אג"ח הביתה: הטעויות של ביל גרוס

בחודש אפריל ביל גרוס, גדול סוחרי האג"ח בעולם ומייסד ענקית ההשקעות פימקו, פתח את מכתבו למשקיעים בהספד לחתולה שלו, בוב. "לפעמים ביקשתי ממנה המלצות לגבי מניות של חברות מזון לחיות מחמד", כתב, "פעמים רבות היא השיבה, מיאו אחד ל'לא', שני מיאו ל'לך על זה'. היא היתה פחות בטוחה לגבי שערי הריבית, אבל לא הזיק לשאול". גרוס, שהחברה שייסד מנהלת כ־2 טריליון דולר, עיטר את המכתב בתצלום של בוב עומדת על השיש במטבח וצופה בגאווה בבעליה מתראיין בטלוויזיה.

המשך המכתב היה יותר סטנדרטי, גם אם פסימי משהו. גרוס הסביר שסביבת ההשקעות היום מאתגרת כפי שלא היתה זה 15 שנה: המשקיעים נדרשים לסכן את כספם יותר ויותר כדי לקבל את אותה התשואה. את המכתב חתם בהמלצה לזכור שדבר לא נמשך לנצח: "תאהבו את חיות המחמד שלכם ואת כל מה שחי. בסוף כולנו מפסיקים לחיות".

גרוס ומשקפי השמש בכנס השקעות בשיקגו ביוּני. הורה לקהל: "תחזרו אחריי, ביל גרוס הוא האדם הכי נהדר שפגשתם בחייכם" צילום: רויטרס

חצי שנה אחר כך גם גרוס חתם פרק בחייו. בסוף השבוע האחרון הוא הודיע שהוא עוזב את פימקו, שאותה ייסד ב־1971, ושבניהולו הפכה לטיטאן פיננסי שקרנות הנאמנות שלו נמצאות בתיק הפנסיה של כמעט כל אמריקאי, ושעם לקוחותיו נמנים בנקים מרכזיים וקרנות עושר לאומיות.

עזיבתו של גרוס, ככל הנראה רגע לפני שממילא היה מפוטר מהחברה, תוארה בעיתונות הכלכלית העולמית, מ"האקונומיסט" ועד "הוול סטריט ג'ורנל", כסופו של עידן. או אולי כמה עידנים: סוף העידן שבו גרוס נחשב "מלך האג"ח" הבלתי מעורער, אדם שבמחי החלטה יכול להזיז את השווקים; סוף עידן הגורואים, המשקיעים "הגדולים מהחיים", שמוחלפים בהדרגה בוועדות השקעה טכנוקרטיות ואלגוריתמים אוטומטיים; ויש המדברים גם על סופו של עידן כלכלי. אחרי 30 שנה שבהן שוק האג"ח רשם עוד ועוד עליות, וסחף למעלה משקיעים כמו גרוס, ייתכן שהמגמה עומדת להתהפך. כך או אחרת, הזמנים משתנים.

העתידן של הריבית

רוב האנשים מזהים את שוק ההון עם סחר במניות. איגרות חוב, ניירות ערך נושאי ריבית שנחשבים יציבים ממניות אבל מרגשים פחות מהן, לא זוכים לקמצוץ מתשומת הלב הציבורית שלה זוכה המסחר במניות. אלא ששוק האג"ח העולמי כמעט כפול בגודלו משוק המניות. לפי הערכת חברת הייעוץ מקינזי, ב־2012 לא פחות מ־93 טריליון דולר בעולם היו מושקעים באג"ח, לעומת 54 טריליון במניות. שוק האג"ח גם חשוב לא פחות משוק המניות: כך מדינות מממנות את הפעילות שלהן. כששרי אוצר מזהירים ש"השווקים" יענישו מדינות שלא שומרות על משמעת תקציבית, הם מתכוונים שמשקיעי אג"ח ידרשו מהן ריבית גבוהה יותר על איגרות חוב, ואולי כלל לא יקנו את האג"ח שלהן. וגדול משקיעי האג"ח היה ביל גרוס.

