אורי דורי: "אצלי האומדנים היו מדויקים והחברה לא היתה חייבת אגורה לאיש"

חודש ימים עבר מאז חזר אסף מור לכיסא המנכ"ל של אחת מחברות הנדל"ן הגדולות בישראל, דורי בניה. בחודש הזה הספיקה החברה לרשום תזרים שלילי של 115 מיליון שקל, להיכשל בהצעת רכש לציבור, ולספוג תביעה ייצוגית בנוגע ל"אי־גילוי מידע מהותי בדו"חות". אתמול הגיעה הדרמה לשיאה: חברת הנדל"ן, הנשלטת באמצעות גזית גלוב על ידי דורי סגל וחיים כצמן, הודיעה על סטייה מהותית באומדני העלויות וההכנסות הצפויות של הפרויקטים שלה, שעשויה לגרום להפסד של 250–350 מיליון שקל לבעלי המניות בדו"חות הקרובים.

השוק לא איחר להגיב ועם פתיחת המסחר אתמול בתל אביב קרסה מניית דורי בניה ב־45%, במחזור מסחר של 1.8 מיליון שקל. בקרנות נאמנות, בפנסיה ובגמל ישנה חשיפה למניית דורי בניה בהיקף 28.9 מיליון שקל, ובעיקר חשופים הראל, מיטב דש ומנורה. מרבית מנהלי ההשקעות אמרו אתמול כי בכוונתם לממש את אחזקותיהם בחברה.

למרות ההזרמה, נראה כי המשקיעים עדיין מוטרדים מיכולת החזר החוב של דורי בניה. עדות לכך ניתן לראות באג"ח שלה, שרשמו אתמול ירידת שערים של 6.8% והתשואה עליהן עלתה ל־6.6%. דורי בניה אף בוחנת אפשרויות לחיזוק ולהרחבה של ההון העצמי, אם ההפסד שלה יהיה משמעותי.

מנכ"ל חדש, טעויות ישנות

כבר בחודש מאי, אז פורסמו דו"חות הרבעון הראשון של 2014, הודיעה החברה על טעויות באומדני העלויות של הפרויקטים שלה. "הצטברות הוצאות בלתי צפויות הנדרשות להשלמת כמה פרויקטים, שנודעו לחברה במהלך הכנת הדו"חות הכספיים ולא ניתן היה לצפותן מראש", היא הגדירה אותן.

אסף מור, שכיהן כמנכ"ל בשנים 2008–2011, חזר לתפקיד לאחר קדנציה בת שלוש שנים כיועץ חיצוני לחברת הביטוח הראל. אז החלה בדיקה מקיפה לגבי אומדני העלויות של 20 הפרויקטים בבנייה של דורי, שהכנסותיהם נאמדות ב־5–4.5 מיליארד שקל.

את הבדיקה ביצעה המחלקה הכלכלית של החברה, בשיתוף עם מנהל הבקרה. עדיין לא ברור מה היקף הטעות באומדנים, ומכאן נגזר הטווח הרחב של ההפסד הצפוי שעליו הודיעה החברה.

גורמים מקורבים לחברה אומרים כי ההנהלה מתמקדת באומדן מדויק של הטעות, ורק לאחר מכן היא תבצע בדיקה מקיפה כדי למצוא את האחראי לה. ככל הנראה, לא מדובר בטעות גדולה אחת שהתבצעה בפרויקט מסוים, אלא בטעויות גורפות שבוצעו באומדנים של כלל הפרויקטים, ובעיקר בפרויקט בנווה צדק, בפרויקט בר כוכבא בבני ברק ובפרויקט תחנת הכוח בדוראד.

בנוסף החליט אתמול הדירקטוריון למנות מפקח חיצוני שיבדוק ויאמת את הנתונים והאומדנים בדו"חות. "המפקח ידווח על ממצאי בדיקתו לוועדת דירקטוריון מיוחדת, שחבריה הם כל חברי ועדת הביקורת של החברה וכן הדירקטור יחזקאל ברקוביץ'", נכתב בהודעה.

טרם כניסתו של מור לתפקיד, הסתיימה כהונתו של קודמו, אריק וילנסקי, בתוך שנה וחצי בלבד. בהודעה ששיגרה החברה לבורסה באמצע מאי 2014, עת דיווחה החברה על סיום תפקידו, נמסר כי סיבת העזיבה הנה התפטרות. עם זאת, גורמים מקורבים מספרים ל"כלכליסט" כי להנהלה של קבוצת א.דורי היתה יד בדבר. במהלך כהונתו של וילנסקי איבדה דורי בניה 40% מערכה, והיא ירדה לשווי הנמוך מאז הנפקתה ב־2010, כ־105 מיליון שקל (להוציא את השווי הנוכחי).

עלות שכרו של וילנסקי הסתכמה ב־2013 בכ־3 מיליון שקל, מחצית מהסכום היא תשלום מבוסס מניות (אופציות), שלא נכנסו לתוך הכסף. שכרו החודשי של המנכ"ל הנכנס מור הוא 110 אלף שקל לחודש ברוטו, והמענקים שלו עשויים להגיע ל־2.1 מיליון שקל בשנה אם החברה תחזור לרווחיות, מה שלא נראה כרגע באופק.

