דש ברוקראז' שוחים נגד הזרם: ממליצים על טבע, מלאנוקס ופרטנר

הפרויקט השנתי של "כלכליסט" למניות ואגרות חוב מומלצות ב-2013 מגיע היום (ד') ליישורת האחרונה עם ההמלצות של בית ההשקעות דש ברוקראז'. מדי יום, עד לסוף השנה, בתי ההשקעות המובילים בישראל מעניקים את התחזיות שלהם ל-5 המניות הישראליות המובילות שהן חובה בכל תיק ואת 5 אגרות החוב הקונצרניות המומלצות להשקעה.

המניות והאג"ח המומלצות ל-2013:

■ מגדל

■ איילון

■ תמיר פישמן

■ הדס ארזים

■ הלמן אלדובי

■ כלל פיננסים

מהתחזית שסיפק דש ברוקראז' בשנה שעברה עולה כי ההמלצה על בזק ואורבוטק לא עלתה יפה לאחר שאלו איבדו 23% ו-15% בהתאמה בשנה האחרונה. עם זאת בית ההשקעות רשם הצלחה כשהמליץ על המניות פרוטרום (36%), נצבא (7%) וקמהדע (70%).

בזירת האג"ח הצליחו בדש להניב תשואה ממוצעת של 16.5% - יותר מכל מדדי התל בונד. בדש המליצו לפני שנה על ויתניה ג' שעלתה ב-25.2%, אדגר ו' שטיפסה ב-18%, לוינשטיין נכסים א' שהוסיפה 12%, ארפורט ג' שזינקה ב-14.6% ודקסיה ב' שעלתה בכ-13% בשנה האחרונה.

דש גילה בשנה שעברה אופטימיות יתרה בנוגע למדדים המובילים. בית ההשקעות צפה כי מדד ת"א 25 יסיים את 2012 ברמת 1,240 נקודות, בעוד שפחות משבוע לפני סוף השנה ת"א 25 עומד על 1,190 נקודות בלבד. לדאו ג'ונס צפה דש רמה של 13,750 נקודות בסוף השנה, בעוד שכיום הדאו ג'ונס עומד על 1,3140 נקודות. בנוגע לשער הדולר דש צפו כי הדולר יגיע ל-3.9 שקלים בעוד ששערו היציג שלשום עומד על 3.75 שקלים. דש צפה כי היורו יסיים את 2012 ב-4.75 שקלים בעוד ששערו היציג נכון לשלשום עומד על 4.95 שקלים.

ברק אובמה ווורן באפט צילום: בלומברג

2013 - שנת מפנה

בדש מעריכים כי 2013 עשויה להיות שנת מפנה בהתפתחות המשבר הכלכלי המלווה אותנו משנת 2008, שכן פתרון סביר לבעיית הצוק הפיסקאלי יאפשר לכלכלה העולמית לחזור לפסי ההתאוששות. עם זאת, לפי דש, למשקיעי האג"ח יש סיבה להיות מודאגים שכן הרווחים הגדולים בשוק האג"ח, הן הממשלתי והן הקונצרני, הובילו לרמת תשואות מאוד נמוכה.

"שיפור בכלכלה העולמית יעורר הערכות לשינוי בכיוון הריבית של הבנקים המרכזיים אשר עלולים לגרום הפסדים למשקיעים באפיק האג"ח. השוק הישראלי צפוי להניב תשואה נמוכה יותר מאשר השווקים בחו"ל בגלל המומנטום השלילי בו נמצאת הכלכלה המקומית וריסון הוצאות ממשלתיות במחצית הראשונה של השנה", כותבים בדש.

5 המניות המומלצות

בנק מזרחי טפחות מייצר את התוצאות היציבות ביותר במערכת בשנים האחרונות. התמקדותו ההיסטורית של הבנק בתחום המשכנתאות שיחקה לטובתו בשנתיים החולפות הודות לצמיחה מואצת בתחום. גם אם תתרחש האטה בשוק הנדל"ן תיק המשכנתאות הקיים ימשיך לסייע לבנק לייצר את התשואה להון הגבוהה במערכת הבנקאות גם בשנים הבאות.

החששות להאטה בשוק הנדל"ן יוצרים מצב בו הבנק עם הרווחים היציבים ביותר נסחר במכפיל הרווח הנמוך ביותר - 8.2 לעומת טווח מכפילים של 9 - 10 ביתר הבנקים. יתרונו המרכזי של מזרחי טפחות הוא היעילות התפעולית הטובה ביותר מבין הבנקים הישראליים. יכולתו של הבנק להגדיל את הכנסותיו בשיעור גבוה משיעור הגידול בהוצאות יתמוך בגידול נוסף ברווח גם בשנה הקרובה.

