לידיעת המשקיעים: אין אוצר חבוי באי.די.בי אחזקות

בשבוע שעבר זינקו מניות אי.די.בי אחזקות ב־116% כשהשיא נרשם ביום שלישי, שעה שמחזור המסחר היומי נשק ל־20 מיליון שקל - תזכורת לימים יפים יותר שהיו מנת חלקם של בעלי השליטה באי.די.בי ואינם עוד. גם הימים עברו וגם בעלי השליטה חלפו.

העובדה שמיד לאחר השלמת הסדר החוב, אי.די.בי אחזקות תישאר כשלד בורסאי נטול נכסים וללא כל פעילות, לא הפריעה למשקיעים בבורסה להסתער על מניות החברה עדלאידע. למעשה, כמות מניות אי.די.בי אחזקות שעברו ידיים רק בשבוע שעבר היתה גבוהה מהכמות הכוללת של מניות החברה הרשומות בבורסה.

ככל הנראה, מה שתרם לפרץ האופטימיות היה הערכת המשקיעים שניתן יהיה לנצל את ההפסדים הצבורים באי.די.בי אחזקות ולמכור את השלד הבורסאי כאילו היה אוצר בלום. האם מדובר בתיאוריה שיש לה אחיזה במציאות, או בספקולציה חסרת בסיס? כדי לענות על שאלה זו, נדרשת התייחסות לכמה סוגיות משפטיות וחשבונאיות.

1. האם ניתן להעביר הפסדים?

נקודת המוצא היא שלאי.די.בי אחזקות יש הפסדים צבורים לצורכי מס, ואלו מפורטים בדו"חות הכספיים השנתיים של אי.די.בי אחזקות ל־2012. בדו"חות נכתב שחור על גבי לבן: "לחברה הפסדי הון להעברה לצורכי מס בסך 78 מיליון שקל והפסדים עסקיים להעברה בסך 311 מיליון שקל". הפסדים נתפסים באופן טבעי כדבר שלילי, אך מרגע שנוצרו הם נחשבים לנכס עבור בעלי המניות. הסיבה לכך נעוצה בעובדה שרשויות המס מאפשרות לחברה לקזז רווחים עם הפסדים שנצברו בשנים קודמות. בעוד רשות המסים מאפשרת להעביר הפסדים בין תקופות, היא נוטה שלא לאשר העברת הפסדים בין בעלי שליטה מחשש שמדובר בעסקה מלאכותית שתכליתה אינה עסקית אלא ניצול ההפסדים. אם כך, האם ההפסדים של אי.די.בי אחזקות יימחקו או שניתן יהיה להשתמש בהם?

כאן הדעות חלוקות ולא חד־משמעיות. עו"ד ורו"ח יוסי אלישע, ראש מחלקת מיסוי ושותף במשרד ליפא מאיר ושות', סבור שיש מקום לאופטימיות. "כל עוד לא נרשם במפורש בהסדר החוב שההפסדים יימחקו, ספק אם יהיה אפשר לגעת בהם לאחר השלמת ההסדר. על פי פסיקת בית המשפט העליון, ההפסדים הם נכס ככל נכס אחר במצבת נכסי החברה, ולכן שלילתם מיד לאחר ההסדר כמוה כתשלום חוב שעבר לרשות המס אחרי ההסדר".

נוחי דנקנר. זיכרון חולף של בעל מניות צילום: יריב כץ

מנגד, עו"ד רונן מטרי טוען שהעיקרון הוא שבעל שליטה חדש לא יכול ליהנות מההפסדים שצברה החברה בשעה שהיתה בבעלות בעל השליטה הקודם כשאין טעם כלכלי לעסקת רכישת השליטה מלבד הפחתת מס. בנוסף, בעל מניות מיעוט שרכש את השליטה בחברה עם הפסדים, יוכל לעשות שימוש בהפסדים שניתן לייחס לו עבור חלקו כבעל מניות מיעוט קודם לרכישת השליטה על ידו.

התשובה אם כן לסוגיית היכולת להעביר הפסדים אינה חד־משמעית, אלא אם כן תבחרו לשמוע רק מומחה אחד. כך או אחרת, נראה שיש עניין אחר שצריך להטריד את המשקיעים.

2. האם ההפסדים יישארו בידי הנושים?

