המבחן הראשון לאחר מחדל אורבנקורפ: יגאל נמדר ינסה לגייס 100 מיליון דולר בישראל

המבחן הראשון של חברות הנדל"ן האמריקאיות לאחר המחדל של חברת הנדל"ן אורבנקורפ הקנדית יוצא לדרך. חברת נמקו ריאליטי (Namco Realty Ltd) שבבעלות היזם היהודי אמריקאי יגאל נמדר, הגישה בלילה של בין שני לשלישי תשקיף לגיוס של 100 מיליון דולר בישראל.

נמדר עצמו יגיע לישראל ב-26 ביוני ויחל ברואד שואו מול הגופים המוסדיים במטרה להוציא את ההנפקה לפועל באמצע חודש יולי. את נמקו מביאים לישראל חברות החיתום פועלים איי.בי.איי ודיסקונט חיתום וצמד היועצים רפי ליפא וגל עמית, שאחראים על מרבית ההנפקות של חברות הנדל"ן האמריקאיות בישראל.

בעקבות המחדל של אורבנקורפ, שקרסה באפריל האחרון ארבעה חודשים בלבד לאחר שגייסה 180 מיליון שקל בישראל, הפעם כל שומרי הסף של ההנפקה עשו עבודה מאומצת. בשונה מהנפקות קודמות, הפעם נמקו הגישה את התשקיף שלה לאחר שכבר קיבלה דו"ח דירוג ראשוני מחברת מעלות שהעניקה לה דירוג אשראי של A פלוס. הרשות לני"ע עשתה בדיקה מאומצת לתשקיף של נמקו ובדקה בין היתר את הערכות השווי של הנכסים שלה ואף ביקשה מספר הבהרות לגבי השווים.

נדל"ן ארה"ב צילום: בלומברג

בסופו של דבר הרשות לני"ע אישרה את התשקיף כפי שהוא. גם מבנה ההנפקה של נמקו מורכב כך שיהיה בצורה הפשוטה ביותר, כך כשהכסף שהיא תגייס בישראל מיועד לרכישה של נכסים חדשים ולא להחלפה של הלוואות מזנין מורכבות ושימושים אחרים שלא למטרת צמיחה של החברה. נראה כי לאור הפאניקה שנוצרה בשוק סביב אורבנקורפ, החליטו הפעם ליפא ועמית להביא לישראל הנפקה פשוטה של חברה פשוטה.

35 מרכזים מסחריים בשווי של 549 מיליון דולר

נמקו היא חברת נדל"ן שמתמחה ברכישה ואחזקה של מרכזים מסחריים וקניונים בארה"ב. יגאל נמדר, קרוב משפחה רחוק של משפחת היהלומנים הישראלית נמדר, ייצוק לתוך החברה שתנפיק בישראל 35 קניונים ומרכזים מסחריים בשווי כולל של 549 מיליון דולר.

הנכסים האלו נמצאים ב-11 מדינות שונות בארה"ב, בין היתר בניו יורק, פנסילבניה, אוהיו, פלורידה, קולרדו ואוקלוהומה. ההון העצמי של החברה הזו עומד על 347 מיליון דולר (222 מיליון דולר מיוחס לבעלי המניות) המהווה 63% מהמאזן של החברה. ההון העצמי והיקף הנכסים ממצבים את נמקו כחברה בינונית מבין 17 חברות הנדל"ן הזרות שהגיעו לישראל, אולם אופי הפעילות שלה שמתרכזת בנדל"ן מניב בלבד ללא ייזום, לצד התזרים החזק שלה, מציב אותה ברף הגבוה מבחינת איכות. זו הסיבה שנמדר מקווה לגייס את הכסף בישראל בריבית של 4%-6% כשנכון להיום ריבית המקסימום בתשקיף עומדת על 6%.

הנתון הכי בולט שעולה מהתשקיף של נמקו הוא התזרים השיורי (הכסף נטו שנכנס לחברה מהשכרת הנכסים) שמסתכם בכ-27 מיליון דולר בשנה. כך במידה ולא תחול סערה כלשהי בנכסים, החברה תוכל להחזיר את כל החוב שתגייס בישראל בתוך שלוש שנים בלבד מבלי צורך למחזר חובות.

גם העובדה שבנק דיסקונט ארה"ב הוא המלווה העיקרי של החברה ואחראי על 30% מהיקף החוב הבכיר שלה, יעזור לה מאוד בהנפקה בישראל. עצם העובדה שדיסקונט בדק ואישר את הנכסים של החברה והוא זה שמחזיק בשעבוד ראשון על שליש מהנכסים, מהווה חותמת טובה עבור החברה כלפי מחזיקי האג"ח בישראל.

מה שכן עשוי להדליק נורה אדומה בקרב המשקיעים בתל אביב הוא היקף השערוכים האדיר שביצעה החברה בשנת 2015. מתוך רווח נקי של 168 מיליון דולר שרשמה בשנת 2015, סכום של 145 מליון דולר נזקף עבור שערוכים שביצעה באותה שנה. הסכום הזה מהווה 85% מסך הרווחים של החברה בשנת 2015. את השמאות על הנכסים ביצעה חברת הייעוץ הכלכלי האמריקאית CBRE שנחשבת לאחת הגדולות בעולם בתחומה.

