איילת שקד מסנדלת את המוסדיים

לחוק חדלות הפירעון החדש, שמקדמת שרת המשפטים איילת שקד, קמו מתנגדים רבים מקרב הצמרת המשפטית וקהילת עורכי הדין בישראל. ציניקנים ודאי יאמרו שהם מתנגדים לחוק כיוון שהוא אמור לשנות סדרי עולם בשוק החוב, להפחית מכוחם של בתי המשפט ולהגביל את יכולות התמרון ו"מריחת הזמן" של עורכי הדין — אלה שמייצגים את הנושים והחייבים, וחוששים מאובדן מוקד הכוח והפרנסה שלהם. 

אלא שבחינה מעמיקה יותר של החוק, בכל הנוגע להסדרי חוב בשוק ההון, חושפת שהוא טומן בחובו סיכון לכסף המוסדי המושקע בשוק החוב הישראלי ומעודד המשך הסטת כספים משוק החוב הסחיר להלוואות הפרטיות.

הררי העמודים שעליהם נכתבו מסקנות ועדת אנדורן, שבחנה בעבר את חוק הסדרי החוב בישראל, כבר נקברו בקלסרים ונשכחו מזמן. לכן לא רבים זוכרים כי הסעיף המשמעותי ביותר בחוק חדלות הפירעון החדש מקורו במסקנה המרכזית של אותה ועדה, שבראשה עמדה מנכ"לית משרד האוצר דאז יעל אנדורן. סעיף 10 לחוק מטיל חזקת חדלות פירעון על חברה במקרה שלא שילמה חוב של 25 אלף שקל והחוב לא שולם בתוך 30 יום ממועד דרישתו.

מדובר בסעיף חשוב, שנועד לייצר ודאות בשוק החוב. הוא אמור לשים סוף לשיטה שבה חברות חיכו עד לרגע שלא נותר להן אפילו שקל לשלם לבעלי החוב שלהן, ורק אז התעוררו והחלו לנהל משא ומתן למתווה של הסדר, בעוד הבעלים ממשיכים לשבת לבטח על כיסאותיהם. מטרת הסעיף היא לייצר שוט שימנע מהחברות ומבעלי השליטה להגיע ליום הדין הזה, ויחייב אותם להיערך לתשלום החוב או לחילופין לפתוח במו"מ להסדר חוב עם המחזיקים, עוד בטרם מגיעה דרישת התשלום.

החוק המוצע אימץ, למעשה, את מסקנות ועדת אנדורן, שחילקו את חייה של חברה לשניים — שלב הדמדומים ושלב אי־התשלום. "כלכליסט" מנתח את מה שחסר בהצעת החוק, מפרט מה יהיו ההשלכות של הדברים שהושמטו ממנו — וגם מציע פתרונות.

לא ימונה משקיף בדירקטוריון ובוועדות: אי אפשר יהיה לעקוב אחר חברה בקשיים

מה הושמט בחוק: בשלב שוועדת אנדורן קראה לו שלב הדמדומים החברה עדיין עומדת בכל התחייבויותיה, אך חווה קשיים פיננסים, שיוגדרו מראש בשטר הנאמנות של האג"ח. בשלב זה, קובעת הצעת החוק, החברה תוכל לפנות למחזיקים והציע להם לנהל מו"מ להסדר חוב. החוק מקנה לה תקופת בלעדיות, שבמהלכה יהיה עליה להציע מתווה להסדר, בעוד בעלי החוב לא יוכלו להעמיד אותו לפירעון מוקדם גם אם הגיע מועד התשלום.

ב

נוחי דנקנר צילום: צביקה טישלר

מסקנות ועדת אנדורן נקבע כי ברגע שהחברה נכנסת לאזור הדמדומים ימונה נציג מיוחד מטעם המחזיקים למשקיף בדירקטוריון החברה ובוועדותיה, ותפקידו יהיה לדווח למחזיקים על צעדים שהיא נוקטת ועלולים לפגוע בנושים. החוק שמקדמת שרת המשפטים לא כולל מינוי נציג בכל מקרה שבו חברה נקלעת לאזור דמדומים, אלא רק אם היא מציעה מיוזמתה לפתוח במו"מ להסדר חוב.

לדוגמה, בפרשת אי.די.בי פתוח, בתקופה שבה נוחי דנקנר היה בעל השליטה, מינה השופט איתן בורנשטיין את עו"ד חגי אולמן לשמש משקיף בדירקטוריון, אף על פי שהיא עמדה בכל התחייבויותיה. דוגמה נוספת נוגעת לחברת דואר ישראל, שהיא חברה ממשלתית. מחזיקי האג"ח רשמו הישג מול החברה בסטפמבר 2014 כאשר השופט דוד מינץ נענה לבקשתם למינוי משקיף מטעמם לדירקטוריון. אייל גבאי מונה למשקיף אף שדואר ישראל עמדה בכל התחייבויותיה, בשל חשש המחזיקים מכך שתתקשה לעמוד בתשלום חובות עתידיים.