כדי להרגיע את המשקיעים ולמנוע הון עצמי שלילי בדו"חות הקרובים של החברה, הודיעה אתמול בעלת השליטה גזית גלוב על הזרמת הון של 325 מיליון שקל לדורי בניה ולקבוצת א.דורי, החברה־האם שלה. 200 מיליון שקל הוזרמו לקבוצת א.דורי והיתר הוזרמו לדורי בניה, באמצעות המרת הלוואות בעלים של 125 מיליון שקל.

דורי סגל צילום: נמרוד גליקמן

דורי בניה: היום שאחרי

ההצעה שהציגה גזית גלוב לבעלי המניות היא אחת שהם לא יכולים לסרב לה: המרה של הלוואת בעלים של 125 מיליון שקל ל־59% ממניות חברת דורי בניה.

ההון העצמי של דורי בניה עומד על כ־190 מיליון שקל. אם ההפסד לפני מס יהיה באמצע התחזיות שלה, היא צפויה לעבור להון עצמי שלילי של כ־30 מיליון שקל. ההמרה המוצעת של גזית גלוב תגדיל את ההון העצמי של החברה ל־95 מיליון שקל. ההצעה ממירה את החוב לפי מחיר של 2.5 שקלים למניה, הגבוה בהרבה ממחירה הנוכחי. עם זאת, ללא המרה זו היתה גזית גלוב נאלצת למחוק חלק מההלוואה במסגרת הסדר חוב. לפיכך ההצעה אינה כה נדיבה, אלא נועדה להחליף חוב בעייתי במניות.

מה דעתך על מניית ג'י סיטי:

•  
•  
•  
•  
•  

קנייה חזקה

קנייה

המתן

מכירה

מכירה חזקה

לאחר המרת החוב למניות יהיו לדורי בניה כ־85 מיליון מניות רשומות. פעילות החברה מפסידה, וגם לאחר המרה של הלוואת הבעלים למניות עדיין תהיה לה בעיה פיננסית חמורה. לכן ההערכה היא שמניותיה צריכות להיסחר לפי ערך הנמוך בהרבה מההון העצמי שיהיה לה. לאחר הזרמת ההון מגזית גלוב המחיר המשוער יהיה 1.11 שקלים למניה, אלא שנראה כי המחיר הנכון ביחס למצבה הנוכחי של החברה הוא נמוך משקל אחד. לכן, אף שכבר צנחה בכ־40%, למניה יש עוד לאן לרדת. לאחר המרת ההלוואה למניות שיעור אחזקות הציבור ירד ל־16.2%, והמניה צפויה לצאת ממדדי הבורסה בדצמבר השנה.

משמעות המחיקה עבור קבוצת א.דורי, בעלת השליטה הישירה בדורי בניה, היא אובדן כמעט מוחלט של הערך הנובע לה מהאחזקה בדורי בניה. לאחר המרת ההלוואה של גזית גלוב, תדולל האחזקה של א.דורי ל־24.5% ממניות דורי בניה, שלהערכתנו שוויין 20–10 מיליון שקל. ערך השוק של אחזקה זו עמד אתמול על כ־52 מיליון שקל. ההפסד החשבונאי שתרשום החברה גדול, משום שהוא מבוסס על מחיקת ההון העצמי של דורי בניה, שהיה גבוה בהרבה מערך השוק של המניה.

כדי לחזק את ההון של קבוצת א.דורי מציעה גזית גלוב להזרים לחברה 130 מיליון שקל לפי 1.31 שקלים למניה. גם הקבוצה צפויה לצאת ממדדי הבורסה בחודש דצמבר, שכן שיעור אחזקות הציבור בה יהיה כ־15%.

הצעת רכש צפויה להתבצע בקרוב

"כואב לי מאוד שהחריבו את העסק הזה", אמר אתמול ל"כלכליסט" אורי דורי, מייסד החברה שמכר את מניותיו האחרונות בשנת 2011. "לפני שלוש שנים עזבתי חברה בריאה. אצלי האומדנים היו מדויקים והחברה שלי לא היתה חייבת אגורה לאיש", הדגיש.

דורי ייסד את דורי בניה בשנת 1961. הוא שלט בה יחד עם שותפו אלכס דמביצר באמצעות חברת אכד עד 2007, אז רכשה גזית גלוב 50% מאכד תמורת 183 מיליון שקל. בסוף 2011 היא רכשה את 50% הנותרים באכד בפחות ממחצית הסכום - 82 מיליון שקל.

תאונת עבודה דורי בנתה מגדלים באוויר יניב רחימי, תגובה אחת לכתבה המלאה 

גורמים מקורבים לחברה מעריכים כי בקרוב תוגש לבעלי המניות הצעת רכש לכלל מניות החברה, על רקע הירידה החדה בהן. רק לפני חודש נכשלה הצעת הרכש שהוגשה לציבור לפי שווי של 150 מיליון שקל, ואילו כיום מסתכם שווייה של דורי בניה ב־87 מיליון שקל. בית ההשקעות אקסלנס היה היחיד שנענה בחיוב להצעה, בעוד שאר המשקיעים טענו כי מחירה נמוך מדי.

בעקבות חוק הריכוזיות, המחייב להשטיח פירמידות לשתי שכבות בלבד, גזית גלוב תיאלץ למחוק את החברה מהמסחר. נכון להיום, קבוצת החברות שבשליטת כצמן וסגל מונה ארבע שכבות: בראש נמצאת נורסטאר המחזיקה בגזית גלוב, שמהווה את השכבה השנייה, ובהמשך נמצאת קבוצת א.דורי המחזיקה בדורי בניה, שבתחתית הפירמידה.