המשק הישראלי לחץ על הבלמים

מתרבים הסימנים שהמשק הישראלי "לחץ על בלמים". רוב האינדיקאטורים שמתפרסמים מצביעים על האטה או אף עצירה בקצב הצמיחה שירד ברבעון השני ל-2% בלבד. הירידה נובעת מהשינוי ביבוא כלי רכב, אבל לא רק מכך. נרשמה גם ירידה בביקוש לרהיטים, ציוד חשמלי, השקעות בבנייה למגורים ובענפי המשק וביצוא. אגב, גם הביקוש לרכבים ירד במפתיע ולא מדובר רק בשינוי שגרתי בין הרבעונים. האינדיקאטורים השוטפים המתפרסמים מצביעים על האטה בביקוש בענפי המסחר ובייצור התעשייתי. קצב גביית המסים ירד לעומת השנים האחרונות. גם שוק העבודה, אחרי שנים של שיפור, התהפך. שיעור האבטלה עלה בחודשים האחרונים וקצב גיוס המועסקים במגזר העסקי ירד.

במאמר מלפני כשלושה חודשים ציינתי כי הסיבות העיקריות שאמורות להביא להאטה קשורות לקיפאון בשוק הנדל"ן ועצירת זרם ההלוואות לצרכנים ע"י הבנקים. יכול להיות שגם ההאטה בסחר החוץ, שמסתמנת בעולם בחודשים האחרונים, משפיעה.

ההאטה בצמיחת המשק מחייבת נקיטת צעדים ע"י קובעי המדיניות כדי למזער את הנזקים. לדוגמה, הכוונות להרחיב את הגירעון התקציבי כדי להגדיל הוצאות הביטחון צריכות להיבחן שוב. הגירעון עלול לגדול גם ללא קשר להגדלת הוצאות הביטחון בגלל הירידה בגביית המסים. עליית הגירעון במצב של האטה בצמיחה זה לא דבר נורא כל כך ואף לעיתים רצוי, אך לא לצורך הגדלת הוצאות הביטחון.

משה כחלון שר האוצר צילום: עמית שאבי

בנק ישראל צריך להניח בצד את תוכניותיו לעליית הריבית, אם יש כאלה. עליית ריבית בעיתוי של האטה בצמיחה, במיוחד בגלל הקיפאון בנדל"ן, עלולה להפוך "נחיתה רכה" בכלכלה ל"נחיתה קשה".

גם המשקיעים צריכים לבחון את ההנחות שלהם למקרה שהדיבורים על ההאטה יחליפו את השיח על המשך הצמיחה במשק, מה שצפוי להשפיע על כל האפיקים. מעבר המשק מצמיחה להאטה מעלה סיכון, במיוחד בעולם הסוער מסביבנו בו השווקים הפיננסיים חסרי רחמים למדינות שסוטות מהמסלול.

שינוי נוסף, שכדאי לשים לב אליו, קשור למדיניות הבנק המרכזי האמריקאי. הפדרל ריזרב ממשיך להוביל את המגמה של עליית ריבית בעולם. יש רק מספק מצומצם של הבנקים המרכזיים שהצטרפו אליו לאחרונה. אולם, לפי תחזיות הפד עצמו, ובמיוחד לפי תחזיות המגולמות בשווקים, הבנק המרכזי האמריקאי נכנס לישורת האחרונה של עליות הריבית. לפי הפד, הריבית צפויה לעלות לרמה של כ-3%. בהתחשב בקצב עלייה של פעם ברבעון שנמשך מסוף 2016, בעוד שנה הפד יגיע ליעדו. לפי התחזית שמגולמת בשווקים, הריבית תעצור אף לפני שתגיע ל-3%.

צריך לקחת בחשבון שעליית הריבית בארה"ב נמשכת מנובמבר 2015, כמעט התקופה הארוכה ביותר מכל העלאות ריבית שהיו בחמישים השנים האחרונות. מצד אחד, זאת הפעם הראשונה שהריבית עולה מרמה אפסית, אך מנגד צריכים גם לזכור שהיא צפויה לעצור ברמה נמוכה הרבה יותר מאשר בפעמים הקודמות.

העצירה הצפויה של ריבית הפד זה אירוע גדול. השינוי צפוי להשפיע על השווקים הפיננסיים בארה"ב ובעולם ולשנות כיוון הדולר שהתחזק על רקע עליית הריבית, במיוחד אם הריבית תתחיל בינתיים לעלות באירופה ובשאר המדינות שמפגרות מבחינת מחזור הכלכלי אחרי ארה"ב.

מניסיון עבר אפשר ללמוד שרגישות השווקים והכלכלה לעיתוי עצירת הריבית מאוד גבוהה. אם הפד יעלה ריבית גבוה מהנדרש מבחינת המצב במשק, הכלכלה עלולה להיכנס להאטה או אף למיתון, כפי שקרה לא פעם מאז אמצע מאה הקודמת. אם, לעומת זאת, העצירה תהיה מוקדמת מדי, המשק עלול לפתח תופעה מסוכנת של התחממות יתר. לבנק מרכזי אף פעם אין מכשיר GPS מדויק שאומר לו איפה לעצור ובדרך כלל ניתן לבחון את טיב ההחלטה רק בדיעבד. כעת עבודת הפד מסובכת אף יותר מהאפיזודות ההיסטוריות הקודמות. הפעם, הוא לא רק משנה את הריבית הקיימת, אלא גם מעדכן מדי רבעון את התחזית שלו לריבית בעוד שנה ושנתיים הבאות, מה שלא היה קיים בעבר. לשלוח איתות שעליית הריבית קרובה לסיומה תוך תזוזה מקבילה גם של הריבית בפועל וגם של התחזית בתנאי אי הוודאות כל כך גבוהה, טומן סיכון גבוה לטעות שעלולה לזעזע את השווקים.

דפוס החשיבה של מה שהיה זה גם מה שיהיה תמיד מסוכן ביחס לכלכלה ולשווקים. נראה, שנוכח השינויים בכלכלה הישראלית והאמריקאית, קובעי המדיניות והמשקיעים צריכים להיות כעת ערניים במיוחד לשינויים המתרחשים.

אלכס זבז'ינסקי הוא כלכלן ראשי, מיטב דש השקעות