המשמעות: חברה שתמשיך לשדר "עסקים כרגיל" ולא תפתח בהליך הסדר חוב, תפעל ללא שום פיקוח מצד הנושים ותוכל, באופן עקרוני, לקחת הימורים ולסכן את נכסיה, אם יתברר שאין ברשותה די כסף לשלם את החוב במועדו.

הפתרון האפשרי: החובה למנות משקיף מטעם המחזיקים תחול רק אם הוגדרה מראש בשטר הנאמנות מול מחזיקי האג"ח ולא תהיה חלק מהחוק. החברות לא ישושו להכניס התניה כזו, שתפגע בחופש הניהול שלהן, ולפיכך סיכויי המחזיקים לקבל אותה נמוכים. החוק גם יכול ללכת צעד קדימה ולחייב מינוי נציג ללא קשר להסכמות בין הצדדים.

החברה מוגנת כל עוד היא עומדת בהתחייבויותיה: בעלי האג"ח לא יוכלו לאיים בפירעון מיידי לפני אי־עמידה בתשלום

מה הושמט בחוק: השלב השני שהגדירה ועדת אנדורן ואומץ גם הוא בחוק — עם כמה שינויים מהותיים — קובע כי ברגע שחברה אינה עומדת בתשלום חובותיה תחול עליה חזקה שהיא חדלת פירעון, ובית המשפט ימנה לה מנהל מיוחד, נאמן, ברגע שאחד מנושיה יגיש נגדה צו חדלות פירעון.

הרעיון ברור: בניגוד למצב כיום, שבו אי־תשלום מצד החברה לא בהכרח מגדיר אותה חדלת פירעון, והנושים הדורשים את פירוקה צריכים להוכיח את היותה כזו, הרי שהחוק המוצע קובע כי ברגע שלא שילמה את חובה היא חדלת פירעון, אלא אם תוכיח אחרת. בדרך זו מניף החוק את גרזן אובדן השליטה מעל החברה ובעליה, ומינוי המנהל המיוחד אמור לתמרץ אותה להיכנס להידברות מוקדמת עם נושיה.

מסקנות אנדורן הניחו כי חברה יכולה לעמוד בהתחייבויותיה (בת כושר פירעון) עד לרגע אי־התשלום. עם זאת, הוועדה לא פסלה את יכולתם של הנושים להקדים ולטעון בבית המשפט כי החברה חדלת פירעון עוד לפני שהגיעה למצב אי־התשלום. החוק, לעומת זאת, קובע מפורשות כי אסור לנושים לטעון לחדלות פירעון של החברה כל עוד היא עומדת בחובותיה, אך בשני סייגים: אם הנושה מצליח להוכיח שהחברה פועלת במטרה להונות את הנושים או להבריח נכסים; או אם הנושה יכול להוכיח שלחברה אין כסף לשלם את חובותיה מעבר לשלושת החודשים הקרובים.

סעיף זה זכה לכינוי "סעיף אי.די.בי", שכן הוא מזכיר את שהתרחש בפרשת אי.די.בי פתוח, שבמסגרתה פנו בעלי החוב לבית המשפט בדרישה לעצור תשלומים לנושים, בטענה שהחברה חדלת פירעון, בזמן שהיא עמדה בכל התחייבויותיה. המחזיקים התבססו על חוות דעת כלכלית, ולפיה שווי הנכסים של אי.די.בי שלילי, וכי בשנתיים שלאחר מכן לא תוכל לעמוד בהתחייבויותיה.

המחוקק רצה להימנע משימוש לרעה של בעלי החוב בטענות מסוג זה, וגם אם יש בהן ממש ביקש להימנע מפתיחת הליכים ארוכים ומורכבים בבית המשפט, שיכולים להימשך חודשים ללא הכרעה. זאת כיוון שבעוד בעלי החוב יטענו שהחברה אינה יכולה לעמוד בהתחייבויות בטווח הארוך, היא תטען מצדה שאין זה כך ותצטייד בחוות דעת כלכלית מטעמה. קשה מאוד להכריע במצבים אלה מי צודק, במיוחד מאחר שטיעוני הצדדים מבוססים לרוב על הערכות שווי של נכסים, שדיוקן מוטל בספק.

פנטזיה שגויה הנהנית העיקרית מחוק חדלות הפירעון: המערכת הבנקאית בזמן שהחוק יכבול את ידי מחזיקי האג"ח, לבנקאים לא תהיה בעיה לדאוג לחובם רחלי בינדמן לכתבה המלאה 

כך, לדוגמה, במקרה אי.די.בי קשה היה להכריע כמה שווה חברת כלל ביטוח ומה ההסתברות למצוא לה קונה במהירות. החברה טענה שפניית בעלי החוב לבית המשפט דרדרה את החברה אל פי התהום, וכי אם לא היתה מתרחשת, היתה אי.י.בי מצליחה לממש את נכסיה במחירים גבוהים ולעמוד בכל התחייבויותיה. זה בדיוק מה שסעיף החוק מנסה למנוע — פניה לערכאות מצד נושים, שיכולה לדרדר את החברה לחדלות פירעון.

