השפן החדש של לובש: נכניס את פסגות לשלד בורסאי

כשכבר נדמה היה כי קרן מרקסטון תיאלץ לממש את יתרת נכסיה האיכותיים בנזיד עדשים, רון לובש, השותף המנהל של הקרן, ומוטי וייס, יו"ר הקרן הטרי, שולפים שפן חדש מהכובע. השניים פנו לקבל חוות דעת משפטית שתאפשר להם לממש את אחזקת (23.5%) הקרן בבית ההשקעות פסגות במקרה שקרן אייפקס, בעלת השליטה (76.5%) בפסגות, לא תציע למרקסטון מחיר ראוי על חלקה בבית ההשקעות.

ערוץ המימוש האלטרנטיבי שבוחנים במרקסטון הוא הכנסת אחזקותיהם בבית ההשקעות הפרטי לשלד בורסאי, דבר שמשמעותו הנפקת האחזקה בבורסה תחת חובת פרסום תשקיף. במרקסטון בחנו משפטית אם ניתן יהיה לדרוש מאייפקס לחשוף נתונים כספיים על פסגות במסגרת הנפקת זכויות המיעוט. דרישה כזו, ככל הנראה, לא תתקבל בעין יפה על ידי זהבית כהן, מנכ"לית אייפקס ישראל, שעמה מנהלים השניים משא ומתן למכירת חלקם בפסגות.

התקדימים של תנובה וישקר

על פי אינדיקציות משפטיות ראשוניות שקיבלו השניים, יש להם "קייס" טוב יחסית לבצע את ההנפקה של אחזקות המיעוט ולדרוש את פרסום הנתונים הכספיים המלאים של פסגות. חוות דעת זו מבוססת על תקדימים מן העבר, כמו דרישת רשות ני"ע מקרן אייפקס לחשוף את הדו"חות הכספיים של חברת תנובה במסגרת דו"חות בעלת מניות המיעוט מבטח שמיר. במקרה נוסף נדרשה חברת ישקר הפרטית לחשוף את דו"חותיה הכספיים כיוון שהיתה מוחזקת בהחזקות מיעוט (26%) על ידי דיסקונט השקעות הציבורית (בעקיפין דרך חברה יעודית). רשות ני"ע דרשה לצרף את הדו"חות של ישקר לדו"חות דיסקונט השקעות חרף התנגדות בעלי השליטה בישקר.

הלחץ של לובש דוחק את אייפקס לפינה

עד כה היה נראה כי מרקסטון, שנכנסה בחודשים האחרונים לטלטלה על רקע רמות המינוף הגבוהות שבהן פעלה (חובות של 800 מיליון שקל בסוף 2013) ודרישתם של הנושים לקבל את חובותיהם חזרה, היתה בעמדת נחיתות מול אייפקס. זאת במיוחד כאשר בעלי האג"ח של חברת פנומנל, שדרכה מחזיקה מרקסטון בפסגות, לא קיבלו בזמן את תשלומי הריבית המגיעים להם (על חוב של כ־100 מיליון שקל).

המחזיקים פנו לבית המשפט בדרישה למנות בעל תפקיד לפנומנל שיקדם את המו"מ מול אייפקס למכירת חלקה של מרקסטון בפסגות. הבנקים הנושים של פנומנל (עם חוב של כ־400 מיליון שקל נוספים), שהתנגדו לפניית מחזיקי האג"ח, איימו בתגובה כי אם ימונה בעל תפקיד, לא תהיה להם ברירה אלא למנות כונס נכסים לאחזקות בפסגות. מהלך כזה עלול היה להוביל למכירת Fire Sale (מכירה בלחץ) ובמחיר נמוך של האחזקות.

ואכן, כהן שניהלה אז מגעים מול לובש הגישה למרקסטון תמורת אחזקתה הצעות מחיר שלא מכסות אפילו את גובה החוב. מדובר בהצעה של פחות מ־500 מיליון שקל המשקפות לפסגות שווי של פחות מ־2 מיליארד שקל, אף שפסגות משוערך בספרים של אייפקס לפי שווי של 3 מיליארד שקל.

אלא שאם אלטרנטיבת הנפקת מניות המיעוט בפסגות שבוחנים לובש ווייס תתאפשר באופן שהמשקיעים בקרן (בעיקר קרנות פנסיה אמריקאיות אך גם משקיעים מוסדיים ישראלים) יהפכו לבעלים (לפי חלקם) בבית ההשקעות, כהן עלולה להיכנס לפינה שתאלץ אותה לחשוף נתונים כספיים שהיא אינה חפצה בהם. גם לובש ווייס מעדיפים כמובן למכור את אחזקות המיעוט לאייפקס כדי להימנע מהתהליך המורכב והמאבק המשפטי סביב פרסום הנתונים, מה גם שהתמורה מאייפקס צפויה להיות גבוהה מזו שתתקבל בהנפקה, בייחוד בתקופה שבה הנפקת מניות בארץ אינה אידיאלית בבורסה. אלא שהאלטרנטיבה מייצרת להם מנוף לחץ על כהן לשפר את הצעתה.

