ההזדמנות של טבע לזרוח

הדו"חות הכספיים שענקית התרופות הישראלית טבעפרסמה לרבעון הראשון של 2020 מזכירים מהי מניה דפנסיבית טובה. בזמן שמרבית החברות, פרט לביג טק, מגמגמות ומסבירות למשקיעים את חומרת הפגיעה בעקבות הקורונה, עבור טבע זה הזמן לזרוח. מעבר להפתעה החיובית במספרים עצמם, ייתכן כי המשבר הנוכחי יביא לשינוי עמוק ומשמעותי יותר בסביבה הרגולטורית והעסקית של טבע, לאחר שהיה נדמה כי חברות התרופות הפכו לשק חבטות עבור הרגולטור האמריקאי.

אחת הנקודות המעניינות ביותר בשיחה שקיימה הנהלת טבע, בראשותו של המנכ"ל קור שולץ, עם האנליסטים, נגעה בשרשראות האספקה. התפרצות משבר הקורונה המחישה את התלות הגדולה של העולם המערבי במפעל הייצור הענק במזרח. חברות רבות, כולל ענקיות ומובילות שוק כמו אפל, נתקלו בקשיי אספקה במוצרים הבסיסיים ביותר עקב ההשבתה במזרח. אבל אם אפשר לחיות בלי דגם חדש של אייפון, ללא התרופות החיוניות הבסיסיות זה בלתי אפשרי.

האם משבר הקורונה ישמש כזרז להחזרת מפעלי טבע לארה"ב כדי להבטיח גישה סדירה לתרופות למטופלים האמריקאיים? שולץ נשאל על כך כמה פעמים בשיחת הוועידה ובכל פעם ענה כי מדובר ב"החלטה פוליטית". למה הכוונה? שולץ הסביר כי פעולת האונשורינג, שהיא ההפך מפעולת האופשורינג, שמטרתה להפחית עלויות באמצעות העברת פעילות לאזורים עם עלויות נמוכות, צריכה להיות מלווה בתמריצים מצד הממשלה, שרוצה להבטיח יציבות של שרשרת האספקה.

"אני לא פוליטיקאי, אבל די ברור שהתחרות והגלובליזציה הובילו לפיזור של שרשרת האספקה", אמר שולץ. "טבע מייצרת חומרי גלם בהודו וסין ורכיבים פעילים (API) גם במזרח אירופה. פיתוח של תרופות חדשות נעשה בארה"ב ואירופה. במידה שהפוליטיקאים רוצים להבטיח שיהיה ייצור במדינות שלהם, הם יצטרכו לעשות משהו. אי אפשר להחזיר את ייצור ה־API לארה"ב כי העלויות הן שונות לגמרי".

המנכ"ל קור שולץ צילום: אביגיל עוזי

ריבוי המפעלים הפך מבעיה ליתרון

טבע, כמו מרבית יצרניות התרופות, מייצרת את התרופות במפעלים שמאושרים על ידי ה־FDA באירופה ובישראל. אך בדומה למתחרותיה, את מרבית חומרי הגלם היא מביאה מסין ומהודו. באופן אירוני, בעת משבר אחת הבעיות המרכזיות של טבע בעיניו של שולץ – ריבוי המפעלים – הפכה דווקא ליתרון, משום שבזכות עובדה זו היא חשופה פחות לאתגרי שרשרת אספקה. חלק גדול מהרכיבים הפעילים לתרופות של טבע מיוצרים במזרח אירופה, שם נמשכה הפעילות במתכונת הרגילה, מה שאפשר לטבע לעמוד בביקושים ללא הפרעות. אולם דו"חות טבע מראים כי חלק מהמכירות הגיעו מהמלאי שירד ב־100 מיליון דולר.

אחת הסיבות להכנסות של 4.4 מיליארד דולר, עליהן דיווחה טבע בסיכום הרבעון הראשון, שהיו גבוהות משמעותית מהתחזיות, שעמדו על 4.15 מיליארד דולר, היא אגירת תרופות על ידי הצרכנים. הדבר בא לידי ביטוי בעיקר באירופה, שהחלה להרגיש את מכת הקורונה כבר בתחילת מרץ. החולים הכרוניים העדיפו להצטייד בתרופות שהם זקוקים להן באופן קבוע לכמה חודשים קדימה, ואילו הקהל הרחב יותר אגר תרופות מחשש שלא יהיה בעתיד. בטבע מייחסים תוספת הכנסות של 100 מיליון דולר להצטיידות מוגברת זו. על רקע זה, נתח הפעילות באירופה זינק ל־32% מהכנסות טבע, מספר חריג, שהפחית את נתח ההכנסות מארה"ב לראשונה זה שנים אל מתחת ל־50%.

