יש הסדר, אבל מי ידאג לקיים אותו?

שלשום, בשעות הצהריים, חלה התפנית במשא ומתן להסדר החוב בחדר הישיבות של נוחי דנקנר בקומה ה־44 של מגדל עזריאלי המשולש. אנשי אי.די.בי יצאו מהחדר וחברי הנציגות יוני שר ואלכס ז'ורקו שמעו את אייל גבאי, המומחה מטעם בית המשפט להסדר, אומר: "זה המקסימום שאפשר להוציא". דקות אחדות קודם לכן הסכים דנקנר להגדיל את הזרמת המזומן העתידית מ־150 מיליון שקל ל־225 מיליון שקל וכן להעלות את הריבית על סדרות האג"ח שיונפקו. ההתדיינות בין חברי הנציגות התנהלה כשהנציג יואב ערמוני נמצא על הקו מרמת הגולן. ערמוני היה אולי הבולט מבין חברי הנציגות, ונכנס למשבצת "הלוחמני", אבל את הנציגות הוביל אדם אחד: יוני שר. כשחברת הראל קיבלה הודעה מרשות ניירות ערך כי לא תוכל לשמש בנציגות בשל הקרבה בין דנקנר לבעל השליטה בהראל, יאיר המבורגר, החליטו יתר הנציגים להשאיר את שר בנציגות, שלא מטעם הראל. למרות הקשר בין הראל ואי.די.בי, התנהל שר בצורה עניינית והיווה את הגורם המקצועי ביותר בשולחן. הוא זה שלחץ ידיים עם דנקנר ב־18:30, כשהושגו ההסכמות.

אלא שנראה כי מוקדם מדי לחגוג את הישגי ההסדר וזאת מכיוון שגורמים רבים עשויים להביא לקריסתו. "כלכליסט" ממפה את שורת הדמויות והגורמים שיכריעו אם ההסדר שנרקם יבוצע במלואו, או שלפני שבעלי החוב יספיקו להשיק את כוסיות השמפניה הקרקע תישמט מתחת להסדר שהושג.

נוחי דנקנר צילום: עמית שעל

הכסף של אלשטיין

מנקים אבק ומכבסים מילים במספרה של נוחי נוחי דנקנר מתעקש להימנע משימוש במונחים כמו הסדר חוב ותספורת, אבל עושה הרבה יותר מזה גולן פרידנפלד לכתבה המלאה 

מתווה הסדר החוב שגיבשו חברי נציגות מחזיקי האג"ח של אי.די.בי אחזקות עם החברה תלוי לגמרי בהחלטה של אדם אחד: אדוארדו אלשטיין, איל הון ארגנטינאי שברשותו אופציה (שמועד מימושה פקע) להשקיע 75 מיליון דולר (280 מיליון שקל) בגנדן, שדרכה שולט נוחי דנקנר באי.די.בי. במסגרת ההסכמות העקרוניות עם הנציגות התחייב דנקנר להזרים לחברה סכום של 235 מיליון שקל במזומן. המקור לכסף הזה הוא כמובן אלשטיין. אלא שמחזיקי האג"ח לא קיבלו שום התחייבות מאדון אלשטיין שלפיה הוא אכן יבצע את ההשקעה האמורה. בכל מקרה אלשטיין לא צפוי להשקיע שקל בגנדן, לפני שההסדר יעבור את חותמת האישור של בית המשפט. אלא שהדרך לאישור עוד ארוכה. תהליכים אלו צפויים לקחת חודשים כשברקע שאלת ההזרמה או אי־ההזרמה של אלשטיין נותרת פתוחה. דנקנר הצליח לקנות לעצמו זמן יקר, בעוד מחזיקי האג"ח משליכים יהבם על דמות שעמה נפגשו פעם או פעמיים שהשקעתה הקריטית להסדר כלל אינה ודאית.

