לכודים בכלוב המדיניות השגויה

בנקים מרכזיים משני צדיו של האוקיינוס האטלנטי נקטו בחודש שעבר צעדים יוצאי דופן: הסיבוב השלישי של ההקלה הכמותית (QE3) בארה"ב, והודעת הבנק האירופי המרכזי (ECB) כי ירכוש אג"ח של מדינות היבשת הנתונות בגירעון בכמות בלתי מוגבלת.

השווקים הגיבו באופוריה להודעות הללו,

בפועל, הן האופוריה והן החששות אינם במקומם. עם כל כך הרבה יכולת ייצור בלתי מנוצלת, ועם הערכות כל כך שליליות על עתיד הכלכלה בעת הקרובה, הסיכויים לאינפלציה הם מינימליים.

שלושה מסרים עיקריים

עם זאת, פעולותיהם של הפדרל ריזרב שלחו לשווקים שלושה מסרים שהיו אמורים לגרום להם לעצור. ראשית, הם הבהירו שהפעולות הקודמות לא היו אפקטיביות מספיק. שנית, התעקשותו של הפדרל ריזרב להותיר את הריבית במשק על שיעורה הנמוך עד אמצע 2015 העידה כי הוא אינו חוזה התאוששות ניכרת בקרוב. ושלישית, הפדרל ריזרב וה־ECB הבהירו כי השווקים אינם מסוגלים לחזור למצב של תעסוקה גבוהה לבדם. אך עם כל הכבוד לתמריצים המוניטריים, מה שבאמת נחוץ כרגע זה תמריצים פיסקאליים. המדיניות המוניטרית התבררה כלא יעילה, ולכן הרחבה שלה לא תתברר פתאום כאפקטיבית באישוש המצב.

במודלים כלכליים מסורתיים העלאת הנזילות במשק מובילה להגברת ההלוואות, בעיקר למשקיעים אבל גם ללקוחות, מה שמגביר את הביקושים ואיתם את התעסוקה. אך אם ניקח לדוגמה את ספרד, שבה הון רב "נמלט" מהמערכת הבנקאית וימשיך להימלט כל עוד אירופה תמשיך להתמהמה בהחלטתה על הקמת איגוד בנקאי שיאחד את מדינות היבשת, הזרמת נזילות, תוך העמקת מדיניות הצנע, לא תתניע מחדש את הכלכלה הספרדית.

מכשול הריבית הנמוכה

הבעיה הגדולה היא שבמצב הנוכחי ההלוואות לא היו עולות גם לו היה מצבם של הבנקים טוב יותר. הסיבה לכך היא ששוק הנדל"ן עדיין נמצא ברמה הנמוכה בשליש מרמתו לפני המשבר. בנוסף, שיעור הריבית הנמוך לא צפוי לגרום לעלייה במחירי הנדל"ן, והבנקים נשענים במידה רבה מאוד על מכירת מוצרים פיננסיים משוק זה.

האמידים יותר במשק יודעים היטב שאמצעים זמניים גורמים רק לנסיקה במחירי המניות - מספיק בקושי כדי לעודד הגדלה משמעותית של הצריכה. יתרה מזאת, מחקרים בנושא טוענים שמעט מאוד מהיתרונות בהשארת ריבית נמוכה מגיעים לבעלי הבתים - רובם המכריע משרת אך ורק את טובת הבנקים. רבים הרוצים לממן מחדש את חובם על המשכנתא אינם יכולים לעשות זאת, משום שביתם עדיין שווה פחות מהמשכנתא שהם לוו.

יש החוששים שהגברת הנזילות תוביל לתוצאות חמורות יותר, למשל לנסיקה בשוק הסחורות, שתשמש בעקיפין מעין מס על הצרכנים באירופה ובארה"ב. בנוסף, אנשים שהתנהלו בזהירות והחזיקו את כספי החסכונות שלהם באג"ח ממשלתיות יראו תשואות נמוכות במיוחד על ההשקעות שלהם, מה שרק יוסיף ויגביל את הצריכה שלהם.

הסכנה הגדולה ביותר שניצבת כיום בפני אירופה וארה"ב היא אמונת הפוליטיקאים והשווקים שמדיניות מוניטרית לבדה תאושש את הכלכלות של ארצותיהם. למרבה הצער, התוצאה היחידה שלה היא הסטה של תשומת הלב מצעדים שבאמת יוכלו לגרום צמיחה, כמו הרחבת המדיניות הפיסקאלית (העלאת מסים) והחלת רפורמות על המגזר הפיננסי כדי לעודד את השקעותיו.

הכותב הוא חתן פרס נובל בכלכלה ומרצה באוניברסיטת קולומביה, ניו יורק. פרוג'קט סינדיקט 2012, מיוחד ל"כלכליסט"