האסימון בפד נפל
גם ברננקי הבין: ארה"ב צריכה ניתוח גדול ולא אקמול קטן לבעיות שלה
ברביעי פורסמה החלטת הריבית של הפד, ועל פי הנוהל החדש יו"ר הבנק המרכזי הופיע למסיבת עיתונאים במטרה לתקשר עם הציבור בצורה טובה יותר. ההבדל העיקרי בין מסיבת העיתונאים של אתמול ומסיבת העיתונאים הראשונה באפריל היה, שלדעתי, ברננקי היה מוותר בחפץ לב על האירוע של אתמול שהציג
אז מה היה לנו שם? ארה"ב מתמודדת עם צמיחה נמוכה מהצפוי. עכשיו זה קונצנזוס. (אולי סופסוף יתחילו להאמין לי...)
ההודעה של הפד פירטה בפעם הראשונה את כוונתה בשימוש ארוך הטווח במילה subdued, ועתה אנו יודעים כי הכוונה היא שכלכלת ארה"ב צומחת במידת מה לאט יותר מהערכות הפד. ההערכה שלהם היא כי חלק מההאטה בצמיחה הוא זמני, אבל חלק יכול להיות ארוך טווח יותר. זה שינוי מהותי והתחושה היא שהפד מתחיל להבין שתרחיש יפן הוא כבר לא מדע בדיוני.
כהערת אגב אציין כי בעבר הייתה ביקורת קשה בארה"ב נגד היפנים על התמודדותם עם המשבר של שנות ה-90. פתאום נראה כי הביקורת כבר לא כל כך נוקבת, וההתמודדות של ארה"ב עם משבר נדל"ן ופיננסי תוך תהליך של הורדת מינוף, אינה כה פשוטה.
בנוסף ראינו ירידה בשיעורי הצמיחה. חשוב לציין כי לא אתפלא אם זו לא תהיה ההורדה האחרונה, זאת במידה שנראה תוכניות תמרוץ והרחבות מוניטריות נוספות.
התפרצות אינפלציונית קצרה
הפד הפסיק להשתמש במינוח של אינפלציה נמוכה מדי, ולדבר משמעות רבה מבחינת השווקים. מנגד, הפד שומר, ובצדק, על הערכתו כי השינוי הוא קצר טווח, ובעוד הוא מעלה את תחזיות האינפלציה לחודשים הקרובים, אין הוא שינה את תחזיותיו לשנים הבאות.
ברמה הפרקטית ברננקי ציין כי הריבית תישאר נמוכה לתקופה ממושכת וכי הפד ימשיך להשקיע את התזרים שמגיע מן הנכסים שבמאזנו, כך שמאזן הפג ישמר על רמה של 2.8 טריליון דולר עד להודעה חדשה. שני הדברים אינם חדשים ולא התקבלו כהפתעה כמובן.
ההערכה של הפד כי ההאטה נובעת בחלקה מגורמים זמניים במהותם לא השתנתה, והאסון ביפן ועליית מחירי המזון והאנרגיה עדיין מהווים מקור תקווה כי ההאטה זמנית במהותה. יש לגורמים זמניים אלו משמעות לבטח, אבל בתמהיל שבין חולשה מבנית וחולשה זמנית אני סבור שהשוק עדיין מעריך בחסר את משקלה של החולשה המבנית.
• מר ברננקי לא פסח על אירופה והתבטא בצורה שאינה מרגיעה. הוא ציין כי חדלות פירעון של אחת מהמדינות באזור היורו תביא ללא ספק לעצבנות בשווקים הפיננסיים. הדבר יביא להשפעה על מרווחי האשראי, על מחירי המניות ועל פרמטרים פיננסיים נוספים. הוא ציין כי להערכתו ההשפעה על ארה"ב תהיה משמעותית גם כן. זו פעם ראשונה שגורם כה בכיר אומר את הדברים בצורה ברורה. יוון היא לא רק בעיה של מרקל וסרקוזי.
הבעיה המרכזית של השווקים הייתה כי מי שחיפש רמז עבה לאפשרות הרחבה כמותית נוספת, נותר ללא מענה. השילוב של צמיחה מאכזבת עם אינפלציה גבוהה מהרצוי לא מאפשר בשלב זה הסקת מסקנות ברורה מדברי הפד. התגובה של השוק הייתה צפויה למדי והשוק עבר לירידות תוך שהדולר מתחזק קלות.
קוראים יקרים, ברננקי נמצא בסיטואציה לא פשוטה והוא מתנהג במבוכה מסוימת: מצד אחד הוא ממשיך להתעקש כי תוכניות ההרחבה הכמותית פעלו כנגד הדפלציה, שיפרו את מצב שוק העבודה ומגדיר אותן כהצלחה, ומצד שני מסביר כי הצמיחה נמוכה מהצפוי, שוק העבודה חלש ויש בעיית אינפלציה בטווח הזמן הקצר.
עוד הוא מסביר כי ארה"ב חייבת להתמודד עם בעיית הגרעון בטווח הזמן הארוך, אך מייד אומר כי בטווח הזמן הקצר אסור לקצץ וכי הדבר יפגע ביצירת המשרות. ברננקי מתעמת עם האקדמאי שבו, שמאמין בלב שלם כי בידו כדור הכסף לפתרון הבעיה, אך המציאות טופחת לו על הפנים. לא פשוט.
אז מה יקרה?
אנו נראה בשורות רעות מהכלכלה בטווח הזמן הקצר, אבל האפקט האינפלציוני הזמני קושר את ידיו של הפד. ייתכן ובטווח של חודשיים-שלושה נראה אפילו שיפור קל בנתונים הכלכליים לאור התפוגגותם הזמנית, שאכן קיימת, של אפקט יפן, ואולי בשל הירידה במחירי הסחורות שסה"כ מהווה גורם מתמרץ כלכלית.
באופן אבסורדי כל התרחיש הזה לא כל כך טוב לשווקים. הלחצים האינפלציוניים בטווח הקצר כובלים את ידיו של הפד וההתאוששות הקלה אותה אני צופה תקשה גם היא על הפד לתרץ פעילות מוניטארית נוספת.
הבעיה המרכזית היא שאם אנו מנטרלים את כל רעשי הרקע, ארה"ב מתמודדת עם בעיות מבניות ארוכות טווח שדורשות ניתוח גדול ולא אקמול קטן. המרכזיות שבהן הן הגרעון הגדול, הפסקת ההרחבה הכמותית, הקטנת המינופים של משקי הבית, המשבר באירופה והשחיקה באמון של המשקיעים למטבע ולאג"ח בארה"ב.
הכותב הוא אנליסט המאקרו הבכיר של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל
