צומת הדרכים של אירופה

בשנת 2013 חזר הצבע ללחיים של מנהיגי גוש היורו כאשר לאחר שנתיים של מיתון עמוק חזרה כלכלת הגוש לצמוח במחצית השנייה של השנה. המעבר ממיתון לצמיחה התקבל בברכה גם בשווקים הפיננסיים כאשר המדדים המובילים באירופה רשמו תשואות גבוהות הן באופן אבסולוטי והן ביחס למדדים בארה"ב. עם זאת, לא כל הנוצץ זהב וגוש היורו נמצא כיום בפני צומת דרכים שמובילות מצד אחד להצלחה והתאוששות כלכלית בדומה לארה"ב או לעשור אבוד בדומה לין מהצד השני. 

המפתח של גוש היורו להמשיך ולהתאושש תלוי ביכולת המנהיגים להימנע מתרחיש דפלציוני. האינפלציה השנתית בגוש ירדה מרמה של 2.2% בסוף 2012 ל-0.5% בלבד במרץ האחרון. יתרה מכך, 5 מתוך 17 המדינות שבגוש (ראה טבלה מטה) נמצאות כבר היום בסביבה דפלציונית אשר מאיימת על יכולתן להמשיך ולהתאושש. מדוע ישנו חשש גדול כל כך מדפלציה? מכיוון שדפלציה או נכון יותר, ציפיות למחירים נמוכים יותר בעתיד מעודדת חסכון על פני צריכה. במצב כזה בו משקי הבית לא ממהרים לצרוך מתוך מחשבה שהמחירים יוזלו בעתיד המשק חווה האטה אשר לוחצת את המחירים עוד יותר כלפי מטה. המשק האירופי, בו הביקוש מדוכא ממילא, יתקשה בתרחיש זה להתאושש עד כדי חשש כי אירופה עומדת בפני תרחיש יפן, כלומר תקופה ממושכת מאוד של צמיחה אפסית ודפלציה.

לטביה, האיחוד האירופי (ארכיון) צילום: איי אף פי

בנוסף המדדים המקובלים לאינפלציה מוטים באופן טבעי כלפי מעלה. הסיבה לכך היא שמשקלות המוצרים השונים במדד משתנים בד"כ לעיתים רחוקות. הצרכן לעומת זאת מקבל את החלטת הקנייה שלו באופן שוטף כך שאם מוצר מסוים מתייקר, הדבר יבוא לידי ביטוי בעלייה באינפלציה בעוד הצרכן יעדיף כנראה לרכוש מוצר תחליפי או לא לרכוש את המוצר בכלל. לדוגמא: כאשר מחירי העגבניות מזנקים, חלק גדול מהצרכנים יסתפקו בסלט פחות עשיר אך במדד המחירים לצרכן עליית מחירי העגבניות תירשם. התוצאה היא שגם אם מדד המחירים מראה שיש במשק אינפלציה נמוכה ייתכן ובפועל המחירים דווקא יורדים. כאמור, האינפלציה בגוש היורו ב-12 החודשים האחרונים עמדה על 0.5% בלבד, כך שהחשש של הבנק המרכזי מדפלציה הולך וגובר.

על מנת להלחם בתהליך זה צריך הבנק המרכזי האירופי להילחם בשתי החזיתות אשר גורמות ללחצים הדפלציוניים. הראשונה היא חולשת הביקוש המקומי והקיפאון בשוק האשראי האירופי. באופן טבעי, כאשר שיעורי האבטלה באירופה עדיין גבוהים מאוד וההתאוששות עדיין שברירית, הבנקים חוששים מהסיכון הגבוה ולא ממהרים להגדיל את היצע האשראי שלהם. חזית שנייה היא התחזקות האירו מול המטבעות האחרים בעולם אשר מוזילה את מחירי המוצרים המיובאים ומקשה על היצואנים.

על מנת לשנות את המגמה הנוכחית הודיע הבנק האירופי המרכזי (ECB) כי מלבד להותרת הריבית ברמה אפסית הוא שוקל להוציא לפועל תוכנית מוניטארית חדשה שמטרתה לתמרץ את המערכת הבנקאים בגוש היורו להגדיל את היצע האשראי לצרכנים ולפירמות. אחת הדרכים לעשות זאת היא לרכוש מהבנקים את ההלוואות שיוציאו למשק ובכך לקחת למעשה את סיכוני האשראי אליו. עם זאת, גם במידה וה-ECB יוציא תוכנית כזו לפועל ישנו סימן שאלה גדול באשר למידת ההצלחה וזאת כיוון שלא בטוח שמשקי הבית עצמם ימהרו להגדיל את הביקוש לאשראי.

בדומה לתהליך שנרשם בארה"ב בשנים האחרונות, משקי הבית האירופים עדיין מתמקדים בתהליך הפחתת המינוף שלהם ובסגירת החובות הגדולים שלקחו בשנים שקדמו למשבר. לכן, על אף שאנו מצפים כי תוכנית כזו תצא לפועל בחודשים הקרובים חשוב לבחון בזהירות את הפוטנציאל להצלחתה ולהיות סלקטיבי במיוחד לגבי ההשקעה הן במדינות השונות שיהנו מהתוכנית והן בסקטורים השונים שעשויים להפיק תועלת ממנה. כך למשל הצרכן הגרמני ממונף פחות מהצרכן הספרדי ועשוי להגדיל את הביקוש לאשראי בעוד המערכת הבנקאית והחברות הבינ"ל (שעשויות ליהנות מהיחלשות היורו) ירוויחו מהתוכנית יותר מסקטורים אחרים.

הכותב הוא הכלכלן הראשי של פסגות.