הפסדים, כפי שכבר הובהר, אינם רצויים כלל ועיקר, אך מרגע שנוצרו בעלי המניות מתקשים להיפרד מהם, שכן היכולת לקזז רווחים עם הפסדי העבר היא בבחינת פרס ניחומים. בתרחיש שניתן יהיה להעביר את ההפסדים הצבורים לבעל השליטה החדש שירכוש את השלד של אי.די.בי החזקות, האיום שרובץ לפתחם של בעלי המניות בחברה הוא שהסדר החוב ייצור רווח שימחק אותם כליל.

הסדר החוב של אלביט הדמיה, שהושלם לפני כחודש, מהווה דוגמה לאמת המרה שלפיה ככל שהסדר החוב מרע את מצבם של הנושים, כך הוא משפר (במובנים חשבונאיים) את מצבה של החברה. הסדר החוב של אלביט הדמיה שהיה כרוך ב"תספורת" של 66% לנושים, הביא לכך שברבעון הראשון שלאחר השלמתו אלביט הדמיה תכיר ברווח של 1.6 מיליארד שקל. במסגרת הסדר החוב, הכסף לא סתם "נעלם" או "נמחק", ההפסד שנרשם לחובת הנושים נזקף לטובת החברה. חוק שימור החומר - גרסת הסדרי החוב.

גם הסדר החוב של אי.די.בי אחזקות כרוך בתספורת לנושים, מה שאומר רווח לחברה. אמנם הנזק לנושי אי.די.בי אחזקות צפוי להיות נמוך יותר מזה של הנושים באלביט הדמיה, אך עדיין מדובר במאות מיליוני שקלים שיאפסו את ההפסדים הצבורים של אי.די.בי אחזקות שיעלימו את הנכס שיעמוד לרשות בעלי המניות.

אלא שכאן לא תם האיום על בעלי המניות של אי.די.בי אחזקות; בתרחישים מסוימים, עולה חשש שמא הרווחים שיוצרו לחברה, אגב הסדר חוב הכרוך במחיקת חוב, יצרו חבות מס לחברה. בימים אלו שוקדים נאמני ההסדר של אי.די.בי אחזקות, עו"ד חגי אולמן ואייל גבאי, על ניסוח פרה־רולינג עם רשות המסים שבו יוכרע האם אי.די.בי אחזקות תזכה לפטור מחבות במס בגלל הסדר החוב שירגיע את בעלי המניות. מה שמוביל לשאלה הבאה - מיהם בעלי המניות של אי.די.בי אחזקות?

3. של מי השלד של אי.די.בי אחזקות?

שיעור האחזקה של גנדן, החברה הפרטית של נוחי דנקנר, באי.די.בי אחזקות הוא 1.75% בלבד. בבית המשפט דנקנר עדיין נאבק בתחנות רוח, אבל במרשם בעלי המניות הוא זיכרון חולף. בעלי המניות הנוכחיים של אי.די.בי אחזקות הם המשקיעים והסוחרים, שקונים את המניה בשוק. השאלה החשובה היא מי יחזיק בשלד ביום שאחרי הסדר החוב.

מבחינה פורמלית, עם השלמת הסדר החוב של אי.די.בי אחזקות והעברת השליטה בפועל לידיהם של מוטי בן־משה ואדוארדו אלשטיין, יתפנו נאמני ההסדר לטיפול בשלד הציבורי.

היות שאי.די.בי אחזקות היא חברה בחדלות פירעון, כל נכסיה מוקנים לנושים. לנוכח העובדה שהחוב לנושים לא יוחזר במלואו, נראה שלבעלי המניות לא יהיו יד ורגל בתמורה שיקבלו נאמני ההסדר ממכירת השלד הציבורי, אם יהיו בו הפסדים צבורים שרשות המסים תתיר את העברתם לבעל שליטה חדש, ואם לאו.

התמורה, ככל הנראה, תגיע לקופת ההסדר ותחולק בין נושי אי.די.בי אחזקות, מבלי שבעלי המניות יוכלו ליהנות ולו במעט מההפקר. זאת נחמתם הקטנה של הנושים. נחמת עניים.

לנוכח ההערכה שהתמורה ממכירת השלד הציבורי של אי.די.בי אחזקות תגיע לנושים, ההסתברות הגבוהה היא שהסדר החוב ייצר רווח שימחק את ההפסדים הצבורים, שעל עצם הזכות של בעל שליטה חדש להשתמש בהם מרחפת עננה.

ספק רב אם המניות של אי.די.בי אחזקות, שנסחרות כיום בשווי שוק של 35 מיליון שקל, שוות יותר ממיליוני שקלים בודדים, כפי שמקובל בשלדים ציבוריים.