דביר בנדק צילום: עמית מגל

מלאנוקס – למרות הכל ועל אף אינטל

לאחר זינוק של 270% מתחילת שנת 2012 ועד לשיא בתחילת ספטמבר (120 דולר למניה), מניית מלאנוקס סובלת ממומנטום רע במיוחד. מאותו שיא בספטמבר ובטווח זמן מאד קצר, השילה המניה 49% מערכה. הסיבות ההיסטוריות טרום הנפילה, לא מספקות את התשובה. פספוס תחזיות הקונצנזוס להכנסות הרבעון הרביעי בכמה מיליוני דולרים בודדים ולא הידיעה כי אינטל תשיק שבב מתחרה, הן הסיבות.

בנוסף, מתרוצצות שמועות בתעשייה כי אינטל עשויה להקדים את השקת השבב המתחרה ואולי אף חברה אחת או שתיים נוספות עומדות להיכנס לתחום. המחיר הנוכחי למעשה מגלם מכפיל 15 לרווח מונמך בשנת 2013 (4 דולרים בלבד לעומת קונצנזוס של 4.16 דולר). יתרה מכך, בניכוי מזומן של 400 מיליון דולר בקופה, המכפיל עומד על 13 בלבד.

נזכיר החברה צפויה לצמוח בלמעלה מ-100% בשנת 2012. גם אם הצמיחה תרד לכיוון ה-20% בממוצע בשנים הקרובות, עדיין מדובר בחברת צמיחה ולכן מכפילים הקורובים ל-20 בניכוי המזומן ראויים יותר. אנו מאמינים שלאחר הלחץ של הטווח הקצר מאד, מלאנוקס תציג תשואה נאה מאד בטווח של שנה, ביחס למחירה היום.

איל ולדמן מנכ"ל מלאנוקס צילום: אוראל כהן

טבע - השוק עדיין מתמחר את הקופקסון באפס

מניית טבע סובלת מסנטימנט שלילי כבר הרבה זמן, בעיקר עקב תרופות חדשות אורליות המתחרות בקופקסון וכניסה של גרסה גנרית של קופקסון שצפויה ב-2015. הנתח של הקופקסון בהכנסות של טבע עומד על 20% וברווח הנקי הנתח של התרופה עומד על 50%. טבע היום נסחרת במכפיל של 7.5 על בסיס הרווח המוערך לשנת 2013 ואם נוריד את התרומה של הקופקסון, המניה נסחרת במכפיל של 15, דומה לזה של המכפיל הממוצע בסקטור הגנרי.

במילים אחרות השוק נותן לקופקסון שווי אפס. אמנם שייתכן ונראה ירידה בהכנסות מהקופקסון החל משנת 2013 והלאה, אולם מוקדם מידי להספיד את התרופה. טרשת נפוצה היא מחלה מתישה ומטופלים שהיום משתמשים בקופקסון לא ימהרו לנסות תרופה חדשה. בשנה הקרובה טבע צפויה להגיש בקשה לאישור למינון של שלושה ימים בשבוע במקום מינון יומי. המינון החדש יכוסה בפטנט עד 2030 וייתן יתרון לקופקסון מול גרסאות גנריות. הקופקסון כנראה יהיה אתנו עוד הרבה שנים, סיכמו בדש.

קופקסון

הראל – נותרה היחידה שפועלת בחו"ל

הראל פועלת בהיקף משמעותי בכל תחומי פעילותן של חברות הביטוח: ביטוח חיים, פנסיה, גמל, ביטוח בריאות, ביטוח אלמנטארי ופיננסים. לאחר מכירת פעילויותיה של חברת כלל מעבר לים, הראל נותרה חברת הביטוח היחידה הפועלת בחו"ל, ועל אף ההפסדים שם הפעילות עשויה להתאזן בקרוב.

תחום הפעילות הבולט ביותר של הראל הינו ביטוח הבריאות. ביטוח הבריאות הוא הצומח ביותר מבין ענפי הביטוח והוא גם הרווחי ביותר. הראל מצליחה לא רק לשמור על הובלת התחום ולמתג את עצמה כחברת ביטוח הבריאות המובילה, היא גם מבין החברות הצומחות ביותר בענף זה, על אף גודלה. עובדה זו תומכת בכך שהראל תמשיך להיות החברה הרווחית ביותר בסקטור הביטוח הישראלי ותפיק את אחת התשואות להון הגבוהות בענף, על אף שהיא נסחרת במכפיל הון דומה למתחרותיה.

אבנר - הסיכון יורד

חברת אבנר מחזיקה ב-15.625% ממאגר תמר וב-15% ממאגר לווייתן (אחרי עסקת וודסייד). בנוסף, החברה מחזיקה ב-15% מבלוק 12 בקפריסין. הסיכון של מאגר תמר ירד משמעותית בשנה האחרונה, בעיקר בזכות עמידה בלו"ז והתקציב, כך שייצור הגז צפוי להתחיל באפריל הקרוב. 