גרוס הגיע לתחום האג"ח במקרה. בשנתו האחרונה בקולג' הוא נפצע בתאונת דרכים. מרותק למיטתו, הוא קרא את "איך לנצח את הדילר", ספר שמלמד שיטה מתמטית להרוויח בבלק ג'ק באמצעות ספירת קלפים, ושלימים רבים בתעשיית הפיננסים יעידו כי קיבלו ממנו השראה. כשהחלים מהפציעה הוא עלה על רכבת ללאס וגאס, ובמשך ארבעה חודשים שיחק בלק ג'ק 16 שעות ביממה והפך 200 דולר ל־10,000. אחרי שנתיים של שירות צבאי בווייטנאם הוא שב לארצות הברית ולמד מינהל עסקים באוניברסיטת קליפורניה, מתוך כוונה להחליף את שולחנות הקזינו ברצפת חדרי המסחר בוול סטריט. "רציתי להוכיח שאפשר לנצח את המערכת", סיפר פעם.

אל עריאן צילום: בלומברג

הוא לא מצא עבודה כסוחר מניות, והתגלגל למסחר באג"ח. ב־1971, בגיל 27, הוא ייסד עם שני שותפים את חברת פימקו, בהשקעה ראשונית של 12 מיליון דולר. במהלך 43 השנים הבאות הוא הפך אותה לחברה המזוהה ביותר עם שוק האג"ח ואת עצמו לסוחר האג"ח המפורסם בעולם ולמיליארדר שהונו האישי נאמד ב־2.2 מיליארד דולר.

והוא עשה זאת הרחק מוול סטריט. פימקו שוכנת בניו־פורט ביץ', פרבר עשיר של לוס אנג'לס שמרוחק מהמרכז הפיננסי בניו יורק אלפי קילומטרים ושלושה אזורי זמן. כתוצאה מכך סדר היום המפורסם של גרוס מתחיל בהשכמה בארבע וחצי לפנות בוקר והגעה לעבודה בחמש וחצי, שעה לפני שהשווקים נפתחים בחוף המזרחי. לפי כתבת פרופיל שהתפרסמה עליו באחרונה, ארוחת הבוקר שלו מורכבת מדגנים ופירות יער שהוא אוכל מקופסה שמונחת בחיקו, בזמן שהוא נוהג לעבודה במרצדס שלו ומסובב את ההגה באמצעות הברכיים.

חלק מסוד ההצלחה של גרוס לאורך השנים נבע מיכולתו לזהות מגמות ארוכות טווח. ובעיקר מגמה גורלית אחת: בשנות השמונים הוא היה מהראשונים שהבינו שהבנקים המרכזיים בעולם נחושים במלחמתם באינפלציה, ושזו עומדת לרדת ולהישאר נמוכה, וכמוה שערי הריבית. כשהריבית יורדת מחירי האג"ח עולים, ועובדה זו הפכה את שלושת העשורים החולפים לעידן הזהב של האג"ח, ושל פימקו.

מובן שלא די במגמה עולמית כדי להכתיר מלכים. ב־2005 גרוס שלח עובדים של פימקו לרחבי ארצות הברית לבחון מקרוב פרויקטים לבנייה למגורים. הדיווחים שקיבל הביאו אותו למסקנה שבמדינה מתפתחת בועת נדל"ן. הוא נפטר מכל השקעותיו באג"ח מגובות משכנתאות, וכך חמק מהמשבר של 2008. לאחר המשבר הוא טבע את אחד המונחים המפורסמים של השנים האחרונות: "הנורמלי החדש", שמתאר מציאות של דשדוש, ריבית נמוכה ואינפלציה אפסית.

גונדלאך, שכונה "מלך האג"ח החדש". "קיבלתי מתנה, אולי קללה" צילום: בלומברג

המשבר של 2008 הנציח את מעמדו של גרוס כגורו השקעות עולמי, אדם שטימותי גייתנר, שר האוצר האמריקאי דאז, מבקש את עצתו בנוגע לחילוץ המערכת הפיננסית. אל פימקו זרמו מאות מיליארדי דולרים ממשקיעים מוסדיים בעולם, שחיפשו חוף מבטחים לכספים שהם מנהלים.

ג'סטין ביבר בן 70

אלא שבאחרונה החלו לצוץ העדויות לכך שלא הכל כשורה בממלכה של גרוס. תחילה אלה היו קרבות הירושה. גרוס, שחגג 70 באפריל, טיפח בשנים האחרונות יורש: מוחמד אל־עריאן (58), יוצא קרן המטבע הבינלאומית שניהל בעבר את קרן ההשקעות של הרווארד. אל־עריאן כיהן בשנים האחרונות כמנכ"ל פימקו ומנהל ההשקעות המשותף שלה עם גרוס. השניים ישבו ליד שולחן אחד במרכז חדר העסקאות של פימקו, וממנו ניהלו את החברה ביד רמה תוך שהם מתקשרים ביניהם באימייל - גרוס מעדיף לא לדבר בזמן העבודה. גרוס היה הסוחר האובססיבי, האנליטי והמופנם, ואל־עריאן היה הפנים הנינוחות ושגריר פימקו לכנסים עולמיים כגון הפורום הכלכלי בדאבוס.

האידיליה התנפצה בינואר, כשאל־עריאן פרש מפימקו בלי לספק הסבר. את תגובתו גרוס פרסם בטוויטר: "אני מוכן להמשיך עוד 40 שנה!". בהמשך הכחיש שמועות על עימות בינו לבין יורשו־המיועד־לשעבר.

אלא שעזיבת אל־עריאן משכה את אור הזרקורים אל פימקו עצמה. עד אז החברה לא נהנתה מההילה הזוהרת אך מפוקפקת שמלווה את וול סטריט וגיבוריה. כתבה שהתפרסמה בפברואר ב"וול סטריט ג'ורנל" שינתה זאת: בכתבה סופר שהמייסד האגדי לא מתיר לעובדיו לדבר בשעות הבוקר, מעדיף שהם לא יסתכלו לו בעיניים כשהם פונים אליו, ומקצץ את הבונוס השנתי של עובדים ששוכחים למספר את העמודים במצגות שלהם. בעבר גם פורסם שגרוס מנהיג בחדר המסחר שלו מנהג משונה שמטרתו ליצור אווירה משוחררת: בשמונה בבוקר מתנגן ברמקולים שיר שבחר אחד העובדים, וגרוס מוביל ריקוד של רכבת אנושית ברחבי החדר.

יותר מכל, הכתבה החדשה ב"וול סטריט ג'ורנל" ציירה את פימקו כמופע של איש אחד שמסרב לחלוק במושכות. בציטוט שהיכה גלים גרוס השווה עצמו לסֶקְרֶטַרִיאַט, סוס מירוצים עטור פרסים שהתפרסם בשנות השבעים כששבר שיאים בתחרויות. "אם מוחמד היה נותן לי הייתי מנהל את כל ה־2 טריליון בעצמי", גרוס אמר, כך דווח, לכמה מסוחריו. "אני סקרטריאט. למה שתהמרו על מישהו אחר?". תדמיתו של גרוס כסוחר אג"ח ותיק ואחראי לא השתקמה, וכך גם תדמיתה של פימקו כהימור בטוח עבור מנהלי השקעות.

