הפאניקה הגיעה גם לאג"ח של הטייקונים

1. בעוד רוב העיניים נשואות אל מניות הנדל"ן שלא מפסיקות לאבד גובה, הדרמה האמיתית מתחוללת ביומיים האחרונים במדדי תל בונד - שעד לפני שבוע נחשבו לאפיק ההשקעה המשתלם ביותר במחצית הראשונה של 2008. רק בשלושת הימים האחרונים איבד מדד תל בונד־60 - המרכז את איגרות החוב של 60 החברות הגדולות במשק - 2.6% מערכו. לא מדובר בעניין של מה בכך, כי אם בזעזוע אמיתי שהמשמעויות שלו עלולות להיות ארוכות טווח.

כאן המקום לציין שבדיוק לפני יומיים התריע בפנינו אחד הכלכלנים בבית השקעות כי להערכתו מדדי התל בונד גבוהים, וכי הורדות הדירוג שנמצאות בדרך וכן ההרעה הנמשכת במצבן של חברות הנדל"ן רק יעצימו את המגמה השלילית. הכל נכון, אבל נדמה כי מה ששולט כיום במחירי האג"ח של הקונצרנים הגדולים במשק הוא בעיקר הפחד שמתפשט בעדר המשקיעים במהירות שיא.

2. אותו עדר זורק היום מכל הבא ליד, והברוקרים מדווחים לנו כי כמה גופים מוסדיים ומשקיעים פרטיים נתקפו פאניקה והם מוכרים אג"ח של חברות חזקות כאילו היו האג"ח של אחרון הלווים. כך למשל, האג"ח צמודות המדד של חברת אפריקה ישראל שבשליטת לב לבייב נסחרות בתשואה (ברוטו) של 7.6%.

אם מוסיפים לכך תחזית אינפלציה סופר-שמרנית של 2.5% לשנה, מגיעים לתשואה של כ-10%. האג"ח הצמודות של כלכלית ירושלים, שבשליטת איש העסקים אליעזר פישמן, נסחרות בתשואה דומה (7.35%), והצמודות של נכסים ובניין מקבוצת אי.די.בי נסחרות בתשואה ברוטו של 6.6%.

תשואות כאלו, לו היו מוצעות למשקיעים לפני כשנה, היו גורמות למשקיעים ללקק את האצבעות. כיום הן מונחות בחלון הראווה של הבורסה המקומית ואין מי שיקנה אותן. אותן אג"ח נסחרות כיום בתשואה גבוהה מכיוון שהסיכון של החברות הללו, כולן מתחום הנדל"ן, עלה בשנה האחרונה בצורה תלולה.

גם קרנות הנאמנות שצצו כפטריות אחרי הגשם ונקראו בשם האקזוטי high yield יצרו לרוכשיהן בעיקר הפסדים כואבים (מתוך 12 קרנות רק שלוש השיגו תשואה חיובית מתחילת השנה). אלו הרכיבו את נכסיהן בעיקר מחברות בעלות סיכון גבוה, מתוך ידיעה ברורה שחלקן לא יגיעו לקו הגמר ולא יחזירו את החוב למשקיעים. היום יכולים אותם מנהלי קרנות לייצר תיק אג"ח עם תשואה דו-ספרתית ובסיכון נמוך מאוד.

מה הסיכוי שטייקוני המשק הישראלי יגיעו למצב שבו הם אינם מצליחים לשלם את תשלום הריבית והקרן לבעלי האג"ח, או במילים אחרות יגיעו למצב של חדלות פירעון? ניחוש שלנו - זה לא יקרה. כיום המשקיעים בורחים מהאג"ח, אולי בעוד שנה או שנתיים כשמחירן יהיה מנופח להפליא יהיה מי שיאתר לפתע הזדמנויות השקעה "אטרקטיביות".

לב לבייב. מה הסיכוי שיגיע לחדלות פירעון? צילום: צביקה טישלר

לא פלא שהאג"ח שלהם נסחרות בתשואות דו-ספרתיות של 30% ויותר. זה היה צפוי, כולם חיכו לזה אבל לכולם גם היה ברור שמעבר לכותרות עסיסיות בעיתונים - לגל פשיטות הרגל של חברות מסוג זה לא תהיה השפעה מהותית על המשק.

כשמחיר גיוס החוב של החברות הגדולות במשק עולה בצורה כה תלולה זה כבר סיפור אחר, בייחוד כשמדובר בחברות נדל"ן שהאשראי הוא המרכיב החשוב ביותר בעסקיהן. במחירי חוב כאלה הרבה מהעסקאות המונחות על שולחנן של החברות הופכות להיות פחות ופחות כדאיות (מכיוון שהתשואה על ההשקעה נמוכה ממחיר החוב או גבוהה ממנו רק במעט).

כל עוד תימשך הפאניקה סביב חברות הנדל"ן יימשכו גם הצלילות החופשיות בשוק האג"ח הקונצרניות. אבל מי שמוכן לעצום את העיניים לשנתיים הקרובות ולשבת על איגרות החוב עד לפדיונן המלא (בלי להתרגש מהטלטלות בדרך) יוכל למצוא את עצמו עם תשואות שנתיות שמעט מאוד מנהלי השקעות היו מוכנים להתחייב להן. בטח לא בימים אלה.