חפשו את ההיגיון: הסברי בנק ישראל בנושא הריבית

בנק ישראל הותיר בסוף החודש שעבר את ריבית חודש דצמבר ללא שינוי, על רמה של 0.25%. בפרוטוקול הדיון של הבנק שפורסם בתחילת השבוע נכתב כי אחד הגורמים העיקריים לאי־הפחתת הריבית הוא העובדה ש"האינדיקטורים שנוספו לאחר מבצע צוק איתן — על יצוא הסחורות, הייצור התעשייתי, פדיון המסחר והשירותים וגביית המסים העקיפים - מלמדים על התאוששות בפעילות, חזרה אל רמת הצמיחה המתונה ששררה ערב המבצע".

הדיווח הזה שב ומעלה את החשש שההודעות שמפרסם הבנק לצד החלטות הריבית החודשיות הן לא יותר מסוג של מהתלה על חשבון כל מי שטורח לקרוא אותן. כדי להבין במה מדובר מספיק להעיף מבט חטוף בעוד כמה הודעות ריבית שפרסם הבנק בחודשים האחרונים, שבהם נותרה הריבית ללא שינוי.

את השימוש במכשיר הריבית מייעד כעת הבנק לשתי המטרות העיקריות שמציב לו החוק שנושא את שמו: דחיפת האינפלציה השלילית בחזרה למעלה אל תוך תחום היעד השנתי של 1%–3% והמרצת הפעילות במשק שמגלה לאחרונה סימני רפיון. הבעיה היא שבמהלך שלושת החודשים האחרונים חלו בתחום הפעילות במשק התפתחויות מעניינות, לשני הכיוונים. התפתחויות מנוגדות אלה לא מנעו מהבנק לציינן בין הגורמים העיקריים לאותה החלטה: השארת הריבית על כנה.

ההסבר שסיפק הבנק להשארת הריבית על כנה בדצמבר נשמע כשלעצמו הגיוני ומשכנע, כי כאשר המשק מגלה סימני התאוששות באמת אין צורך להפחית את הריבית. אולם גם חודש קודם לכן הריבית נשארה ללא שינוי, ואז הסביר בנק ישראל כי הסיבה לכך היתה ש"האינדיקטורים שנוספו החודש מצביעים ברובם על כך שהפעילות ברבעון השלישי האטה ואולי אף ירדה". הולכים עוד חודש לאחור, ושוב הבנק מנפק הסבר דומה: הריבית לא הופחתה כי "התמתנות הפעילות החלה ברבעון השני, ואינדיקטורים נוספים מצביעים על המשך ההתמתנות ברבעון השלישי".

ממשיכת דרכו של פישר

כאשר התפתחויות מנוגדות משמשות הסבר לאותה החלטת ריבית, צריך לשוב ולבדוק את תקפות חוקי הכלכלה שמהם למדנו כי האטה במשק תומכת בהפחתת ריבית, ולהפך. אבל זה עדיין לא סוף הסיפור. גם בנושא ציפור נפשו של בנק ישראל, השמירה על יעד האינפלציה, נרשם לאחרונה הסבר משונה. בהודעת הריבית האחרונה הסביר בנק ישראל כי "האינפלציה בהסתכלות על 12 החודשים האחרונים נותרה ברמה שלילית של 0.3%. החודש נמשכה ירידה בציפיות לאינפלציה בטווחים הקצרים והבינוניים". הבעיה בהסבר זה היא שכאשר האינפלציה בפועל נמצאת הרחק מתחת לגבולו התחתון של היעד והאינפלציה הצפויה יורדת, צריך בנק ישראל דווקא להפחית את הריבית כדי לגרום לעליית מחירים, ובוודאי לא להסביר שזו בדיוק הסיבה להשארת הריבית ללא שינוי.

לזכות נגידת בנק ישראל ד"ר קרנית פלוג יש לציין שלא היא המציאה את שיטת הדיווח הפתלתל, אלא ירשה אותה מקודמה בתפקיד פרופ' סטנלי פישר. מקרה דומה של להטוטי מילים בהודעות הריבית נרשם למשל בסוף פברואר 2013. בנק ישראל יכול היה אז גם להפחית את הריבית כדי לתמוך במשק שנקלע למצוקה, וגם להשאיר אותה ללא שינוי מחשש להמשך העלייה במחירי הדירות. הוועדה המוניטרית של הבנק בחרה באפשרות השנייה, ועכשיו נשאר לחבריה רק להסביר לציבור את ההחלטה. בהודעת הריבית שפרסם הבנק נכתב, בין היתר, ש"ההערכות הרווחות הן שפחת הסיכון להחרפת המשבר הכלכלי העולמי". למרבה הפלא, הוא עשה זאת בדיוק שלושה ימים אחרי שהנציבות האירופית עדכנה כלפי מטה את תחזית הצמיחה לגוש היורו, והעלתה את תחזית האבטלה במדינות החברות בו.

יצא המרצע מן השק

התחושה הזאת, שבנק ישראל קודם יורה (מחליט על גובה הריבית) ורק לאחר מכן מסמן סביב את המטרה (באמצעות הסברים שלפעמים סותרים זה את זה), יוצרת אי־נוחות מסוימת בכל מה שקשור לאמינות הודעות הריבית של הבנק. וכל זה מוביל לסוגיה כבדת משקל בהרבה, על חשיבות השקיפות בהתנהלות בנק ישראל בנושא מדיניות הריבית.

