יוון ניצלה. שוב
אולם גם תחת התרחיש האופטימי המדינה תזדקק ככל הנראה לעוד 50 מיליארד יורו עד לסוף העשור
שרי האוצר של מדינות גוש היורו הגיעו להסכמה על חבילת סיוע בהיקף של 130 מיליארד יורו, ובכך הביאו לסיום (זמני) של המערכה השנייה בטרגדיה היוונית המודרנית שליווינו כולנו. דבר אחד בטוח – ההסכם נחתם, אבל בעלי החוב הפרטיים יספגו הפסדים עמוקים יותר מאשר חשבו עד לפני כחודשיים.
רק באוקטובר 2011 דווח כי בעלי החוב הפרטיים הסכימו לספוג הפסד של 50% מהערך הנקוב על ההחזקות שלהם, ואילו עתה סוכם כי יספגו למעשה תספורת של 53.5% מהערך הנקוב אותו הם מחזיקים.
ההצהרות נשמעות מבטיחות. גורמים רשמיים מבטיחים כי התוכנית הנוכחית היא מקיפה ומטרתה להחזיר את ניהול הממשל והחשבונאות הלאומית של יוון לתוואי בר קיימא. הבעיה היחידה היא שאלו לא גורמים רשמיים. אגב, אותם גורמים רשמיים אף ציינו במסיבת העיתונאים שקיימו כי יוון חייבת עדיין בסדרה של צעדים עד לסוף החודש לפני החתימה הסופית על ההסכם.
דיווחים בתקשורת מלמדים כי הגרמנים וההולנדים הביאו לתספורת כבדה יותר משהוחלט לאחר שאנליזה העלתה כי המתווה הנוכחי יעלה בסיכומו של דבר 136 מיליארד יורו, ויוריד את יחס החוב תוצר של יוון לרמה של 129% עד שנת 2020. אותם דיווחים מספרים כי במהלך 14 שעות של דיונים ביממה האחרונה נערכו ארבעה סבבים של הסכמות כואבות מצד בעלי החוב והיוונים על מנת להביא לאותו הסכם שעתיד להיחתם.
מה כוללים פרטי ההסכם?
תנאי בקרה קשוחים יותר – בין היתר דווח על קבוצה קבועה שתנטר את המתרחש ביוון על מנת להבטיח כי היא פועלת בהתאם לנדרש על פי ההסכם החדש. הקבוצה גם תוודא כי יוון תבטיח שתשלום החוב מעכשיו והלאה יהיה בעדיפות עליונה על פני כל הוצאה אחרת, ואף ייועד לכך חשבון נפרד שיכיל שלושה חודשים של תשלום.
ההסכם אמור להביא את יחס החוב לתוצר של היוונים לרמה של 120.5% "בלבד" עד לשנת 2020. הדבר יקרה בעזרת הסכמה לחתוך את הריבית על ההלוואות שיינתנו ליוון ב-0.5% בחמש השנים הבאות וב-1.5% בשנים שלאחר מכן. המשמעות, אגב, היא כי המדינות המסייעות ייאלצו להלוות ליוון סכומי עתק בריבית נמוכה מזו שהן אמורות לשלם על הלוואות שהן לוקחות בעצמן. להן זה עולה יותר. הבנק המרכזי האירופי הבטיח לפצות את אותן מדינות על ידי חלוקה של רווחים שנצברו וייצברו אצלו על החזקות של אג"ח יווניות.
מדינות היורו הסכימו כי הבנקים המרכזיים בכל אחת מהמדינות, שמחזיקים בסה"כ 12 מיליארד יורו של אג"ח יווניות, "יתרמו" כל הכנסה שתנבע מאגרות חוב אלו ליוון עד לסוף העשור.
ההתפתחות המפתיעה ביותר הייתה דווקא בצד של בעלי החוב הפרטיים. אותם בעלי חוב היו בטוחים עד לא מזמן כי ישנה הסכמה לעסקה שתחתוך בערך ההחזקות שלהן (ארוך הטווח) ב-72%. בפועל, הסכם ההחלף (swap) שיבוצע יכלול גם ערך נקוב נמוך יותר, אבל גם ריבית נמוכה בהרבה מאשר לה ציפו בעלי החוב הפרטיים. הריביות יהיו 2% לשלוש השנים הראשונות, 3% לחמש השנים שלאחר מכן, ו- 4.2% בשנים הבאות.
הבעיה היא שגם תחת התרחיש האופטימי יוון תזדקק ככל הנראה לעוד 50 מיליארד יורו עד לסוף העשור. תרחיש זה לוקח בחשבון כי כלכלת יוון תפסיק להתכווץ כבר בשנה הבאה ותצמח ב 2.3% כבר בשנת 2014. על זה אמר נשיא מדינת ישראל: "נו טוף".
הדוח אגב לא חוסך בפרטים ומסביר בדיוק כיצד הוא מגיע למסקנות, כשבין היתר הוא מלמד כי הסיוע לבנקים היה צפוי לעלות 30 מיליארד יורו ואילו עתה הוא מעריך שיעלה 50 מיליארד יורו. לגבי תהליך ההפרטה הוא מלמד אותנו שציפו להכנסה של 50 מיליארד יורו, אבל עתה יצליחו להשיג רק 30 מיליארד יורו עד לשנת 2020. הדוח נוגע גם בתהליך ההחלף של החוב, שצפוי כאמור להתחיל השבוע. הדוח קובע כי להערכתו אגרות החוב החדשות יצרו מעמד של בעלי חוב מועדפים שיבריחו משקיעים חדשים אם וכאשר יוון תרצה לחזור ולגייס בשוק החופשי מתישהו.
תחושותיי הן מורכבות וברור לי כי ראשי מדינות אירופה אולצו להגיע למצב של סיוע ליוון מתוך חשש מההשלכות של פשיטת רגל לא מבוקרת. הבעיה היא שהמדינות נאלצות לעזור, וכדי לא להרגיש "פראייריות" כופות על יוון כללים שיכשילו את חבילת הסיוע ואת התהליך כולו. אילוצים פוליטיים מהווים איום משמעותי על הצלחת המהלך, ונדמה כי יוון נאנסת להסכים לעסקה שמלבדה יש רק תהום, ואילו המדינות המסייעות נאלצות לסייע אבל רק במינימום שיקנה קצת זמן עד לבחירות הקרובות. התוצאה היא פתרון לא אופטימלי במקרה הטוב, וככל הנראה רע לפי הדוח הפנימי והסודי שקיבלו הממשלות של מדינות היורו. חשוב לציין כי העובדה שההצהרות מדברות על פתרון מקיף ומלא למרות המודעות לדוח הזה, היא צינית ומטעה. אולם מזה אני כבר לא מופתע.
הכותב הוא אנליסט המקרו הבכיר של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל.