המשמעות: מחזיקי האג"ח, שנתנו הלוואות לחברות, לא יוכלו לעצור את התנהלותן בתקופת הדמדומים עד הרגע של אי־התשלום. החשש הוא כי בזמן זה יקחו החברה ומנהליה סיכונים על נכסי החברה, כי אין להם הרבה להפסיד. אם יצליחו בהימור שלהם, יצליחו לעמוד בתשלום כל ההתחייבויות — ואם לא, ממילא הבעלים יאבד את החברה.

ניתן להדגים זאת באמצעות המקרה הטרי של חברת אקסטל האמריקאית, שגייסה חוב בישראל.

בסוף השבוע האחרון דיווחה אקסטל, בבעלות גארי בארנט, כי חתמה על הסכם הלוואה עם קבוצה סינית, שבמסגרתו תקבל 300 מיליון דולר כנגד ריבית שנתית של עד 10.5%, וכן 20% מזכויות החברה בפרויקט שהיא בונה במנהטן. מדובר בתנאי הלוואה מפליגים, שהדליקו נורת אזהרה בקרב נושי אקסטל. אלה שואלים היום אם החברה ונכסיה אינם בסיכון. בתרחיש שבו החוק נכנס לתוקף הנושים לא יוכלו לנסות ולעצור את העסקה הזו, אלא בטענת מרמה, שקשה מאוד להוכיחה כל עוד החברה עומדת בתשלום החובות. בשורה התחתונה החוק נוטל את כוח האיום מבעלי החוב כל עוד החברה עומדת בתשלומים, ומנגד מתמרץ את הנהלת החברה לקחת סיכונים עד הרגע האחרון ממש.

גארי בארנט בעלי אקסטל צילום: בלומברג

הפתרון האפשרי: החוק יתיר לנושים לפנות לערכאות נגד החברה גם כאשר היא עומדת בהתחייבויותיה, אך תינתן לשופט סמכות להטיל סנקציה כספית על הנושה, אם הבקשה אינה מבוססת או נועדה לשמש מטרה זרה. לדוגמה, באי.די.בי עלתה הטענה כי הפנייה לערכאות הגיעה מצד קרנות גידור אגרסיביות, שרצו להשתלט על הקונצרן. החוק גם יכול לקצוב לבית המשפט זמן מוגבל לדון בבקשות מסוג זה, כדי לקצר את התהליך ולמנוע הידרדרות במצב החברה.

אך פתרון זה טומן בחובו בעיה, שכן הוא מעמיד את השופט במלכוד. אם יכריע כי בקשת הנושים קנטרנית או מיותרת ויקנוס אותם, הוא חושף את עצמו למבוכה במקרה שבסופו של יום החברה אמנם תקרוס ותופנה נגדו אצבע מאשימה. פתרון סביר לכך הוא באמת בדמות מינוי משקיף מצד המוסדיים לדירקטוריון החברה, שידווח מעת לעת לשופט ויתריע על התפתחויות מסוכנות בחברה.

הדירקטורים זוכים במטריית הגנה: צריכים רק להוכיח שהתייעצו עם מומחים

מה הושמט בחוק: סעיף חשוב שנכלל בחוק נועד, לכאורה, להגן על הנושים מפני מהלכים לא רציונליים שנוקטת הנהלת החברה בתקופת הדמדומים, כמו לקיחת סיכונים לא מבוקרים. הסעיף עוסק באחריות הדירקטורים של החברה, שלא פעלו לצמצום היקפה של חדלות הפירעון. לפי לשון הצעת החוק, אם דירקטור ידע, או היה עליו לדעת, שהתאגיד נמצא בחדלות פירעון, והוא לא נקט אמצעים סבירים לצמצום היקפה, רשאי בית המשפט לקבוע כי עליו לשאת באחריות משפטית לנזקים.

הסעיף הזה מגלם הגנה מדהימה לדירקטורים. לפי הסעיף, אם דירקטור נקט אמצעים להערכת מצבו של התאגיד שבו הוא מכהן, ופנה, למשל, לקבל שירותים מקצועיים של מומחים בשיקום התאגיד, הרי שייחשב כמי שנקט אמצעים סבירים לצמצום היקף חדלות הפירעון.

לדוגמה, בתקופה שבה שלט נוחי דנקנר באי.די.בי פתוח, בעלת המניות בחברה־הבת דסק"ש, הוגשה באוגוסט 2015 תביעה נגזרת נגד דסק"ש והדירקטורים שלה, על אישור חלוקת דיבידנדים אגרסיבית בתקופת הדמדומים.

המשמעות: הדירקטורים מצאו דרך מושלמת לייצר לעצמם מטריית הגנה. כל שעליהם לעשות הוא לפנות לקבלת חוות דעת מקצועית, שתצדיק את התנהלות התאגיד בתקופת הדמדומים. כמה פשוט, כמה נוח. הסעיף שנועד להרתיע את הדירקטורים משיתוף פעולה עם הנהלות שמבקשות לקחת סיכונים על חשבון הנושים, מקנה להם גם את המפלט.

הפתרון האפשרי: לבטל את ההגנה על הדירקטורים ולאפשר לבית המשפט לקבוע אם פעלו בסבירות או לא.

שרת המשפטים איילת שקד צילום: עמית שאבי