שולץ אמר ביום חמישי כי טבע לא מספקת תחזיות לרבעון השני וגם לא משנה את התחזית השנתית המלאה להכנסות של 17 מיליארד דולר, משום שהיא צופה פגיעה אפשרית של הקורונה במהלך הרבעון השני. כזכור, ארה"ב נכנסה להסגר רק בסוף מרץ, ולכן מרבית ההשפעה של קורונה שם תבוא לידי ביטוי באפריל ובחלק הראשון של מאי.

"תחרות על מחירי התרופות הובילה למצב"

שולץ אמר עוד כי "התחרות על מחירי התרופות היא שהובילה למצב הנוכחי. ה־FDA (מינהל המזון והתרופות האמריקאי) אישר הרבה מאוד תרופות מהודו ומסין, וכדי להתחרות אנחנו צריכים לייצר בעלויות שלהם. זה תלוי בצרכנים: אם הם רוצים לשלם יותר עבור היציבות והאיכות, אולי דווקא הקורונה תפחית את הלחץ בתחרות רק על המחיר ותהיה חשיבות גם ליציבות וביטחון האספקה – ואז תהיה פחות עדיפות ליצרנים הודיים וסיניים".

שולץ מאותת שאם הממשל האמריקאי רוצה להבטיח למטופלים בתרופות של טבע יציבות, הוא צריך להפחית את הלחץ להורדת מחירי התרופות. בשנים האחרונות הונף הדגל הזה על ידי הממשל האמריקאי לאור הפקעת מחירים על ידי יצרניות תרופות. בתעשיית הפארמה הופתעו לראות כי גם הנשיא טראמפ אימץ את הגישה, מה שהוביל לירידה חדה ברווחיות של יצרניות תרופות, בעיקר הגנריות. על רקע זה מתנהלת גם נגד טבע ויצרניות גנריות אחרות חקירה על תיאום מחירים בארה"ב.

מעבר לעלויות התהליך המשפטי, טבע ספגה מהלומה קשה בעקבות הורדת מחירי התרופות הגנריות, שפגעה בה במקביל לכניסת התחרות הגנרית לקופקסון. ברבעון הראשון של 2020 הסתכמו ההכנסות מפעילות הגנריקה ב־2.5 מיליארד דולר, מתוכם מיליארד דולר בארה"ב, סכום דומה באירופה והיתרה בשווקים המתפתחים. הכנסות אלה דורכות במקום כבר כמה שנים, ולמעשה מדובר אפילו בירידה, שכן טבע החלה להכניס לתוך סעיף זה את ההכנסות מפעילות הביוסימילר, החל מהרבעון הרביעי של 2019.

ביוסימלר היא קטגוריה חדשה, שאפשר להגדירה כגנריקה מתוחכמת ומתקדמת יותר. היא אמנם מהווה גרסה מוזלת לתרופות קיימות, אך מאפשרת גביית מחירים גבוהים יותר, שקרובים יותר לתרופת המקור. בסוף 2019 החלה טבע לשווק את טרוקסימה, גרסת ביוסימילר לריטוקסן של רוש, לטיפול בלימפומה שמייצרת לה הכנסות שנתיות של כ־4 מיליארד דולר. הרבעון האחרון היה הראשון שבו שווקה לאורך כל הרבעון. אליה הצטרפה במהלך הרבעון גם HERZUMA, גרסת ביוסימילר להרצפטין, שמיועדת לטיפול בסרטן השד. אף שטבע לא חושפת את ההכנסות מהתרופות, ניתן לראות לפי התפתחות ההכנסות במגזר הגנרי בארה"ב כי היא כבר הניבה לה יותר מ־100 מיליון דולר.

עננת החוב והצרות המשפטיות עוד כאן

כמובן שגם אם הקורונה תוביל לתהליך של חשיבה מחודשת על שרשראות אספקה וחשיבות הייצור קרוב לשוקי היעד, הדרך לשם עוד ארוכה ותארך שנים. בינתיים, התחזית של טבע מבוססת על המשך דעיכה בגנריקה הקלאסית ונטרול המגמה באמצעות הכנסות מביוסימילר.