הסיבה להיקף השערוכים הגבוה של החברה הוא אופי הפעילות של יגאל נמדר בשוק הנדל"ן האמריקאי. נמדר רוכש את הנכסים שלו בעיקר מבנקים אמריקאים שמנהלים את מצבת ההלוואות של הנכסים (Special Servicer) במטרה למצוא נכסים בזול. נמדר, שפעול כבר 16 שנים בתחום הנדל"ן בארה"ב, יצר לעצמו התמחות בתחום של רכישות הזדמנותית ועל סביב זה בנה את העסק שלו.

הוא רוכש את הנכסים במחיר זול מהבנקים, משביח אותם, מוכר חלק מהם, וכך הוא מצליח לשערך אותם בשווים גדולים יותר. מבט בשיעורי ההיוון של הנכסים של נמקו מראה כי למרות היקף הרווחים האדיר שנרשם בעקבות השערוכים, עדיין מדובר בשמאויות שמרניות. הנכסים של נמקו משוערכים בשיעורי היון של 8%-15% שנחשבים מאוד שמרניים.

מנהטן צילום: The New York Times

כלומר, התזרים של הנכסים האלו מצדיק את השווי בספרים ואולי אף מאפשר לנמדר למכור אותם בשוק בשווי גבוה יותר מהשווי בספרים. אחת העסקאות האלו שביצע נמדר הוא רכישת קניון Regency Square Mall שנרכש בפברואר 2014 תמורת 13 מיליון דולר בלבד כיוון שהשוכר הכי גדול שלו (רשת בתי קונלוע אמריקאית גדולה) עזבה אותו. נמדר חידש את ההסכם עם רשת בתי הקולנוע ומכר חלק קטן מהקניון תמורת 26 מיליון דולר, פי 2 יותר מהעלות לפיו רכש את כל הקניון. היום הנכס הזה מוערך בשווי של 32 מיליון דולר בספרים.

תמורת ההנפקה מיועדת לרכישת קניונים חדשים

את הכסף מההנפקה בישראל נמדר מייעד לעסקאות חדשות בארה"ב ובין היתר לרכישת השותפים שלו בנכסים הקיימים. בתשקיף נכתב כי ישנם חמישה נכסים עליהם הוא כבר מנהל מו"מ לרכישה בסכום כולל של 117 מיליון דולר.

הכסף מישראל ישמש את ההון העצמי לעסקאות האלו שינוע בין 25%-35% כלומר, 25 -35 מיליון דולר. שאר הכסף ישמש אותו לרכישת השותפים או לעסקאות נוספות. הנכסים שעומדים כרגע על הפרק היא עסקה אחת בהיקף של 70 מיליון דולר לרכישת 90% מהקניונים Fashion Square Mall במישיגן שנמצא בשיעור תפוסה של 91% ומייצר NOI של 6 מיליון דולר בשנה וקניון סמוך נוסף The Lakes Mall שנמצא בשיעור תפוסה של 93% ומצייר NOI של 4.1 מיליון דולר בשנה.

בנוסף נמצאת על הפרק עסקה לרכישת 47.5% מהקניון Steeplegate Mall בניו המפשיר שנמצא בשיעור תפוסה של 91% ומייצר NOI של 2.5 מיליון דולר בשנה. עסקה נוספת היא לרכישת 47.5% מהקניון Northfield Square Mall באילנוי שנמצא בשיעור תפוסה של 90% ומייצר NOI של 1.9 מיליון דולר וקניון University Mall שנמצא בסמוך לו בשיעור תפוסה של 81% ומייצר NOI של 2.6 מילין דולר בשנה.

לא סתם מרבית שיעורי ההחזקה של נמדר בעסקאות הצפויות הן 47.5%. לנמדר יש הסכם ישן עם מספר משקיעים מקומיים שהוא מחוייב לעניין אותם ברכישות שהוא בוחן לבצע כך שאופן החלוקה ביניהם יהיה 47.5% לנמדר, שיעור דומה לקבוצת המשקיעים ו-5% נוספים למשקיע צד ג'. היתרון של נמדר בהסכם הזה, הוא שהוא יקבל 15% משורת ה-NOI כדמי ניהול על הנכסים. נמדר התחייב בתשקיף להעביר 10% מתוך ה-15% לטובת החברה המנפיקה בישראל, כך שמחזיקי האג"ח ייהנו מתזרים על הנכסים וגם מדמי ניהול.

נמקו ייצרה ברבעון הראשון של 2016 NOI (הכנסות נקיות משכירות) של 12.5 מיליון דולר, עלייה של 25% לעומת הרבעון המקביל. בשורה התחתונה היא ייצרה FFO של 10.7 מיליון דולר, עלייה של 25% ביחס לרבעון המקביל. בחישוב שנתי מדובר ב-NOI של 52 מיליון דולר וב-FFO של כ-45 מיליון דולר שנחשב גבוה ביחס לשווי הנכסים.