אי.די.בי שוב בסכנה: העורב מוול סטריט מהמר נגד אדוארדו אלשטיין

דבר לא הכין את אדוארדו אלשטיין, בעל השליטה באי.די.בי המחזיקה גם בשופרסל, סלקום, נכסים ובניין ואדמה (לשעבר מכתשים אגן), להתקפה של העורב מוול סטריט בן אקסלר ביום חמישי האחרון. בשעות הערב החלה מניית חברת האחזקות של אלשטיין שבאמצעותה הוא מחזיק באי.די.בי, אירסה (IRSA) הנסחרת בוול סטריט, לסבול מצניחה חופשית של 7.6% במחזורי מסחר גבוהים וחריגים ביחס למניה שהנה זניחה יחסית בבורסה האמריקאית. אך הדבר נגרם כתוצאה ממתקפה סמויה ומתוכננת היטב שהחלה להירקם כמה שבועות קודם לכן.

המתקפה הפכה לגלויה ביום חמישי כשקרן הגידור של בן אקסלר - ספרוס פוינט קפיטל - פרסמה דו"ח שלילי חריף על חברת האחזקות של אלשטיין. המסר המרכזי למשקיעים היה: תברחו ומהר. אם זה אכן מה שיקרה, אי.די.בי, בעל השליטה ומחזיקי החוב שלה עלולים לספוג מכה קטלנית במיוחד.

אירסה צריכה להזרים לאי.די.בי סכום מוערך של 185 מיליון דולר. אם היא לא תוכל לעשות זאת, הקונצרן ייכנס לסחרור שיזכיר במידה רבה את הסחרור שאליו נכנס הבעלים הקודם - נוחי דנקנר.

מארג האינטרסים שעומד מאחורי הדו"ח

לפני שנצלול לדו"ח של אקסלר ולסיבות שבגללן הוא יכול לסבך את אי.די.בי, צריך להבין מה האינטרסים שעומדים מאחורי פרסומו. אקסלר הוא מה שמכונה שורטיסט אקטיבי. זה אומר שהוא אוהב להשקיע בחברות שנכנסות לצרות. זאת משום שביצוע פעולת שורט (מכירה בחסר) מאפשר למבצע שלה להרוויח מנפילת המניה שאותה הוא חזה.

מפעל אבן קיסר צילום: אלעד גרשגורן

אלא שאקסלר לא מסתפק בהימור נגד חברה שלדעתו תיכנס לצרות. הוא גם מנסה לקדם את מרחץ הדמים של המניה. לשם כך הוא מפרסם סקירות שמפרטות את כל החוליים והבעיות של החברה שנגדה הימר. לכן יש להתייחס לדו"חות של קרן הגידור בעירבון מוגבל.

חברת האחזקות של אלשטיין היא לא הישראלית הראשונה שזוכה לחצים מכיוונו של אקסלר. קדמה לה חברת אבן קיסר, יצרנית משטחי הקוורץ, וגם NCR שרכשה את ריטליקס הישראלית.

הטענה של אקסלר: לאי.די.בי אין גב

אקסלר טוען שחברת האחזקות של אלשטיין עורכת מניפולציה חשבונאית בדו"חותיה הכספיים. חשיפה של המניפולציה הזו, כך סבור אקסלר, תגרום לחברה האחזקות של אלשטיין לאחד את אי.די.בי בדו"חותיה הכספיים.

מכיוון שאי.די.בי היא חברה בצרות צרורות ונושאת על גבה חובות כבדים, איחוד הדו"חות בין החברות ירעיל את אלו של אירסה באופן שבו לא תוכל לעמוד בחובותיה כלפי המשקיעים.

בן אקסלר

איחוד הדו"חות יגרום לחברת האחזקות של אלשטיין להפר את אמות המידה הפיננסיות (קובננטים) שהיא מחויבת להן, למשל אמת המידה של הרווח התפעולי התזרימי (EBITDA) ביחס להוצאות הריבית - מה שעלול לפגוע ביכולת שלה לגייס 300 מיליון דולר שנדרשים לה כדי לעמוד בהתחייבויותיה כלפי אי.די.בי.

לפי תיאוריית הכאוס שפיתח אקסלר, כל הפירמידה של אלשטיין תסבול מהבלגן הזה, ולכן המלצתו למשקיעים היא לנוס על נפשם. הוא כמובן נהנה מכל סנט שמגולח מהמניה.

לטענת אקסלר, אירסה ורשות ניירות ערך האמריקאית חלוקים על האופן שבו צריכה להיות מוצגת אי.די.בי בחברת האחזקות של אלשטיין. בתחילת נובמבר פנתה אירסה לרשות בבקשה לקבל ארכה בהגשת הדו"ח השנתי שלה. רשות ניירות ערך האמריקאית דורשת מאירסה לאחד את דו"חות אי.די.בי בדו"חותיה שלה, בהתאם לכללי החשבונאות האמריקאיים, אך אירסה ביקשה מהרשות לשקול את עמדתה בשנית משום ש"היא לא יכולה להכריח את השותפים שלה לספק דו"חות שערוכים בצורה הזאת". אקסלר טוען שזה לא הגיוני מאחר שאלשטיין הוא היו"ר של אירסה ושל אי.די.בי. כלומר, הוא יכול לעשות זאת, הוא פשוט לא רוצה.