התוכנית של דנקנר

מאין אמור להגיע הכסף שדנקנר התחייב להזרים? הלוא רוב הסכום שאלשטיין צפוי להזרים יוזרם לאי.די.בי מיד עם השלמת ההסדר, והיתרה תלך לבנק לאומי. האם דנקנר ובעלי האג"ח בונים על אלשטיין שימשיך וישקיע בחברת גנדן רק כדי לראות את כספו מתנדף ישירות לכיסם של מחזיקי האג"ח? האם דנקנר עצמו מתכוון למכור את נכסיו הפרטיים ולהזרים את הסכומים הנוספים? או שמא דנקנר מתכנן למצוא משקיע נוסף שיאות להשקיע בגנדן? לא ברור. כך או כך, מתווה העקרונות לא כולל שום דרישה מצד דנקנר להעמיד ערבות אישית לתשלומים העתידיים הללו, כך שמחזיקי האג"ח לא יוכלו לרדת לנכסיו האישיים במצב שבו לא יעמוד בדברתו.

אדוארדו אלשטיין צילום: אוראל כהן

ההסכמה של רוסק־עמינח

חברת גנדן חייבת לבנק לאומי כחצי מיליארד שקל. לאומי כנושה של חברת גנדן חייב לאשר כל יציאת כסף מגנדן החוצה, והוא יכול לדרוש להעביר לידיו את הסכום שיזרים אלשטיין. משכך, כל סכום שייכנס לגנדן אמור ללכת קודם כל להחזר החוב לבנק, וכל תוכנית להזרים את הסכום או חלק ממנו לחברה־הבת ידרוש את אישורה של רקפת רוסק־עמינח, מנכ"לית הבנק. גם אם נצא מנקודת הנחה שאלשטיין יזרים את 280 מיליון השקלים המיוחלים - כדי ש־235 מיליון שקל מתוכם יוזרמו מטה לאי.די.בי, כמובטח, רוסק־עמינח תצטרך להסתפק ב־45 מיליון שקל בלבד. לא ידוע אם דנקנר כבר הגיע להסכמות בנושא עם רוסק־עמינח, אך הסכמתה להזרמת הכסף היא עוד נדבך מכריע לשרידותו של ההסדר.

ההישג של ערמוני

יואב ערמוני, מנכ"ל קרן הפנסיה גילעד היושב בנציגות האג"ח, הוא איש חכם וחריף שבמידה רבה חתום על ההישגים של מחזיקי האג"ח מול דנקנר. אלא שבפועל נראה שגם ערמוני הבין שההישג המשמעותי ביותר שלו הוא בעיקר ברכיב המזומן - 500 מיליון השקלים שיגיעו למחזיקי האג"ח. זאת כאשר שווי המניות שיונפקו, כמו גם שווי סדרות האג"ח החדשות שמועד פירעונן יחול בעוד עשר שנים ומעלה - מוטל בספק גדול. וכן, בהתחשב בכך שכל הנכסים של הקונצרן שוכבים בחברות־הבנות וכל מימוש שלהם יזרום ישירות לפירעון חוב של מיליארדי שקלים לנושי החברת־הבת אי.די.בי פתוח. במילים אחרות, גם ערמוני מבין שמדובר למעשה בתספורת של לפחות 75% מהחוב. לזכותו של ערמוני ייאמר כי יחסית לאלטרנטיבה, שלפיה המחזיקים היו משתלטים על החברה, הוא השיג את המיטב שיכול היה עבורם. זאת מכיוון שמניות אי.די.בי אחזקות לא שוות דבר אם מחזיקי האג"ח של החברה־הבת אי.די.בי פתוח ישתלטו על הנכסים. ערמוני הצליח לסחוט מדנקנר התחייבות להזרים 275 מיליון שקל (הכוללים 40 מיליון שקל שכבר הזרים בדצמבר), ונראה שזה המרב שניתן היה להשיג.

