מבחן השפיות של וושינגטון

הדולר הוא מטבע המפלט של העולם. אבל לעוד כמה זמן? האם המעמד של הדולר כמטבע הבינלאומי היחיד יינזק באופן בלתי הפיך בשל המאבק בוושינגטון על הגבהת תקרת החוב של הממשל הפדרלי? האם זכויות היתר של הדולר כמטבע הרזרבה היחיד של העולם באמת בסכנה?

מובן שנביאי הזעם של הדולר הרימו את קולם גם בעבר. כשמשבר משכנתאות הסאב־פריים פרץ הסברה הרווחת היתה שהדולר ייפגע, אבל בשטח המטבע הירוק התחזק מפני שהמשקיעים שחיפשו אפיק בטוח מיהרו לקנות איגרות חוב של ארה"ב. שנה מאוחר יותר, עם קריסת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס, הדולר שוב הרוויח מאפקט מטבע המפלט.

נתונים עדכניים של קרן המטבע הבינלאומית מאשרים שהטלטלות פגעו אך במעט, אם בכלל, בדומיננטיות של הדולר ברזרבות המט"ח של הבנקים המרכזיים ברחבי העולם. במקביל, נתונים שאסף השנה הבנק להסדרי סליקה בינלאומיים, המכונה "הבנק של הבנקים המרכזיים", מעידים שהדולר היה המטבע השכיח ביותר בעסקאות מט"ח בינלאומיות ברמה לא פחותה מ־2007, טרם פרוץ המשבר הכלכלי העולמי.

בניין הקונגרס בוושינגטון צילום: איי אף פי

אבל חדלות פירעון של ממשלת ארה"ב, שעלולה להיגרם מאי־הסכמה על הגבהת תקרת החוב – סכנה שתמיד נמצאת באופק בשנים האחרונות ובמיוחד כעת, תגרום טלטלה מסוג חדש עם אפקט שונה לגמרי. במשבר הסאב־פריים ובקריסת ליהמן ברדרס המשקיעים עמדו בתור כדי לקנות איגרות חוב אמריקאיות, מכיוון שאלו הציעו להם ביטחון ונזילות - תכונות יקרות ערך במצבי משבר. אלא שאלו בדיוק התכונות שיעמדו בסכנת היעלמות במצב של חדלות פירעון של ממשלת ארה"ב.

הפסדים קטסטרופליים

ההנחה שאג"ח של ארה"ב הן מקור בטוח לתשואה תהיה ההנחה הראשונה שתופרך בחדלות פירעון. אפילו אם הממשל יחליט לשלם את חובותיו בראש ובראשונה למחזיקי האג"ח, תוך שהוא מעכב את התשלום לאחרים, קבלני משנה או מקבלי קצבאות ביטוח לאומי למשל, הרעיון שממשלת ארה"ב תמיד משלמת את חובותיה כבר לא יהיה מובן מאליו.

ההשפעה על נזילות השווקים תהיה גם היא חמורה. בפדווייר, הרשת האלקטרונית שמפעיל הפדרל ריזרב כדי להעביר כספים בין מוסדות פיננסיים, לא מוגדרת כלל האפשרות לביצוע העברות בניירות ערך שלא ניתן לפרוע. מסיבה זו פדווייר תפסיק לפעול אם תגיע ארה"ב לתקרת החוב שלה. שוק הריפו, שבו מוענקות הלוואות כנגד איגרות חוב, יפסיק גם את פעולתו הסדירה.

קרנות הנאמנות, שאסור להן להחזיק ניירות ערך שלא ניתן לפרוע, יהיו חייבות להיפטר מהניירות במכירת בזק הרסנית עבורן. בתרחיש כזה, המניות של קרנות הנאמנות הנסחרות בשווקים יצנחו בחדות וימשכו את השווקים מטה.

מגזר הבנקאות הקמעונאית, שמחזיק כ־2 טריליון דולר באיגרות חוב ממשלתיות, יהיה גם הוא בסכנה. האמון בבנקים נשען על "התאגיד הפדרלי לביטוח הפקדות" (FDIC), ולא בלתי סביר להניח שהמוסד הזה ייקלע לצרות אם איגרות החוב שבידי הבנקים יהפכו לחסרות ערך.

כתוצאה מכך יצנח ערכו של הדולר וייגרמו הפסדים קטסטרופליים למוסדות הפיננסיים האמריקאיים. גם כאן, נוסף על העלויות הכספיות המיידיות, יאבד הדולר את המוניטין שלו כמטבע בטוח.

סוף לגלובליזציה

קשה לאמוד את הנזק הכספי שייגרם לארה"ב כתוצאה מירידת קרנו של הדולר ואובדן המעמד שלו כמטבע בינלאומי מוביל. הפסד של 2% מהתמ"ג, השקולים לצמיחה של שנה שלמה, לא יהיה הימור מסוכן. כשהבנקים המרכזיים הזרים והמשקיעים הבינלאומיים יברחו מהדולר, משרד האוצר האמריקאי יצטרך לשלם יותר על הלוואות שהוא ייקח כדי לממן את הוצאותיו, גם אם בסופו של דבר תוגבה תקרת החוב.

ההשפעה על שאר העולם תהיה חמורה אף יותר. משקיעים זרים יספגו הפסדים קשים על אחזקותיהם באג"ח של ארה"ב. כמו כן, שוק המט"ח ימהר לקנות מטבעות אחרים, דוגמת היורו, שערכו יעלה בחדות במקרה זה. התחזקות משמעותית של היורו היא הדבר האחרון שאירופה הדוויה זקוקה לו, כאשר היא מנסה להגדיל את היצוא כדי לשקם את כלכלתה.

באופן דומה, גם שער החליפין של מטבעות של כלכלות קטנות, דוגמת הדולר הקנדי והקרונה הנורבגי, יזנק לשמים. האפקט יהיה זהה בכלכלות המתעוררות, דוגמת מקסיקו ודרום קוריאה, ששערי המטבע שלהן צפויים לזנק. להן לא תהיה ברירה אלא לנקוט אמצעי בקרת הון הדוקים כדי להגביל רכישה של האג"ח שלהן על ידי משקיעים זרים. ייתכן שגם מדינות מפותחות יעשו אותו הדבר, בצעד שמשמעותו סוף לתהליך הגלובליזציה של המגזר הפיננסי ואולי אפילו לגלובליזציה של הכלכלה כולה.

ממשלים שפויים לא מגיעים לחדלות פירעון כאשר יש להם אפשרות לא לעשות זאת, במיוחד כאשר המטבע שלהם נהנה מזכויות יתר כמטבע הבינלאומי האמיתי היחיד. כל שנותר לנו כעת הוא לגלות אם לארה"ב יש ממשל שפוי.

הכותב הוא פרופסור לכלכלה ומדע המדינה באוניברסיטת ברקלי שבקליפורניה. פרוג'קט סינדיקט 2013, מיוחד לכלכליסט