החתולה המנוחה בוב (משמאל), צופה בראיון ישן עם בעליה ביל גרוס, במכתב שגרוס שלח למשקיעיו לאחר מותה. המהלומות הקשות לתדמיתו הגיעו רק אחר כך

אל־עריאן עצמו, דרך אגב, הסביר במאמר שפרסם באחרונה כי פרש מסיבות אחרות לגמרי. לדבריו הוא ויתר על המשרה, שבה השתכר 100 מיליון דולר בשנה, אחרי שבתו בת העשר הגישה לו רשימה כתובה של 22 אירועים חשובים בחייה שאותם הפסיד בגלל העבודה, מהיום הראשון בבית הספר עד משחק כדורגל שבו השתתפה. "הבנתי שחוסר האיזון בחיי פוגע במערכת היחסים המיוחדת שהיתה לי עם בתי", כתב, והוסיף שכיום הוא מרבה להסיע את בתו לבית הספר בבקרים.

מעמדו של גרוס רק הידרדר בינתיים. למשל, בראיון שער שהעניק השנה למגזין "ביזנסוויק" תחת הכותרת "?Am I Really Such a Jerk" ("האם אני באמת כזה מניאק?") הוא דיבר על עצמו בגוף שלישי ("גרוס שלנו לא היה שמח בחודשיים האחרונים"), וסיפר שנקלע לתהיות פילוסופיות: האם הוא יודע מי הוא באמת? בניסיון נוסף, ומוזר משהו, לשקם את תדמיתו, הוא עלה לבמת ועידת השקעות בשיקגו כשהוא מרכיב משקפי שמש, בסגנון של כוכב רוק, והתייחס לפרסום השלילי עליו. "אולי אני ג'סטין ביבר בן 70", אמר, והורה לקהל: "תחזרו אחריי, ביל גרוס הוא האדם הכי טוב לב, אמיץ, חם ונהדר שפגשתם אי פעם".

ארבעה עשורים ושלוש שנים

מנהלי השקעות אינם נשפטים לפי הנחמדות שלהם לעובדיהם ולא לפי ההספד שכתבו לחתול שלהם. הם נשפטים על סמך התשואה למשקיעים. ואחרי ארבעה עשורי הצלחה, גרוס החל להיכשל במבחן הזה.

דווקא האיש שטבע את המונח "הנורמלי החדש" שגה בשנים האחרונות בקריאת המציאות הכלכלית החדשה. ב־2011 הוא הימר נגד איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית תוך שהוא נעזר בדימוי הציורי במיוחד: "הפד עומד לתלוש פלסטר מעל פצע שעוד לא נרפא". רגע אחרי שנפטר מהאג"ח הללו השוק הסתער עליהן. לקוחותיו נותרו מחוץ לחגיגה. אחר כך הוא הזהיר מפני זינוק באינפלציה ("דרקוני האינפלציה אורבים בשנים הבאות") וצפה בריחה מהמניות ("כת המניות גוועת"). שתי התחזיות לא התגשמו, ופימקו ספגה מכה נוספת.

שער המגזין "ביזנסוויק" שבו התפרסם הראיון המזיק. גרוס דיבר על עצמו בגוף שלישי

גרוס לא היה לבד, כמובן. מקהלה של בכירים בעולם ההשקעות מתריעים זה שנים שעוד רגע האינפלציה תזנק או שהחוב האמריקאי ייצא משליטה. אלא שהרגע הזה מבושש להגיע. כפי שמסבירים כלכלנים דוגמת פול קרוגמן, שבשנים האחרונות מתח בטור שלו ביקורת קשה על גרוס, בכלכלות המערב שוררים היום תנאים יוצאי דופן: הכלכלה כה מדשדשת והביקושים כה חלשים עד שכמויות הכסף האדירות שהבנקים המרכזיים מזרימים לא גורמות לאינפלציה, והגירעונות לא מתורגמים לעלייה בריבית ארוכת הטווח. המצב יוצא הדופן הזה מכונה "מלכודת הנזילות". גם גרוס הזכיר את המלכודת הזאת במכתביו למשקיעים. אבל הוא כשל בהבנתה.