הכיסא של ביסקר

אחד העקרונות שעמדו לנגד עיניו של ערמוני בגיבוש ההסדר היה שיפור הממשל התאגידי בקונצרן. ערמוני הוא הגורם היחיד בנציגות שלא עומד מעליו בעל שליטה שאת האינטרסים שלו הוא עשוי להידרש לשרת. אלכס סורז'קו, נציג אקסלנס בנציגות, עובד בחברה הנשלטת על ידי יצחק תשובה, שהיה שותף עסקי של דנקנר. יוני שר, חבר נוסף בנציגות, ייצג עד לאחרונה את האינטרסים של חברת הראל ביטוח הנשלטת על ידי יאיר המבורגר, שהשקיע מכיסו 2 מיליון שקל בהנפקת הזכויות באי.די.בי אחזקות שזכתה לכינוי "הנפקת החברים של נוחי". ערמוני עומד על כך שכתנאי להסכם יבוצע שינוי בעקרונות הממשל התאגידי. כך למשל, ערמוני לא מרוצה מהעובדה שבדירקטוריון אי.די.בי פתוח חברים שישה דירקטורים המכהנים במקביל גם כדירקטורים באי.די.בי אחזקות (ובהם רפי ביסקר, רונית בלום ונוחי דנקנר עצמו, היושב בראש דירקטוריון שתי החברות), ודורש להגדיל את מספר הדירקטורים הבלתי תלויים. במתווה ההסדר ישנה התייחסות כללית לצמצום בהוצאות קבוצת אי.די.בי, ובראשן משרדי הקונצרן המפוארים במגדל המשולש בעזריאלי. מבחינתו של ערמוני החגיגה הזו חייבת להיגמר. אם דנקנר רוצה שההסדר הזה יחזיק מעמד הוא יצטרך, ככל הנראה, לעשות בדק בית עמוק.

הפטור של מנור ולבנת

אחד הסעיפים במתווה העקרונות טומן בחובו רמז דק לבעלי מניות המיעוט ושותפיו הוותיקים של דנקנר באי.די.בי - בני משפחת מנור (9.9%) ולבנת (11.8%). המתווה כולל סעיף האומר כי מחזיקי האג"ח ייתנו פטור מתביעות רק לבעלי מניות קבוצת השליטה שישתתפו בהזרמת ההון הצפויה. ערמוני, שכאמור הנהיג את הקו הבלתי מתפשר במשא ומתן, דרש שלא לפטור מאפשרות להגשת תביעה עתידית את הדירקטורים דורי ויצחק מנור ואת הדירקטור צבי לבנת - שהתפטר מהדירקטוריון ביולי אשתקד - אם לא ישתתפו לפי חלקם היחסי במניות אי.די.בי בהזרמת ההון. גם משפחת שימל, ששולטת עם דנקנר בגנדן ואשר לה נציג בדירקטוריון אי.די.בי אחזקות - ג'קי שימל - עשויה לעמוד בפני תביעות אפשרויות מצד בעלי החוב על החלטות שקיבל הקונצרן במהלך השנים ושהובילו אותו לכאורה למצבו הנוכחי.

המהלך של בלנק

ג'רמי בלנק, נציג קרן ההשקעות יורק בישראל, המחזיק ב־20% מהאג"ח של החברת־הבת אי.די.בי פתוח מנסה לקדם מהלך שבמסגרתו מחזיקי האג"ח ישתלטו על החברת־הבת. אם נציגות מחזיקי האג"ח תפנה לבית המשפט ותטען שהחברה־הבת נמצאת בחדלות פירעון, הקלפים עשויים להיטרף והקרקע מתחת להסדר החוב בחברה־האם תישמט. כרגע ניסיון כזה מצד מחזיקי האג"ח של פתוח הוא בעל סיכויים לא גבוהים, כיוון שבקופתה של אי.די.בי פתוח די מזומנים המאפשרים לה לעמוד בכל התחייבויותיה עד סוף 2013.

הדרישות של האוזר

בשבועות הקרובים תפרסם אי.די.בי פתוח את דו"חותיה השנתיים. אם תיכלל בדו"ח הערת עסק חי לא מחמיאה, שבאמצעותה מביעים רואי החשבון ספק ביחס ליכולתה של החברה לעמוד בהתחייבויותיה, מחזיקי האג"ח של פתוח עשויים לקבל את הטריגר שהם צריכים כדי לקדם את המהלך המתואר לעיל. אתמול פרסם יו"ר רשות ניירות ערך שמואל האוזר דרישות מחמירות לרואי החשבון ולהנהלות של חברות ציבוריות כדי למנוע התחמקויות מהערת עסק חי, שצפויות לעשות חיים קשים לרואי החשבון של אי.די.בי במאמץ לחמוק מהוספת ההערה.