מניית אבנר עלתה ב-8% בלבד מתחילת השנה, כאשר הסיבה לתשואת החסר היא הסיכון שמשקיעים עדיין רואים בלווייתן. אין ספק כי הסיכון בלווייתן יותר גבוה מאשר בתמר, אולם כניסת שותף אסטרטגי מורידה את הסיכון והצפי לאישור המלצות ועדת צמח אחרי הבחירות יוריד את הסיכון עוד יותר. על בסיס ירידת הסיכונים, אנו מעריכים כי קיים upside לא מבוטל במחיר מניית אבנר.

אסדת הפקת גז, נובל אנרג'

5 איגרות חוב מומלצות

כור אג"ח י' – מינוף נמוך

תשואה לפדיון 5.4%. מח"מ 2.46 שנים

כור היא חברת אחזקות שאחזקותיה העיקריות הן 2.35% ממניות קרדיט סוויס וכן אפשרות לחזור ולהחזיק במניות מכתשים אגן. יחס המינוף הנוכחי של החברה נמוך ועומד על כ- 22%. למרות ההשתייכות לקבוצת אי.די.בי, החברה אינה יכולה לחלק דיבידנדים ולכן מבודדת יחסית מקשיי החברות האחרות בקבוצת אי.די.בי.

דלק אנרגיה אג"ח ה' – מנגנון שיעבוד אפקטיבי

תשואה לפדיון 3.65%. מח"מ 4.3 שנים

דלק אנרגיה היא חברת אחזקות שאחזקותיה העיקריות הן אבנר ודלק קידוחים כשבנוסף, החברה זכאית לתמלוגים בגין מכירות הגז של דלק קידוחים. רמת המינוף הנוכחית של החברה נמוכה מאוד ועומדת על 15% בלבד. לפי דש, מנגנון שיעבודים אפקטיבי מבטיח כי החברה תשעבד למחזיקי האג"ח יחידות השתתפות ביחס שווי שלא יפחת מ-1.1 מהחוב נטו.

בזן אג"ח 1' – פוטנציאל רב מעבר לפינה

תשואה לפדיון 5.8%. מח"מ 3.8 שנים

בדש מעריכים כי התוצאות הפושרות של בזן הם יותר בעיה של טווח קצר ובינוני כשבטווח הארוך יותר, לאחר כניסת המיד"ן, שימוש בגז טבעי והמשך ההתייעלות, הפוטנציאל של בזן גדול. למרות המהמורות בדרך, החברה תדע להתגבר על בעיות הטווח הקצר, ותצא מחוזקת מהמשבר הנוכחי ולכן ממליצים על אגרות החוב ברמות הנוכחיות אשר כבר משקפות להערכתנו את מירב הסיכון הגלום בחברה.

כלל תעשיות טו' – בעל שליטה חדש

תשואה לפדיון 3.6%. מח"מ 2.3 שנים

כלל תעשיות היא חברת אחזקות המחזיקה בעיקר בחברות תעשיתיות כמו מונופול המלט נשר, נייר חדרה גולף, כיתן יפאורה וכן בחברות ביוטכנולוגיה. כלל תעשיות נמכרה לאחרונה מקבוצת אי.די.בי ללן בלווטניק, שינוי בעלות שהקטין את הסיכון בהשקעה בחברה. רמת המינוף של החברה נמוכה יחסית ועומדת על 35% בלבד.

פרטנר ד' – לאחר שהאבק שקע

תשואה לפדיון 4.4%. מח"מ 6.3 שנים

לאחר ששקע האבק, ענף התקשורת המקומית ובראשן חברות הסלולר אומנם חטף פגיעה קשה אולם בהנחה כי אף אחת מהחברות לא תעשה טעות הרסנית, ההסתברות שפרטנר תגיע לחדלות פירעון נמוכה יחסית. רק ירידה של 60% ב-EBITDA עלולה להקשות על יכולת ההחזר של פרטנר, תסריט שאינו נראה לנו סביר.

אילן בן-דב וחיים סבן צילום: צביקה טישלר

הרכב תיק מומלץ

מבחינת פיזור תיק ההשקעות, בדש ממליצים על מניות במשקל של 35% (40% בישראל ו60% בחו"ל), אג"ח ממשלתי במשקל 30%, אג"ח חברות במשקל 25% ומזומן במשקל 10%.

הימורים

ת"א 25 בסוף השנה - עלייה של 10%

דאו ג'ונס בסוף השנה - עלייה של 12%

שער הדולר רבסוף השנה - עלייה של 3%

שער היורו בסוף השנה - עלייה של 2%