וכך, אחרי עשורים של תשואות מרשימות, בשנה החולפת גרוס מצא את קרן הדגל של פימקו בתחתית טבלת הביצועים, וראה עוד ועוד ממשקיעיו זונחים אותו מדי חודש, וגם את רשות ניירות ערך האמריקאית חוקרת את ההתנהלות של אחת מתעודות הסל שלו.

מאז תחילת העשור הקודם יש בוסים מעל גרוס: פימקו מתפקדת כחטיבה עצמאית של ענקית הביטוח הגרמנית אליאנץ. ייתכן שגרוס הבין שאם הוא לא יעזוב, מישהו יראה לו את הדלת. עם זאת, עיתוי הפרישה תפס את פימקו ואליאנץ בהפתעה מוחלטת. תגובתם הראשונה של מנהלי החברה לפרישה היתה מחווה של הומור שחור: בסוף היום שבו נודע על עזיבתו של גרוס התנגן בחדר המסחר שירה של להקת REM "זה סוף העולם כפי שאנו מכירים אותו".

גרוס לא פרש משוק ההון. הוא עבר מפימקו לג'אנוס קפיטל, חברת ניהול השקעות שהיתה בשיאה בתקופת בועת הדוט.קום ומאז לא שבה לגדולתה. ערב הצטרפותו שווי החברה עמד על כ־2 מיליארד דולר - בערך כמו ההון האישי שלו. בג'אנוס גרוס אמור "לחזור להתמקד בניהול השקעות", כדבריו. הוא ינהל קרן שהוקמה באחרונה ומחזיקה כרגע בנכסים בשווי 12 מיליון דולר - פרומיל מ־200 מיליארד הדולרים שניהל בקרן הדגל של פימקו. מובן שעם ההכרזה על הצטרפותו מניית ג'אנוס זינקה ב־40%, ולא פחות מ־10 מיליארד דולר עזבו את פימקו ביום אחד. נראה שעבור המשקיעים המלך עוד לא מת.

גורואים רק מתחלפים

האם יש לקח לסיפור הזה? לאחר העזיבה הנהלת פימקו הודיעה שאת קרן הדגל של החברה ינהלו מעתה שלושה מנהלים במשותף, ורמזה שהתרבות הארגונית בפימקו תהפוך ליעילה וטכנוקרטית יותר, אולי אפרורית יותר. לכאורה, צמרת עולם ההשקעות נפרדת מעידן "כוכבי הרוק" הפיננסיים.

אבל כמו שזה נראה כרגע, הגורואים רק מתחלפים. כבר לפני כמה שנים הכתירו "הוול סטריט ג'ורנל" ועיתונים כלכליים נוספים את "מלך האג"ח החדש": ג'ף גוּנְדְלַאך. ב־2009 גונדלאך פוטר מחברת ניהול ההשקעות TCW, תוך הטחה הדדית של האשמות. כיום הוא מנהל 50 מיליארד דולר בחברת דאבל־ליין קפיטל שאותה ייסד. מדובר בסכום נמוך לעומת הסכומים שפימקו מנהלת, אבל בינתיים האגו נראה בממדים הנכונים. "קיבלתי מתנה, או אולי קללה", הוא הכריז בראיון, "יש לי מבט שחודר באופן מדהים את המציאות של השווקים והכלכלה. אני לא יודע מאיפה הרעיונות שלי באים. אולי זה נובע מהעובדה שיש בניתוחים שלי משמעת כפייתית, על גבול האוטיזם. אבל בין אם מדובר בבחירת אג"ח או בהקצאת נכסים, אנחנו עושים את זה יותר טוב מכל אחד אחר".

עם ההכרזה על התפטרות גרוס זרמו מאות מיליוני דולרים לחברה של גונדלאך. עידן המשקיעים הגדולים מהחיים עדיין לא תם.