כאן כבר צריך לחזור כמה שנים לאחור. בתחילת מאי 2011 נערך במשכן הנשיא בירושלים טקס מינויו של הנגיד פישר לתקופת כהונה שנייה. במהלך הטקס נשא פישר נאום ארוך, שבו התייחס גם לחוק בנק ישראל החדש שאושר בכנסת כמה שבועות קודם לכן. "החוק החדש", הבטיח אז פישר, "יגביר את שקיפות הדיווחים לכנסת, לממשלה ולציבור. בחמש השנים האחרונות עברנו דרך ארוכה בהגברת השקיפות, בין היתר באמצעות פרסום הפרוטוקולים של דיוני הריבית".

נדרשו עוד כמה שנים כדי שהמרצע ייצא מן השק. ביוני 2013 נקלע פישר לטקס נוסף, הפעם לרגל פרישתו. מוקף באנשים מסביבתו הטבעית — מנגיד הבנק האירופי המרכזי מריו דראגי ועד שר האוצר לשעבר של ארה"ב לארי סאמרס — הרגיש הנגיד הפורש חופשי לומר דברים כנים. "שקיפות הדיווח לציבור", אמר אז, "היא נושא חשוב אך גם מסובך. לפעמים מתעורר צורך לדון ברעיונות מטורפים במהלך דיוני הריבית כי אנו חיים בזמנים דרמטיים. אבל כתוצאה מהשקיפות ומהצורך לפרסם את פרוטוקול הדיונים נוצרת מגבלה על הדיון".

קרנית פלוג צילום: יהודה עשור

מהמשכנתא ועד הפנסיה

והשאלות שצריך להפנות בהקשר זה לממשיכת דרכו של פישר הן אלה: האם לא הגיע הזמן שמדיניות הריבית, שהיא הדבר שמשפיע על כולנו יותר מכל — החל בגובה תשלומי המשכנתא וכלה בסכומי הפנסיה החודשית — תהיה שקופה יותר? מדוע בעצם מותר לדעת מי אמר מה בכל אחד מדיוני ועדת הכספים, אבל אסור לדעת כיצד באמת מתנהלים דיוני הריבית? והכוונה בשקיפות דיוני הריבית היא לא לדיווח מהסוג שפרסם השבוע בנק ישראל, אלא לדיווח אמיתי על הדיון בחדר הישיבות. כזה שממנו ניתן יהיה ללמוד למשל מה היתה עמדת הנגידה, והאם היא כפתה את דעתה על יתר חברי הוועדה? האם גם לפלוג יש רוב מובטח מראש בוועדה, כפי שהיה בזמנו לנגיד פישר? וכיצד באמת נחלקים הכוחות בין החברים החיצוניים בוועדה המוניטרית לבין חברי הוועדה מקרב הבנק?

מבנק ישראל נמסר: "הגורמים העיקריים להחלטת הריבית מהווים רשימה של הנושאים העיקריים שעמדו על שולחן הוועדה, והשפיעו על ההחלטה שהתקבלה לבסוף. מטבע הדברים, בכל זמן נתון ישנם גורמים שונים הפועלים בכיוונים שונים, ואופן שקלולם בא בסופו של דבר לידי ביטוי בהחלטה שאותה קיבלה הוועדה".

דווקא תכנוני המט"ח שקופים מדי

בנק ישראל כמו בנק ישראל: דווקא היכן שנדרש יותר משמץ של חשאיות, החליט הבנק לגלות פתאום שקיפות יתר שעלולה לפגוע בפעילותו. במאי 2013 פתח הבנק בתוכנית לרכישת דולרים כדי לקזז במשהו את גילוי הגז טבעי, המחזק את השקל עד שהוא עלול לגרום להאטה בייצור ("המחלה ההולנדית").

עם הפעלת התוכנית התחייב הבנק לפרסם בסוף כל שנה את סכום הדולרים שירכוש בשנה שלאחריה. ההתחייבות הזו עוררה חילוקי דעות בין חברי הוועדה המוניטרית. המתנגדים טוענים, גם כיום, שהפרסום המוקדם משחק לידי הספקולנטים. ההוכחה לצדקת טענתם היא מה שקורה ממש כעת בשוק מטבע החוץ.

לקראת 2014 הודיע הבנק שירכוש 3.5 מיליארד דולר. ב־11 החודשים הראשונים של 2014 הוא רכש במסגרת התוכנית 3.055 מיליארד דולר. כל שנותר לספקולנט המצוי הוא תרגיל חיסור פשוט המגלה שבדצמבר ירכוש בנק ישראל 445 מיליון דולר. סכום זה גדול ביותר מ־50% מסכום הרכישה החודשית הממוצעת — וזו אינפורמציה שבנק ישראל מנדב לפעילים בשוק, אף שאינו אמור לעשות זאת.

שלשום הודיע הבנק שב־2015 ירכוש 3.1 מיליארד דולר במסגרת התוכנית. הירידה ב־400 מיליון דולר לעומת 2014 נובעת מירידה במחירי האנרגיה ומהעלייה הצפויה בהפקת הגז.