זוכי פרס נובל לכלכלה השנה: יוג'ין פאמה, לארס פיטר הנסן ורוברט שילר

זוכי פרס נובל לכלכלה השנה הם הפרופסורים יוג'ין פאמה, לארס פיטר הנסן ורוברט שילר. עבור "הניתוח האמפירי שלהם של מחירי נכסים". שילר הוא מאוניברסיטת ייל והשניים האחרים מאוניברסיטת שיקגו. בחודש יולי הרצה שילר בת"א ודבריו פורסמו ב"כלכליסט". כמו כן רואיין ע"י כתב "כלכליסט". כמו כן ראיין "כלכליסט" את פאמה במרץ אשתקד.

פאמה נולד בבוסטון ב-1939, את לימודי הדוקטורט השלים באוניברסיטת שיקגו, בה הוא מלמד עד היום. הנסן נולד ב-1952 ולמד באוניברסיטת מיניסוטה. כיום הוא מלמד באוניברסיטת שיקגו. שילר נולד בדטרויט ב-1946, ולמד ב-MIT. כיום הוא פרופסור לכלכלה בייל.

המחקרים של פאמה משנות ה-60 מצאו כי קשה ביותר לחזות בטווח הקצר את המחירים של מניות, ומידע חדש מתבטא במהירות במחירים. לממצאים הללו הייתה השפעה גדולה על מחקרים ואף שינתה את אופן ההתנהלות של השוק, בעיקר על ידי הופעתם של מדדי קרנות בשוקי המניות ברחבי העולם.

חתני פרס נובל לכלכלה: יוג'ין פאמה (מימין), לארס פיטר הנסן ורוברט שילר צילום: בלובמרג, איי אף פי

רוברט שילר גילה בתחילת שנות ה-80 כי חלה תנודתיות גבוהה יותר במחירי המניות מאשר בדיבידנדים של החברות ושהיחס בין המחירים לדיבידנדים נוטה ליפול כשהוא גבוה ולעלות כשהוא נמוך. הדפוס הזה אינו תקף רק למניות אלא גם לאג"ח ונכסים אחרים.

הנסן פיתח שיטה סטטיסטית שבוחנת תיאוריות רציונאליות של תמחור נכסים באמצעות השיטה הזו, הנסן וחוקרים אחרים גילו כי מודיפיקציה של התיאוריות הללו מסייעת להסברת מחירי הנכסים.

פרופ' רוברט שילר צילום: בלומברג

שילר קיים מסיבת עיתונאים קצרה לאחר פרסום הזכייה שלו. הוא סיפר שהוא "לא האמין" לשמע החדשות. בתשובה לשאלה האם הוא חשב שהוא עשוי לזכות, ענה שילר שאנשים אמנם טענו שזה עשוי לקרות, "אך ישנם כל כך הרבה אנשים ראויים, ולכן לא ציפיתי לזה".

שילר נשאל גם מה המשמעות של הפרס עבורו. הוא ענה כי מבחינתו, תחום הפיננסים אינו רק תיאוריה, אלא יש לו השפעה פרקטית על החיים של כולנו. שילר הוסיף כי הוא מרוצה שהעבודה בנושא הערכת נכסים זכתה להכרה.

השאלה הבאה ביקשה ממנו להביע את דעתו על מצב העולם הפיננסי מאז משבר 2008. בתשובה, שילר ציין כי הוא כתב מספר ספרים בנושא, אך ציין עוד כי עלינו להפוך את עולם הפיננסים לטוב יותר. "הפיננסיים הם הכוח המניע מאחורי הציוויליזציה... הפעולות הטובות ביותר שלנו חייבות לקבל מימון. אני רוצה לראות את הפיננסיים מתפתחים יותר כדי לסייע למים האנושי".

"אידיאליסטים לא צריכים להירתע מתחום הפיננסים"

שילר הוא אחד הכלכלנים המפורסמים בעולם, אדם שמקבלי ההחלטות רוצים לשמוע. שילר מככב ברשימת מאה הכלכלנים המצוטטים בעולם, כמו גם ברשימת מאה הוגי הדעות הגלובליים של המגזין היוקרתי "פוריין פוליסי". שילר נפגש על בסיס קבוע עם נגידי בנקים מרכזיים, משתתף מדי שנה בפורום הכלכלי העולמי בדאבוס, ולפני שלוש שנים נאם בפני העצרת הכללית של האו"ם, והציג את תוכניתו להמרצת הכלכלה העולמית.

זו לא היתה הרצאה אקדמית אלא אירוע שיווקי: שילר פיתח עבור ברקליס, ענק הבנקאות העולמי, מדד השקעות המבוסס על המחקר שלו, והמוזמנים היו כולם לקוחות קיימים או פוטנציאליים של הבנק. המדד שהציג שילר הוא אינדקס מניות משוקלל (CAPE), המנסה לנקות את רעשי מחזור העסקים ולמדוד ערך בסיסי ארוך טווח של מניות, אשר אותו פיתח עם עמיתו ג'ון קמפבל. מיד אחרי ששילר סיים להרצות, עלה על הבמה איש שיווק מהוקצע והציג לקהל - שכלל נציגים מגופי ההשקעות הגדולים בישראל - את ביצועי המדדים שפותחו על סמך המדד של שילר.

