיע בנכסים המניבים תשואה גבוהה יותר, כמו אגרות חוב של ספרד ואיטליה. לפעולה זו היה ודאי חלק משמעותי בירידת התשואות על אגרות החוב הממשלתיות של מדינות אלו, ואולם חשוב להדגיש כי היא הופכת את המערכת הפיננסית לפגיעה יותר במקרה של זעזועים שליליים בעתיד. זאת מכיוון שהבנקים האירופים בכלל, והאיטלקיים והספרדים בפרט, מחזיקים היום יותר אגרות חוב ממשלתיות של מדינות המצויות במוקד משבר החובות. התפתחות שלילית בעתיד אשר תביא לעלייה בתשואות על אגרות החוב הממשלתיות, תביא לירידה בערך הנכסים של הבנקים, תגדיל את הסיכון הפיננסי שלהם, ובשל כך תקשה עליהם לגשת לשוקי ההון על מנת למחזר את חובותיהם.
לסיכום, ההיסטוריה הקצרה מלמדת כי השפעת מהלכים כגון אלו (ולא חסרים מקרים להשוואה מיפן וארה"ב) היא אפקטיבית אך תחומה בזמן. אם אירופה לא תדע לנצל את חלון הזמן הלא ארוך שהועמד לרשותה, היא תגיע שוב לשוקת שבורה, וסביר שלסדרה אינסופית של מכרזי הלוואות.
הכותב הוא אנליסט המאקרו הבכיר של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל.
