האם מחיר המניה משקף את כל הידע עליה?

גורמים שונים גורמים לכך שישנן סטיות מההיפתוזה שמחיר המניה משקף את כל הידע הקיים לגביה ולכן לא ניתן לחזות את מחיר המניה בעתיד.

נקודת המוצא שלנו היא היפותיזת השוק היעיל. מחיר מניה משקף את כל הידע הקיים לגביה ולכן לא ניתן לחזות את מחיר המניה בעתיד - סטיות שיטתיות מהיפפוטזת השוק היעיל בשוק ההון הישראלי.

אחד הגורמים העיקריים לסטיות אלו הוא "אפקט המדד". מניה הנכנסת למדד מוביל או שהמשקולת שלה במדד עולה צפויה לזכות בביקושים מתעודות הסל שמעלים את מחיר המניה לפני התממשות הביקוש.

ההשפעה של אפקט המדד מתקיימת בדרך כלל בזמן שהשוק מפנים את השינוי הצפוי. בשוק הישראלי ביקושים והיצעים בולטים מתרחשים בעקבות כניסה ויציאה של מניות ממדדים, בעקבות שינוי בשיעור אחזקות הציבור במניה, בעקבות התאמת משקולת משקל מקסימאלית ובעקבות עליה בכמות המניות הרשומה. כל אלו יוצרים עיוותים במחירי המניות סביב התרחשותם ויוצרים הטיה שיטתית מהיפותיזת השוק הייעיל.

גם לקרנות סל זרות השפעות על מניות ישראליות, כשהבולטות הן הקרנות של מדדי MSCI ופוטסי (FTSE).

אורי טל טנא צילום: ענר גרין

הטיה בדו"חות

נושא נוסף הוא שימוש נרחב בדוחו"ת שלא על פי כללי החחשבונאות המקובלים (non-GAAP). לדו"חות אלו הטיה עקבית של הרווח כלפי מעלה ולכן התבססות עליהם היא בעייתית. למשל, טאואר לא מכניסה אליהם הוצאות פחת שהן מהותיות לחברה בתחומה. חברות טכנולוגיה לא רושמותאופציות לעובדים כהוצאות, וחברות לא מכירות במחיקת נכסים שנרכשו כהוצאה.

למשל, אם טבע רוכשת חברה המפתחת תרופה והחברה מצליחה טבע תכיר בהכנסות מהתרופה גם בדו"ח שלא על פי כללי החשבונאות. אך אם הפיתוח יכשל לפחות חלק מהמחיקה של ערך הרכישה לא יכלל בדו"חות אלו, וכך נוצרת הטיה עקבית של הרווח כלפי מעלה.בשמונה השנים האחרונות הרווח החשבונאי של טבע מהווה רק 55% מהרווח שלא על פי כללי החשבונאות, והפרש זה יוצר בעייתיות בהסתמכות על הרווח שלא על פי כללי החשבונאות לצורך ניתוח המניה.

קיום היפוטזת השוק היעיל דורש אפשרות לבצע שורט על המניות.בישראל יש מגבלה הדורשת השאלת מניות לצורך ביצוע שורט ולכן יש קושי בביצוע שורט על מניות שאינן נכללות במדדים (תעוות הסל הן המשאילות העיקריות). למשל, מחיר מניית אי.די.בי אחזקות משקף ערך לא סביר של 4 מיליארד שקל לאי.די.בי פתוח בהינתן הסדדר החוב שהחברה מציעה. אבלל כיוון ולא ניתן לבצע שורט על המניה מחירה המנופח נשמר.

ישראל בולטת בריבוי חברות אחזקה ולעיתים נוצרים עיוותים בין מחיר חברות האחזקה ובין מחיר החברות המוחזקות. עיוותים נוספים במחיר מניות נובע מהתתקשורת המקומית הדנה במניות שלעיתים סחירותן נמוכה ומהשפעת בפורומים לשוק ההון המתמקדיים בעיקר במניות חלום ובמניות עם מינוף גבוה ומשפיעים מהותית על מחירן.

גורמים אלו יוצרים לעיתים הטיות קלות במחיר המניות מהיפותיזת השוק היעיל, וראוי שהמשקיעים יהיו ערים לכך.