הרשות דחתה את הבקשה, ולכן חברת האחזקות של אלשטיין הוסיפה בדו"ח השנתי שלה הערה שמכיוון שהיא לא יכולה לספק את הדו"חות בצורה הנדרשת, היא עלולה להיות מושפעת לרעה בגישה לשוקי ההון וגם מניותיה עלולות להימחק מהמסחר.

אקסלר מציין כי כדי להימנע מהרעלת הדו"חות, הגדירה אירסה את החברה־הבת שלה דולפין כזו שמשקיעה באי.די.בי. טריק חשבונאי שכזה הנו מסובך למדי: דולפין מוגדרת כקרן הון סיכון, ולכן חלים עליה כללי חשבונאות אחרים שמאפשרים לה להימנע מאיחוד דו"חות אי.די.בי - מהלך שהיה מעמיס עליה את חובותיו של הקונצרן הישראלי שמגיעים לכ־6.7 מיליארד דולר.

בדו"ח של אקסלר מופיעה רשימה של מאפיינים שיש לעמוד בהם כדי להיקרא קרן הון סיכון. הדו"ח מראה מדוע דולפין לא עומדת בהם. מאפיין אחד הוא אספקה של הון ראשוני למיזמים שאין להם גישה להון ציבורי. דולפין מוגדרת כך בדו"חות חברת האחזקות של אלשטיין, אבל כן יש לה גישה לבורסה. מאפיין שני לדוגמה הוא השקעה במיזמים שונים ובחברות מגוונות. לדולפין אין השקעות כאלו, לטענת אקסלר וקרן הגידור שהוא מנהל.

לאקסלר יש גם שלל טענות כלפי רואי החשבון של אירסה. לטענתו, דו"ח מ־2013 של הגוף שמפקח על עבודת רואי החשבון בארה"ב - ה־PCAOB - מוכיח כי רואי החשבון של החברה לא פעלו בצורה תקינה. כך למשל, הדו"ח מפרט כיצד רואי החשבון לא פעלו על פי הנהלים בבואם לבחון את השווי ההוגן של אי.די.בי.

כל אלה מביאים את אקסלר למסקנה שחברת האחזקות של אלשטיין בעצם שווה הרבה פחות מהמחיר שבו היא נסחרת. כמה פחות? 70%.

לבעלי החוב של אי.די.בי יש ממה לחשוש?

אי.די.בי נעה ממשבר למשבר כבר חמש שנים. ב־2010 החלה החברה לשלם את מחיר המינוף הפראי ומחיר הטעויות של דנקנר. שנתיים מאוחר יותר הפכה החברה לחדלת פירעון והחלה לנהל מו"מ על הסדר חוב. ב־2014 עברה השליטה בקונצרן לאלשטיין ולמוטי בן־משה. בפברואר נפרדו השניים בקול תרועה רמה ותוך הטחת האשמות הדדיות. כל זה לא הוסיף ליציבותו של הקונצרן הישראלי, שכעת תלוי לחלוטין בבעליו ובעומק כיסיו.

לכן הדו"ח מסוכן לאי.די.בי. אם הוא יסכן את חברת האחזקות של אלשטיין, זה אומר שגם אלשטיין עצמו יסתבך. ואם הוא יסתבך, גם מחזיקי איגרות החוב של אי.די.בי עלולים לעבור תספורת נוספת. ומכיוון שלאי.די.בי יש חוב כבד, זו עלולה להיות תספורת קצוצה במיוחד.

אי.די.בי היא חברת אחזקות שחולשת על קבוצה של חברות תפעוליות. קריסתה של חברת האחזקות לא אמורה לסבך את החברות התפעוליות, אבל זה בטח לא מצב שמנהלי החברות התפעוליות מייחלים לו - מצב שבו בעל השליטה עסוק במלחמות אחרות במקום לתמוך בהם ניהולית.

מנגד, ישנם כאלו הטוענים שממילא אי.די.בי היתה משותקת עד כה בשל קרבות השליטה של אלשטיין ובן־משה. בהתאם לכך, לא היה מפליא לגלות שדובריו של אלשטיין הפנו את חצי הרעל שלהם לשותף לשעבר בן־משה, ושייכו אליו את כל הפעולות שאותן נוקט אקסלר.

אלשטיין: בן משה עומד מאחורי הדו”ח

דובר קבוצת העסקים של אלשטיין בישראל האשים את בן־משה בכל, ואמר כי "מוטי בן־משה ממשיך ברדיפתו האובססיבית אחר בעל השליטה באי.די.בי אדוארדו אלשטיין לאחר שכשל מהלכו להשתלט עליה כחוק, דבר המעורר תהיות לגבי כוונותיו העתידיות.

"אין ספק כי בן־משה הוא זה שהזמין את הדו"ח והוא זה שמסתתר מאחוריו. מדובר בדו"ח מופרך, שכל תכליתו להטיל דופי ולהכפיש חברות בבעלותו של בעל השליטה באי.די.בי. לאור כל זאת, הבחירה דווקא בשורטיסט בעל מוניטין מפוקפק בשוק ההון העולמי והיסטוריה כושלת של עט להשכיר אינה מפתיעה'', הוסיף הדובר.