ההשקעה בפסגות משוערכת כיום בספרי מרקסטון לפי שווי של 2.3 מיליארד שקל (הנמוך בכ־25% משווי פסגות בספרי אייפקס) המשקפים לאחזקה של מרקסטון בפסגות שווי של 540 מיליון שקל (גבוה ב־40 מיליון שקל מהיקף החובות). על פי הערכות, במרקסטון מצפים לקבל מכהן הצעה שנעה בין 560 מיליון שקל ברף העליון ולא פחות מ־540 מיליון שקל. על פי הערכות, כהן גם תתקשה להציע מחיר נמוך מדי שכן אז היא עלולה להידרש לשערך כלפי מטה, לפי שווי העסקה, את שווי פסגות בספרי אייפקס, זאת מכיוון שאין מסתערים על האחזקות של מרקסטון גם מצד צדדים שלישיים.

מרקסטון גייסה 9 מיליון שקל למחזיקי האג"ח

בתוך כך, מתברר כי מרקסטון העבירה בשבוע שעבר לפני ראש השנה תשלום של 9 מיליון שקל נוספים למחזיקי האג"ח של פנומנל, וזאת ערב דיון שהיה אמור להתקיים בבית המשפט מול השופט איתן אורנשטיין בדבר דרישתם למינוי בעל תפקיד. מחזיקי האג"ח מינו את חברת הביטוח הפניקס כנציגה במו"מ מול מרקסטון בדבר התשלום שהתעכב, וחרף הצעות מצד מרקסטון לדחות את תשלום ריבית זה בתמורה לתוספת ריבית וצ'ופר נוסף בדמות חלק מהתמורה שתתקבל עם מכירת האחזקות בפסגות, העדיפו המחזיקים להמשיך במאבק בבית המשפט. אלא שאז השיגה מרקסטון את המימון לתשלום הנוסף באמצעות נטילת הלוואה מקרן מזנין זרה בתמורה לריבית דו־ספרתית ובעקבות זאת קבע השופט אורנשטיין כי הבקשה למינוי בעל תפקיד אינה רלבנטית וכי האלטרנטיבה היחידה העומדת בפני המחזיקים היא דרישה לפירוק פנומנל, צעד שכעת נבחן על ידיהם, אך סבירותו נמוכה.

הישראלים התקפלו והזרימו 7 מיליון דולר

בשורה חיובית נוספת למרקסטון הגיעה השבוע מכיוון מפתיע. זאת לאחר שרוב המשקיעים הישראלים של הקרן (בהם הפניקס, כלל, מנורה ומיטב דש) הסכימו, לאחר התנגדות ראשונית, להזרים עוד כספים לקרן השוקעת. כפי שנחשף לראשונה ב"כלכליסט", ביוני האחרון פנתה מרקסטון בצעד נואש למשקיעים שלה שהזרימו לה עד כה כ־670 מיליון דולר, להזרים לקרן עוד 95 מיליון דולר לפי חלקם כדי לאפשר לה לשלם לנושים הנושפים בעורפה. בעוד קרנות הפנסיה האמריקאיות הגדולות המחזיקות ב־75% מהקרן נענו לקריאה, המשקיעים הישראלים המחזיקים ב־10% נוספים (יתר המשקיעים הם מוסדיים אמריקאיים קטנים ופרטיים) התנגדו תחילה לפנייה בטענה (תחת גיבוי חוות דעת משפטית) כי היא מנוגדת לחובות האמון שלהם לציבור החוסכים. אלא שעל רקע חשש כי הימנעות מהזרמת הכסף (בסך הכל כ־9 מיליון דולר מצד המשקיעים הישראלים) תגרור תביעות מצד יתר המשקיעים שביצעו את ההזרמה, הם החליטו לבסוף להענות לבקשה ויזרימו, על פי הערכות, כ־7 מיליון דולר נוספים.

תקופת המימוש של הקרן מסתיימת במאי 2015, ועד אז על מרקסטון לממש את אחזקותיה הגדולות המשמעותיות. מרקסטון חתמה ביולי האחרון על עסקה למכירת אחזקותיה (20%) בחברת נילית לזרוע ההשקעות של בנק לאומי (לאומי פרטנרס) בתמורה ל־55 מיליון דולר שצפויים לשמש לפירעון הלוואה שהעניק לקרן בנק דויטשה. העסקה צפויה להיסגר בחודשים הקרובים. לצד המאמצים לממש את האחזקות בפסגות, במרקסטון הקפיאו בשלב זה את הכוונה להנפיק את רשת התכשיטים מגנוליה, והם מכוונים לשפר את מחזור המכירות של הרשת ברבעון האחרון של השנה, בשבועות שלפני חג המולד, כיוון שלרשת סניפים ברחבי העולם. זאת לקראת כוונה לפעול למכירת מגנוליה על בסיס הנתונים הכספיים של 2014. קרן מרקסטון הסבה למשקיעיה ב־2013 תשואה פנימית (IRR) שלילית של 17%.