הצמיחה האמיתית אמורה להגיע משתי תרופות המקור שנכנסות לשנה המלאה השנייה שלהן – אוסטדו ואג'ובי. אוסטדו, שמיועדת לטיפול בדיסקינזיה מאוחרת, הניבה ברבעון הראשון הכנסות של 122 מיליון דולר, מעט מתחת לתחזית, אך טבע חזרה על תחזית הכנסות שנתית של 650 מיליון דולר מהתרופה. אג'ובי, לטיפול במיגרנה, עמדה בתחזית להכנסות של 29 מיליון דולר ואמורה להניב הכנסות של רבע מיליארד דולר השנה. הקופקסון, תרופת הדגל של החברה, שיצרה הכנסות של 1.5 מיליארד דולר לטבע ב־2019, אמורה להישחק ל־1.2 מיליארד דולר השנה.

"אמרנו ש־2019 היתה שנת השפל, ואכן אנחנו רואים כי עברנו את התחתית", אמר שולץ עם פרסום הדו"חות. "אנחנו רואים שיפור אטי בהתאם למה שאמרנו, שהשיפור בהכנסות לא יהיה דרמטי. נראה צמיחה חד־ספרתית, כאשר הקופקסון תמשיך להישחק בשנים הקרובות, אך הירידה תתאזן על ידי אוסטדו ואג'ובי, שיצמחו מהר יותר מהירידה בקופקסון. המגמה הזאת תתגבר בשנים הקרובות ולכן מספיק גם שכל יתר הגנריקה תישאר יציבה וכך נוכל להציג צמיחה".

בעוד נראה כי בצד ההכנסות טבע עברה את הגרוע מכל ואפילו מתחילה להראות ניצני צמיחה יציבה, שתי העננות שמלוות אותה כבר תקופה ארוכה עדיין שם – החוב והתסבוכת המשפטית. בכל הקשור לחוב שולץ וסמנכ"ל הכספים החדש אלי כליף מצליחים לייצר ודאות מסוימת, בזכות תזרים מזומנים משופר שעומד בקצב המתוכנן של 2 מיליארד דולר. שולץ חזר עם פרסום הדו"חות על כך שכל התזרים הפנוי ישמש להפחתת החוב. במהלך הרבעון הקטינה טבע את החוב נטו מ־25 מיליארד דולר ל־24.3 מיליארד דולר, לאחר שסדרה של 700 מיליון דולר הגיעה לפדיון. תזרים המזומנים מפעילות ברבעון הראשון היה 305 מיליון דולר לאחר שהרווח הנקי הסתכם ב־69 מיליון דולר. תזרים המזומנים החופשי היה חצי מיליארד דולר. בטבע תולים את השיפור המשמעותי בתשלומי בונוסים נמוכים יותר לעובדים בגין 2019.

את הקורונה הרגישה טבע דווקא בחזית המשפטית שקפאה עם פרוץ המשבר. במרץ היה אמור להתקיים הדיון הראשון בתביעה נגד קבוצת יצרניות של תרופות, בהן טבע, שמעורבות בפרשת משככי הכאבים המתייחסת למותם של כחצי מיליון אמריקאים ב־20 השנים האחרונות כתוצאה מצריכה מוגברת של תרופות אופיואידיות. במסגרת הפרשה הוגשו כ־2,500 תביעות אזרחיות ברחבי ארה"ב. הדיון נדחה כמה פעמים וכעת הוא אמור להתקיים במאי, אבל ככל הנראה יידחה שוב. בשני הרבעונים האחרונים, טבע לא הפרישה סכומים נוספים בגין הפרשה. בפברואר קיוו בטבע כי יחתמו על פשרה שכבר הוסכמה טנטטיבית בין הצדדים רגע לפני תחילת הדיון בבית המשפט בניו יורק, אך כרגע לא ברור מתי זה יקרה. במסגרת הסכם עקרונות שנחתם בין החברה לתביעה בארה"ב, טבע תשלם קנס של 250 מיליון דולר במהלך עשר שנים ותספק תרופות לגמילה ממשככי הכאבים בשווי 23 מיליארד דולר.