המדדים אותם פיתח שילר בעבר, בהם מדד קייס־שילר למחירי הנדל"ן בארה"ב, נמצאים בשימוש נרחב בתעשייה. את עיקר פרסומו הוא רכש ב־15 השנים האחרונות, בזכות תחזיות מדויקות להפליא: שילר זיהה נכון את התנפחות בועת הדוט.קום בסוף שנות התשעים, ודיבר עוד ב־2005 על בועה מסוכנת המתנפחת בשוק הדיור האמריקאי, ועל סכנה לנפילות של 40%. "יש תרחיש מאוד סביר שהעליות יימשכו שנתיים נוספות, ואז יהיה לנו מיתון והמחירים יצנחו וידשדשו במשך עשור שלם", חזה אז. מאחורי היכולת שלו לזהות בועות מסתתרים לא רק מודלים וידע היסטורי, אלא גם ראייה מפוכחת של השווקים: לאורך השנים קולו של שילר היה בין הבולטים שקראו למקצוע הכלכלה לאמץ את תובנות הפסיכולוגיה ההתנהגותית, ובעצם לזנוח את האמונה שלפיה השווקים יעילים ורציונליים לחלוטין.

פרופ' יוג'ין פאמה צילום: בלומברג

"אנחנו חיים בעולם מטורף, ואין פלא שכלכלנים מתקשים לתאר אותו במודלים", שילר הכריז בהרצאה בתל אביב. "אני לא חושב שמישהו מבין באופן שיטתי את תנועות השוק. התנועות האלה נגרמות על ידי לוגיקה פנימית, שאינה קשורה למשל לשערי הריבית". הוא ממשיך ומספר שכבר 30 שנה הוא טוען שהשוק מונע בעיקר על ידי דינמיקה של בועות, ושלפחות בתחילת הדרך הדעות האלה לא התקבלו בברכה. "לדבר על בועות בסמינר כלכלי", הוא נזכר, "היה כמו לדבר על אסטרולוגיה בסמינר אסטרונומיה".

כיום מה שהופך את שילר לחריג הוא דווקא הנכונות שלו לצאת להגנת המערכת. אחרי המשבר הגדול, אחרי השערוריות ואחרי שוול סטריט גררה את הכלכלה העולמית אל סף התהום - שילר בוחר לצאת לקמפיין להצלת שמו הטוב של תחום המימון דווקא. הוא עשה זאת בסדרת הרצאות שהפכה לרב־מכר, "Finance and the Good Society" ("מימון והחברה הטובה"). הספר, מהמדוברים בשנה החולפת, זכה לביקורות מעורבות. היו שראו בו תרומה מרעננת לדיון הציבורי, והיו שראו בו חיבור תמים של פרופסור נאיבי. לשילר זה לא מזיז.

"אידיאליסטים לא צריכים להירתע ממעורבות במערכת הפיננסית", הוא כותב במבוא לספר, "גם אם היא מוכתמת בעיני הציבור. בלבם הם צריכים לדעת שמעורבות בקהילה הפיננסית מספקת להם כלים והזדמנויות להשאיר חותם אמיתי על החברה".

פאמה: "השווקים מורכבים ממשקיעים רציונליים"

בראיון שערך אשתקד "כלכליסט עם פאמה, התברר כי לדעתו השווקים מורכבים ממשקיעים רציונליים, שקונים ומוכרים נכסים באופן שקול ומדוד, ולכן המחירים גם הם רציונליים. שוק המניות, למשל, משקף את כל מה שידוע לציבור באותו רגע על מצב החברות הנסחרות בו, ואת הצפי שלהן להצלחה בעתיד. בעולם כזה אין מקום לבועות או לספקולציות חסרות תקנה. אם מישהו בכל זאת טועה, וקונה ביוקר או בזול, השוק יתקן אותו במהרה.

ההשערה הזאת גם הקנתה לפאמה לא מעט מבקרים, בייחוד מאז המשבר הפיננסי של 2008. מנהל ההשקעות המפורסם ג'רמי גרנתם כתב ללקוחותיו ב־2009: "הרבה מהמנהיגים הפיננסיים שלנו האמינו באופן מלא בהשערת השווקים היעילים, השערה לא מדויקת להדהים. כמעט כל השאר האמינו בה באופן חלקי. היא הותירה את הממסד הכלכלי והממשלתי שלנו יושבים בביטחון בצד, בזמן ששילוב קטלני של בועות נכסים, פיקוח נרפה, תמריצים מסוכנים ומכשירים פיננסיים מסובכים ומרושעים הביאו למצוקה הנוכחית שלנו. 'דבר מכל אלו לא יכול לקרות בעולם רציונלי ויעיל', כך נראה שהם חשבו".

"כלכליסט" שאל את פאמה: היו אנשים שדיברו על בועה וגם הרוויחו מהימור על זה. ועל כך השיב: “אנשים אומרים שיש בועות כל הזמן. המפורסמים שבהם, ואני לא אנקוב בשמות, אומרים את זה כבר משנות התשעים המוקדמות. תמיד יש אנשים שאומרים שהמחירים גבוהים מדי. אם אתה מסתכל בדיעבד ובוחר את האנשים שצדקו, תמיד תמצא מישהו כזה. הוא פשוט לא יהיה צודק גם בפעם הבאה.