מידרוג תחשוף את התרגילים של תעודות הסל להגדלת ההכנסות

חברת דירוג האשראי מידרוג נכנסת לתחום פעילות חדש. ל"כלכליסט" נודע כי מידרוג, המנוהלת על ידי ערן היימר, פיתחה עם חברת פרדיקטה (המתמחה בפיתוח ותחזוקה של בסיסי נתונים ומערכות תומכות בתחום הכלכלה והפיננסים) מערכת לדירוג תעודות סל. עוד נודע ל"כלכליסט" כי מידרוג ופרדיקטה מנהלות משא ומתן עם כמה בנקים מובילים כדי להטמיע את המערכת בקרב מערך הייעוץ שלהם.

כיום מערך הייעוץ הבנקאי מחזיק רק במערכת דירוג מתקדמת של קרנות נאמנות. תעודות הסל עוקבות אחרי מדד מסוים ומספקות את תשואת המדד בניכוי דמי ניהול. לכאורה, תעודות סל זהות שהנפיקו חברות שונות, אמורות לספק את אותה התשואה בדיוק, כשההבדל היחיד בין תעודות מתחרות הוא מרכיב דמי הניהול. אלא שמבדיקת "כלכליסט" עולה שקיימים פערים לא מבוטלים בין תשואות שמשיגות תעודות סל זהות, ולא רק בגלל פערים בדמי הניהול. עיקר הפערים נמצא דווקא בתעודות שעוקבות אחר מדדים פחות מובילים.

כך, למשל, בבדיקת תעודות העוקבות אחר מדד יורוסטוקס 50 רשמה במחצית הראשונה של 2013 תעודה שהנפיקה פסגות על מדד זה תשואה שלילית של 2.73%, בעוד קסם רשמה תשואה שלילית של 3.27% והתעודה של תכלית איבדה 3.14%.

חברות תעודות הסל נוהגות לייצר לעצמן הכנסות על חשבון המשקיעים לאו דווקא בדמות דמי ניהול פורמליים. חלק מהן מעדכנות, למשל, כי ייקחו לעצמן חלק מהדיבידנדים שמגיעים למשקיעים במניות מדד רלבנטי. רוב ההשקעה בתעודות סל מתבצעת בדרך כלל ברכישת חוזים עתידיים על מדדים באופן שמייצר הכנסות ריבית לחברת תעודות הסל. כאשר קיימים פערי ריביות בין מטבעות שונים, במקרה של רכישה בשקלים של מדד מבוסס יורו/דולר לדוגמה, במקרים רבים חברות תעודות הסל שומרות לעצמן חלק מהכנסות הריבית.

ציטוטים סלקטיביים

חברות תעודות הסל מדווחות בתשקיף ובאתר שלהן על מדיניות תשלום הריביות והדיבידנד. המשקיעים המוסדיים מכירים את הניואנסים הדקים, אך המשקיעים הפרטיים, על פי רוב, לא מכירים אותם ומבצעים החלטות השקעה על סמך השוואה של דמי ניהול בלבד או באמצעות יועץ בבנק שגם הוא לא תמיד ער להבדלים האמורים.

חברות תעודות הסל יכולות כמובן להעביר את מלוא הריבית והדיבידנד ללקוחות ולגלם את כל ההכנסות שלהן בדמות דמי ניהול, אך הן מעדיפות לטשטש את העלות האפקטיבית עבור הלקוח. כך, למשל, ייתכן שתעודת סל תימכר ללא דמי ניהול כלל, אך בפועל תהיה יקרה יותר מתעודה שגובה דמי ניהול בגלל שאינה מחלקת דיבידנד או הכנסות ריבית. ברשות ני"ע שקלו בעבר לחייב את תעודות הסל לגלם במספר אחד את העלות האמיתית של התעודה ללקוח, אלא שיוזמה זו לא הסתייעה בינתיים.

(ארכיון) צילום: שאטרסטוק

חברות תעודות הסל הן גם עושות שוק בתעודה, ומחויבות לספק ציטוטים ללקוחות המעוניינים לרכוש את התעודה. יש חברות שנוהגות למכור תעודות שלא בהתאם לשוויין ההוגן אלא בפער של כמה עשיריות האחוז, באופן שמייצר להן הכנסה עקיפה נוספת. המחיר ההוגן של התעודה שקוף ומופיע במערכות מידע פיננסי, אך לא תמיד המשקיע הפרטי או היועץ הבנקאי ערים לו.

אם מערכת כזו אמנם תוטמע במערך הייעוץ של המערכת הבנקאית, היא עשויה להגביר את התחרות בשוק תעודות הסל, ולהוביל לשקיפות גדולה יותר שתמנע הסתרת דמי ניהול שנגבים באופן עקיף מן הלקוח. המערכת תספק דירוג כמותי שיכלול בדיקת תמחור התעודות לעומת השווי ההוגן ודמי הניהול האפקטיביים, וכן דירוג איכותי של אופן ניהול הסיכונים של חברת תעודות הסל.

עבור מידרוג, המנוהלת על ידי ערן היימר, שנכנס לתפקידו בינואר במקומו של גיל גזית שפרש, הצלחת הטמעת מערכת הדירוג בבנקים היא בשורה משמעותית. זאת על רקע המכה שספגה בסוף 2012 כאשר כל חברות תעודות הסל חדלו מלבצע דירוג של תעודות הסל שלהן.

המכה שהכאיבה למידרוג

מידרוג היתה חברת דירוג האשראי היחידה שסיפקה דירוגים לתעודות הסל בישראל. תעודת סל בארץ מתחייבת למשקיעים בה לספק את תשואת המדד הרלבנטי, ולפיכך מדובר בסוג של תעודת התחייבות בדומה לאג"ח. מידרוג נהגה לבחון את איכות ניהול הסיכונים ומערכות הבקרה של חברות תעודות הסל השונות וההון העצמי שבו הן מחזיקות ולקבוע בהתאם דירוג לכל תעודה. אלא שכל תעודות הסל בלא יוצא מן הכלל זכו ממידרוג לדירוג מושלם של AAA.

חברות תעודות הסל החליטו להפסיק לדרג את התעודות על רקע שינויים רגולטריים מצד משרד האוצר שהסיר את המגבלות על גופי הפנסיה בהשקעה בתעודות סל לא מדורגות. עבור מידרוג היה מדובר במכה כואבת שכללה פגיעה של מאות אלפי שקלים בהכנסותיה השנתיות.

ממידרוג נמסר בתגובה: "מידרוג ופרדיקטה פיתחו מערכת לדירוג תעודות סל ונמצאות במו"מ מול כמה גופים פיננסיים כדי להכניס את המערכת לטובת מערך הייעוץ ללקוחות".