החלטה נכונה במציאות לא נורמלית

התגובות להחלטת בנק ישראל להפחית את הריבית לרמה של אחוז אחד בלבד נחלקו לשני סוגים: אלו שרמזו כי ההחלטה הושפעה מכך שזו כנראה החלטת הריבית האחרונה של קרנית פלוג כנגידה ואלו שהאשימו את הריבית הנמוכה בניפוח מחירי הדירות.

לגבי התגובות מהסוג הראשון, הרי שמדובר בלא יותר מניסיון לייצר כותרות ורייטינג. ראשית, כיוון שכפי שנוכחנו לדעת, מינוי נגיד חדש היא מהמשימות המסובכות ביותר שניתן להעלות על הדעת. שנית, כיוון שההחלטה להפחית את הריבית היא של הוועדה המוניטארית ולא של ד"ר פלוג לבדה.

לגבי התגובות מהסוג השני, גם אם יש בהן מידה של אמת, להערכתנו הן אינן מוצדקות.

לכל החלטה של בנק ישראל או של כל גוף אחר יש השפעות חיוביות ושליליות כאחד. ריבית גבוהה עשויה אמנם לצנן את הביקושים בשוק הנדל"ן ולהוזיל את מחירי המוצרים המיובאים (בשל התמיכה בשקל), אך מצד שני היא גם תקשה על היצואנים ועל ציבור הלווים. לעומת זאת, ריבית נמוכה תעודד את שוק האשראי אך גם תייקר מוצרים מיובאים ותעודד אינפלציה באופן כללי.

בנק ישראל צילום: בלומברג

בהסתכלות ממוקדת יותר, החלטות הריבית של בנק ישראל צריכות לאזן בין הסיכון לייצוא הישראלי כתוצאה מחוזקו של השקל לעומת המטבעות המובילים בעולם לבין הסיכון להמשך עליות מחירים מהירות והתנפחות בועה בשוק הנדל"ן למגורים. נכון להיום - והחלטת הריבית האחרונה מאוששות זאת - בנק ישראל מעריך כי תמיכתו בייצוא חשובה יותר, בהסתכלות מערכתית, מאשר הרצון לצנן את שוק הנדל"ן. אנו שותפים להערכה זו.

הסיבה הראשונה לכך שאנו מסכימים עם העדפת היצואנים על רוכשי הדירות היא שהבעיה בשוק הדיור הישראלי אינה בעיה מוניטארית. במילים אחרות, המחירים בשוק הנדל"ן אינם בועתיים אלא פשוט גבוהים מאוד ביחס להכנסה של משקי הבית. הגורם העיקרי למחירים הגבוהים הוא מחסור משמעותי בהיצע הדירות במשק, מחסור שבנק ישראל לא יכול לטפל בו אלא רק הממשלה. הפתרון לכך שלא בונים מספיק דירות בישראל לא צריך להיות הגבלה של הביקושים ועצירת הגידול הטבעי במספר משקי הבית בישראל (דרך השארת הצעירים בבית הוריהם).

מעבר לכך, כפי שעולה ממחקר שפרסם בנק ישראל בעצמו החודש, הסיכון העיקרי למשבר נדל"ן הוא בתרחיש של האטה משמעותית בפעילות הכלכלית, עלייה בשיעורי האבטלה וגידול בשיעורי חדלות הפירעון בשוק המשכנתאות. לכן, תרומת הסיוע למנוע הצמיחה העיקרי של המשק, הייצוא, גבוהה בהסתכלות מערכתית מהעלות של סיוע זה, כפי שהיא באה לידי ביטוי בהמשך עליות מחירי הדירות.

מדיניות החלשת המטבע המקומי בה נוקט בנק ישראל בשנים האחרונות אינה להערכתנו מדיניות בת קיימא לטווח ארוך. ראשית, כפי שמחקרים רבים הוכיחו (כולל מחקר של בנק ישראל עצמו), השפעת ההתערבות בשוק המט"ח היא קצרת טווח בלבד. בטווח הבינוני-ארוך הגורמים הכלכליים הבסיסיים הם אלה שמשפיעים על שערי החליפין.

שנית, כפי שציינו מעלה, גם להחלשת השקל יש חסרונות. הבולט שבהם הוא ייקור המוצרים המיובאים, הן אלה שנועדו לצריכה פרטית (כגון דלק, רכבים, מוצרים אלקטרוניים ועוד) והן אלה שנועדו לתעשייה (חומרי גלם). לכן, לא מן הנמנע שבתקופות "נורמליות" בנק ישראל לא היה נותן משקל גבוה כל כך לנושא שער החליפין ולא היה ממהר להתערב בשוק המט"ח.

מלחמת המטבעות (אילוסטרציה) צילום: shutterstock

אלא שתקופה זו אינה יכולה להיחשב כ"נורמלית", וזוהי הסיבה השנייה להסכמתנו עם מדיניות בנק ישראל הנוכחית. במשקים רבים בעולם - חלקם משקים הנחשבים "לקוח" של הייצוא הישראלי כמו ארה"ב וחלקם משקים הנחשבים "מתחרה" של הייצוא הישראלי - ננקטת מדיניות להחלשת המטבע המקומי (מה שזכה לכינוי "מלחמת המטבעות"). לכן בנק ישראל לא יכול להרשות לעצמו לשבת על הגדר וחייב לנהוג בצורה דומה.

בנוסף, יש לזכור שלמרות השיפור בכלכלה העולמית בשנה האחרונה, שני הלקוחות הגדולים ביותר של הייצוא הישראלי, ארה"ב ואירופה, עדיין סובלים מצמיחה איטית, כך שבפועל, היצואנים הישראלים מתחרים על קהל לקוחות מצומצם יותר. לכן לתמיכה של בנק ישראל יש השפעה גבוהה יחסית, וזוהי השפעה רצויה. במידה שהצמיחה העולמית תמשיך להתאושש וגם הביקושים מחו"ל לייצוא הישראלי יגברו, ייתכן בהחלט שבנק ישראל ירגיש בנוח מספיק לצמצם או להפסיק לגמרי את התמיכה בשער החליפין.

אורי גרינפלד הוא מנהל מחלקת מאקרו בפסגות